财务困境成本
cost of financial distress
是破产风险还是破产成本
债务带来的压力：利息和本金是法律义务，未履行→财务危机→破产，公司所有权由股东转移给债权人
结论：与破产相关的成本降低了公司价值，而非破产本身风险
财务困境成本的种类
直接成本
清算或重组的法律成本和管理成本
legal and administrative costs of liquidation or reorganizion
间接成本
阻碍与客户和供应商经营行为，如销售减少
impaired ability to conduct business
代理成本
利己的投资策略1：冒高风险的动机
incentive to take large risks
原因：繁荣期，无论选择什么项目，债权人获得全额偿付。
但在衰退期，股东都一无所获，而债权人损失了公司价值下跌的部分。
股东凭借高风险项目剥削债权人的价值。
利己的投资策略2：倾向于投资不足的动机
underinvestment
原因：有破产可能性的公司新投资可能以牺牲股东利益为代价补偿债权人
eg：NPV正的项目也可能使杠杆公司股东利益减少：股东全部投资，与债权人分享盈利
繁荣期股东获得全部收益，衰退期债权人获得大部分。
利己的投资策略3：撇油
milking the property
财务困难时期支付额外股利or其他分配，减少给债权人的剩余
违反债券契约
violate bond indentures
利己策略总结
仅有破产或摘取困难可能性，扭曲策略distortions才发生
能够降低债务成本吗
保护性条款
protective convenants
债务合并
debt consolidation
方法：一个or多个债权人承担全部借款，债权人购买股票成为股东
税收和财务困境成本的综合影响
tax effect and financial distress
重提馅饼理论
Vt=S+B+G+L
权益价值，债务价值，政府索取权（税收）现值，财务困境时其他人的现金流现值
MM：Vt由企业现金流决定，资本结构是切块，不影响企业总价值
Vt=Vm+Vn
市场索取权（marketed claims）和非市场索取权（nonmarketed claims）
公司如何确定资本结构
establish capital structure
个人所得税
personal taxes
对资本结构的影响
权益负债无差别（indifferent）:（1-tc）×（1-ts)＝（1-tb）
优序融资理论
（Pecking-order theory）
优序融资理论准则
法则1：采用内部融资（internal financing）
从留存收益（retained earnings）中筹资
原因:管理者看到公司困境，债务被高估，有违约可能，担忧投资者的怀疑态度
法则2：先发稳健的证券（safe security）
与权衡理论区别
不存在财务杠杆的目标值
优序融资理论:公司根据各自资金需求选择财务比率，财务杠杆由可利用项目决定
盈利（profitable）的公司应用较少的债务
优序融资理论:盈利公司内部产生现金（generate cash internally），外部融资需求少
权衡理论:盈利好多公司现金流多，有高负债能力，利用负债获取税盾等好处
公司偏好财务松弛（financial slack）
优序融资理论:不许被迫求助于资本市场，但现金额度有限
偷懒、在职消费与有害投资：一个关于权益代理成本的注释
shirking perquisites and bad investments :agency cost of equity
观点:公司所有者比作为雇员更努力
发行股票时在职消费（perquisites）更多，其他股东承担他的消费
可能采纳-NPV的项目
公司规模↑工资↑，损失＞收益
权益代理成本效应对负债权益融资的影响
债务替代权益:公司价值+债务税盾-权益代理成本-财务困境成本（包括债务代理成本）
自由现金流量假说
背景:管理者有浪费行为的动机，自由现金是机会。
eg:自由现金流量↑，错误收购（bad acquisitions）↑
信号
投资者把借债公告当成企业价值的正信号
观点：价值高的公司比低价值公司发行更多债
低价值公司额外负债的成本使他平衡
eg：管理层愚弄投资者，增加负债使投资者认为公司价值比实际大
短期股价上涨，长期负债边际成本大于边际收益，股价下跌至原本之下
