资本回报

此篇导图与资本回报-爱德华·钱塞勒有关，其内容涵盖了好的公司管理层，资本周期，资本周期革命以及关注供给而非需求与增长中的价值

资本回报

• 资本周期
  • 资本是周期性的，流动是永恒的。回报较低时，资本流出，产能下降，供给下降，利润回升，资本再流入，产能上升，利润下降。。。
  • 资本周期方法的关键是理解一个行业内配置的资本数量的变动如何影响未来回报
  • 并购银行家和行业分析师都不关心长期结果，在一个周期的世界里，思维都是线性的。不能关注短期的利润变动。泛行业分析师可能更好（外部人的观点）
  • 牛熊市的周期转换，实际上是利润在低估值的上游和高估值的下游之间的转换分配（思想钢印的文章）
  • 资本支出和投资回报之间有一定的负相关性，投资较少的公司汇报更高；而与资产收缩相关的行为（分立、回购、偿债、分配股利）常常伴随超额回报
  • 中国企业的投资和资产增长一直处于高位，导致公司较差的盈利能力，股价表现不好
  • 当政策制定者干预资本周期时，市场出清过程可能会停滞（低利率时代，活死人）
  • 资本周期方法适用于长期投资者
• 资本周期革命
  • 根据博弈论，行业内的不稳定可以创造有利于提高未来回报的环境
  • 大宗商品的价格上涨，引起矿业公司股本回报显著改善，行业吸引更多的资本和更高的股价，大量并购和IPO，把产量推到一个新的高峰，价格远超边际生产成本
  • 资本支出/折旧比 与股价的关系（正向，但是有周期性）
  • 同一行业大量IPO会导致该行业资本回报的恶化
  • 一个健康公司的盈利能力主要驱动力量是一个有利的供给面，而非高需求的增长，实际上需求的高增长可能导致大量资本涌入，从而侵蚀回报
  • 目标是在资本周期开始转好是在萧条的行业中找到投资机会，以及在那些具有较好和稳定的供给侧基本面的行业中找到投资机会
• 增长中的价值
  • 大市值股票容易高估，主要由于大型基金公司的增长
  • 当较高的当前盈利前景吸引来过多的投资，引起回报下降，成长性股票通常就会变成价值型股票（比如电信业）
  • 股票不应该被看作“成长”或者“价值”，而应该分析市场是否有效的对其未来盈利前景定价
  • 分析师过度关注短期业绩数据，而对于长期持股，内在经济模式更重要，可通过观察公司的广告、营销、研发支出、资本开支、债务水平、股票回购/发行、并购等得到
  • 当消费者依赖中介时，双重代理关系可以为代理人和生产商都带来超级回报的可能（专业工具、耗材、医疗行业、产品检测等）
  • 引起股本回报提高的因素
    • 此前以低回报和过度竞争为特点的行业内寡头垄断出现
    • 具有较高和日益上涨的进入壁垒的商业模式的演进
    • 鼓励这些趋势的管理层行为
    • 更好的价格/自由现金流比（Price/FCF)
    • 具有定价能力
      • 集中的市场结构
      • 产品或者服务本身具有定价能力
  • 优质行业
    • 代理商业模式
    • 品牌消费品
    • SaaS订阅服务公司
    • 医药
    • 向客户提供不可取代服务的公司（总价低，利润率高，被下游忽视）
• 关注供给而非需求
  • 供给更容易预测
  • 资本周期下行的特征是行业的碎片化和新增的供给，比如一连串的募资
  • 供给变动驱动行业盈利性，股价常常未能遇见供给侧的变动
  • 供给侧存在支持的行业内的公司理应获得更高的估值
• 周期
  • 证券化让本质上高风险的业务提供了成本极低的资本，阻碍了利润的正常化
  • 底部迹象
    • 大宗商品价格下跌（上游利润开始转移到下游）
    • 私募股权价值崩塌（私募清盘线）
    • IPO破发、增发并购低潮
    • 公司、管理层和产业大量回购
    • 散户跌怕了，低成交量、基金申购清淡
  • 活死人
    • 货币政策的非对称性，更擅长紧缩经济而非扩张经济（放水不一定达到想要的效果）
    • 公共支出（政府消费G）乘数较低，造成李嘉图均衡：财政赤字高涨是，家庭部门会限制消费
    • 低利率环境短期看有助于提振经济，但是扭曲了激励机制和经济结果。僵尸企业可以使用低融资成本，长期来看资本不能流动到最有效率的用途，总体的资本回报降低
    • 资本主义的核心矛盾：资本平均回报倾向于超过产出增长速度（洪灏的r>g)，导致贫富分化加剧
• 好的公司管理层
  • 管理层资本配置的技巧是首要的
    • 了解并能推动行业资本周期
    • 逆周期的配置资本
    • 恰当的激励机制
    • 有人愿意付高价时不带感情的出售资产
    • 不被季度每股收益指标左右，考虑股东总回报
    • 倾向于管理层持股较多的公司
  • 家族公司
    • 劣势
      • 家族利益高于外部投资者
      • 裙带关系、关联交易、寻租政治
      • 家族成员斗争、糟糕的接班计划
    • 优势
      • 善于忍受短期波动，着眼长期利益
  • 企业文化
    • 积极的强有力的企业文化才是正向的
    • 需要长期的会议和研究才能搜集整理
    • 量化指标：离职率、员工持股率、管理层看重的KPI