CPA 财管 第8章 资本结构

根据郑晓博老师讲义整理。 本章介绍了资本结构理论、资本结构决策以及杠杆原理。 财务杠杆系数=EBIT÷（EBIT-I），利息保障倍数=EBIT÷I 学习时要注意本章经营杠杆系数的计算与第十五章利润对销售量的敏感系数和息税前利润计算的结合；财务杠杆系数（EBIT÷（EBIT-I））的计算与第二章利息保障倍数（EBIT÷I）计算的结合，以及每股收益无差别点法、杠杆系数计算和第十五章本量利分析、第十六章短期经营决策结合出题。 根据知识结构，本章先讲解教材第三节，然后是第一节和第二节。

第八章 资本结构

• 第1单元 资本结构理论
  • 【1】MM理论假设前提
    • 1. MM理论重要假设
      • （1） 借债无风险
        • 借款利率恒定，为无风险利率
      • （2） 永续零增长
        • 1||| 经营收益（EBIT）
        • 2||| 债务利息和净利润
        • 3||| 所有现金流
      • （3） 永续零增长意味着
        • 净投资额=零
        • => 现金流量=税后损益 ∈永续年金
        • 企业价值=税后损益/资本成本（永续年金公式）
        • => 资本成本=税后损益/企业价值
    • 2. MM理论的一般假设
      • 经营收益用EBIT衡量
      • 经营风险用EBIT的方差衡量（实际解题用β资产衡量）
  • 【2】无税MM理论-命题1
    • 1. 命题1原命题
      • （1） 命题1公式
        • VL=VU
          • VL=有杠杆
          • VL=无杠杆
        • Rsu
          • U=无负债
          • S=股票Stock
        • R0wacc
          • 0=无税
          • wacc=加权平均资本成本
      • （2） 命题1结论
      • （3） 命题1推导
    • 2. 命题1推论
      • （1） 命题1推论的公式
        • RsL=有负债（Leverage）企业权益（Stock）资本成本
        • Rd=债务（Debt）资本成本
          • 无税MM
          • 不用×（1-t）
      • （2） 命题1推论的结论
        • 有负债企业与无负债企业的公司资本成本相等
        • => 资本结构和企业整体资本成本无关
    • 3. 总结
      • 企业价值=做蛋糕
        • 经营活动
      • 资本结构=切蛋糕
  • 【3】无税MM理论-命题2
    • 1. 从命题1推导到命题2
    • 2. 命题2公式
    • 3. 命题2的解读
      • 经营风险包含在R0之中。
      • 风险溢价D/E×（R0-Rd）是对财务风险的补偿。
        • 财务杠杆D/E
    • 4. 无税MM理论总结
  • 【4】有税MM理论-命题1（企业）
    • 1.
    • 2. 命题1公式
    • 3. 命题1结论
    • 4. 命题1的推导
      • 假定：利息i和Rd是相等的
    • 5. 命题1推论公式
      • 子主题
  • 【5】有税MM理论-命题2（股东）
    • 1. 公式和结论
      • 结论一模一样
    • 2. 有税MM的权益资本成本线
    • 3. 例题
    • 4. 有税MM理论总结
    • 5. 例题
    • 6.
  • 【6】资本结构的权衡理论
    • 1. 财务困境成本的构成
      • A.财务困境发生的可能性
      • B.财务困境带来的损失
        • b1.直接成本
          • 法律费用和管理费用
        • b2.间接成本
          • 资信，持续经营能力
        • 成本来源于变动成本，困境小。来源于固定成本，困境大。
    • 2. 权衡理论下的最优资本结构
    • 3. 权衡理论下企业价值公式
      • 企业价值VL=Vu+PV（利息抵税效应）-PV（财务困境成本）
    • 4. 总结
      • 企业价值和加权平均资本成本是反向变动的
        • V=EBIT×（1-t）/Rwacc
    • 5. 例题
      • 权衡理论是资本结构理论
        • 是融资的问题。
        • 不是经营问题（没有折旧抵税）
  • 【总结】从MM到权衡理论
    • 1. 从MM到权衡理论的基本观点
    • 2. 六副图
    • 3. 一张表
  • 【7】代理理论
    • 1.
    • 2. 债务代理成本【股东VS债权人】
      • （1）债务导致的投资过度
      • （2）债务导致的投资不足
    • 3. 债务代理收益【股东VS经营者】
      • （1）经营者的机会主义行为，导致投资过度
      • （2）债务降低代理成本
      • 子主题
      • 子主题
    • 4. 代理理论下的最优资本结构
    • 5. 代理理论下的企业价值公式
  • 【总结】从MM理论到代理理论
    • 例题
  • 【8】优序融资理论
    • 优序融资理论 Pecking Order Theory
    • 四个关键词
      • （1） 信息不对称
      • （2） 信号传递
        • 内部融资
        • 外部融资
          • 债务融资
          • 股权融资
            • 现在融资
            • 推迟融资
        • 内部融资VS外部融资
        • 债务融资vs股权融资
          • 债权，盈利有信心。股权，缺乏信心。
        • 现在融资vs推迟融资
          • 高估时候，发行新股票。
      • （3） 逆向选择
        • 发行股票，被认为是：股价高估。
      • （4） 顺序偏好
        • 先内后外
        • 先债后股
    • 例题
  • 【9】最优资本结构的含义
    • • 资本结构不影响经营活动
      • 经营现金流给定，企业价值和加权平均资本反向变动。
    • 注释1
      • 特定条件1
        • 股东投资资本不变，债务价值不变
      • 特定条件2
        • 总投资资本不变
          • 总体价值最大化，相当于整体价值增加值最大化
        • &债务市场增加值不变
          • 权益的市场增加值最大化
    • 注释2
      • 资本结构变化，改变财务风险，改变折现率。
      • 每股收益和利润体现不出风险变化。
    • 注释3
      • 只有资本市场有效，且股东投资资本不变
      • 股票价格最高才能代表股东财富最大
    • 例题
  • 【10】资本结构影响因素
    • • 波动大，能力弱
      • 灵活性大
        • 拆东墙补西墙
        • 能力强
      • 成长性好，需求高。盈利能力强，需求低。
• 第2单元 资本结构的决策
  • 概述
    • • 性价比极高
  • 【11】资本成本比较法
    • 主要用于创办新公司
    • • 简易算法=总成本÷总资本
      • 去掉两个00
  • 【12】每股收益无差别点法-原理
    • 主要用于追加投资资本
    • 如何计算每股收益？
      • • 1、
          • I 可税前抵扣，先减去 I
          • PD 不可税前抵扣，（1-t）之后再减
        • 2、固定融资成本
          • 债务利息
          • 有限股息/（1-t）
      • 不要减股利
    • 什么是每股收益无差别点？
      • 无差别点是EBIT的一个数
    • 平衡点vs无差别点vs临界点
    • 如何根据无差别点决策
    • 无差别点的局限性
      • 每股收益无差别点法只考虑每股收益，没考虑财务风险，因此不能体现股东财富最大化
      • 资本成本法，没考虑财务风险
  • 【13】每股收益无差别点法-计算
    • 【背下来】
      • EBIT=（大股×大利-小股×小利）÷（大股-小股）
    • • • 债务融资
          • 起步晚
          • 扣除利息后都是股东，攀升快
      • • 优先股息翻税前
      • • 债券，利息低，可抵税
        • 优先股，利息高，不可抵税。
  • 每股收益无差别点-考题汇编
    • • 普通股vs债券
        • 有无差别点，决策有用
      • 普通股vs优先股
        • 有无差别点，决策无用
    • • 但每股收益无差别点法，只看收益不看风险
  • 【14】每股收益无差别点--要点
    • 1. 简易法计算无差别点解题步骤
      • （1） 算利息，算股数
      • （2） 套公式，找交点
        • EBIT=（大股×大利-小股×小利）÷（大股-小股）
      • （3） 比收益，选方案
    • 2. 简易法三条避错原则
      • 债券利息面对面
      • 子主题
  • 【15】企业价值比较法
    • 1. 企业价值比较法命题规律
      • （1） 假设前提：永续零增长
      • （2） 考察场景：资本结构调整
        • 资本总量不变
          • 经营收益不变
        • 经营风险β资产不变
          • β权益会变化
      • （3） 决策标准：企业价值最大化
    • 2. 九宫格求解永续零增长类考题
      • • 特有结论：市场价值=税后损益÷资本成本
      • 关键指标
        • 息前税后利润=息税前利润×（1-t）
          • 经营损益不变
          • 调整前后不变
        • 权益资本成本=无风险利率+β权益×市场风险溢价
          • 因为：β权益变化
          • 权益资本成本变化
      • 横行数量关系
      • 纵列数量关系
      • WACC的计算
    • 3. 看答案容易，动手做题，找不到思路。
    • 4. 例题
      • • 数据验证
      • • 不影响经营风险，β资产保持不变
        • • • β权益
              • =个股风险溢价÷市场风险溢价
              • =（Ri-Rf）/（Rm-Rf）
• 第3单元 杠杆系数的衡量
  • 【16】杠杆系数-原理
    • 1. 理解杠杆的放大效应
    • 2. 杠杆系数公式中的相关简写
      • 边际贡献M
        • Contribution Margin
      • EBT
        • Earnings before Taxes
  • 【17】杠杆系数-经营杠杆
    • 1. 经营杠杆的定义式和计算式
      • 因果对母子
      • DOL=（P-V）Q×[（P-V）Q-F]
      • DOL=（EBIT+F）÷EBIT
    • 2. 经营杠杆的结论
      • （1） 固定经营成本，是引发经营杠杆效应的根源
        • 销售收入增长
          • 变动成本同比增长
          • 固定经营成本没有增长
            • EBIT增长幅度更大
      • （2） 固定经营成本和息税前利润，共同决定经营杠杆大小
        • DOL=1+F/EBIT
          • F与DOL同向变动
          • EBIT与DOL反向变动
      • （3） 销售水平与盈亏平衡点相对位置（即安全边际）决定了经营杠杆大小
        • 经营杠杆系数=1/安全边际率
    • 3. 经营杠杆系数和本量利分析的关系
    • 4. 例题
  • 【18】财务杠杆系数
    • 1. 定义式和计算式
      • DEL=
        • 息税前利润/归普税前利润
          • EBIT/EBT
    • 2. 财务杠杆计算公式结论
      • （1） 固定融资成本是引发财务杠杆效应的根源
      • （2） 固定融资成本和息税前利润共同决定了财务杠杆大小
    • 3. 财务杠杆系数和利息保障倍数的关系
    • 4. 例题
    • 5.
  • 【19】杠杆系数-联合杠杆
    • 1. 联合杠杆系数的定义式和计算式
    • 2. 三个杠杆系数的关系
  • 【20】杠杆系数-规律总结
    • 1. 六个公式
    • 2. 三条规律
      • （1） 放大倍数，大于1
      • （2） 敏感系数，变动百分比。
        • 不是绝对金额
        • 因果 对 母子
      • （3） 计算式，税前口径。
        • 税后指标
        • 换算成税前
    • 3. 理解定义式
      • 例题
        • • 变动额VS变动率
    • 4. 理解计算式
      • （1） 示意图
      • （2） 计算表
      • （3） 例题
        • • 4：1的差额是3份
        • • 财务杠杆系数=息税前利润/归普税前利润
            • 都是税前
          • • 归普税前利润=（150-37.5）÷（1-25%）
    • 5. 杠杆系数影响因素
      • 好事增加，杠杆下降。
      • 两者影响
        • 经营的事项，一定影响财务。
        • 财务的事项，不一定影响经营。
    • 6. 例题
      • • • 测试折现率，靠拢票面
          • 高了，调高折现率
        • • 财务杠杆系数：固定融资成本
            • 长期借款+公司债券+优先股
            • 普通股
          • 优先股息翻税前
          • 债券利息，面对面
          • 子主题
  • 解题技巧：财务杠杆系数和每股收益无差别点
    • 同一道题题中
      • 每股收益无差别点
      • 财务杠杆系数
      • 每股收益
    • 每股收益无差别点=（大股×大利-小股×小利）/（大股-小股）
    • 财务杠杆系数=息税前利润÷归普税前利润
      • 归普税前利润=息税前利润-固定融资成本
    • 每股收益=归普税前利润×（1-t）/股份数
• 附录
  • 【1】多个混合投资方案的选择
    • 子主题
    • 子主题
  • 【2】杠杆系数计算式的推导
    • 子主题
    • 子主题
  • 【3】企业价值比较法理论
    • 子主题
    • 子主题