周期

这是一篇关于周期的思维导图，主要内容有一、为何研究周期二、周期的特征三、周期的规律四、经济周期等。

周期

• 一、 为何研究周期
  • 1. 为何研究周期：周期位置变化，赢面就会变化。顺应周期做投资
  • 2. 马克吐温：历史不会重演细节，过程却会重复相似
  • 3. 只有知道的比别人更多，预测才能够比别人做的更好（知识优势）
  • 4. 沃伦·巴菲特期望得到的信息要符合两个标准：一是重要，二是可知。
    • 可知？
  • 5. 宏观面投资人整体水平很一般，绝大多数投资人不可能靠宏观面预测获得成功
    • 为什么？对绝大多数人宏观面不可知，或在很大程度上不可知，因而不足以持续跑赢市场 如何弥补这种不可知？投入研究三个可知的方面：基本面，市场面，组合面
  • 6. 风险的定义：
  • 7. 卓越投资人比一般投资人强在哪里？卓越投资人的感觉更好，或者说，卓越投资人也不知道未来会怎样，但是，卓越投资人对未来趋势的理解明显超过一般投资人
  • 8. 以下情况会给你带来改善投资收益的情况
    • 经济和企业盈利更有可能向上摆动，而不是向下摆动 投资人的内心是清醒冷静的，而不是乐观看涨的 投资人关注风险，最好是过度关注风险 市场价格没有上涨得太高
  • 9. 不考虑经济周期和企业盈利周期的未来走势，当其他投资人都感到沮丧时（这会压低资产价格），我们未来的收益会增多；而当其他投资人都兴奋和贪婪时（这会推高资产价格），我们未来的收益会减少
• 二、 周期的特征
  • 1. 周期围绕着中心点波动
    • 公允定价、均值回归
  • 2. 周期事件之间是因果关系而不是孤立的
    • 复盘周期过程需要搞清楚
      • 过去引发每个事件的原因
      • 现在发生的事件对整个周期的意义
      • 现在发生的事件如何影响后续事件
  • 3. 不同领域都有周期，不同周期间相互影响
    • 周期性波动的事件，既受到内生因素变化的影响，又收到外生因素变化的影响
  • 4. 周期是必然的
    • 这次不一样？
    • 投资人记忆短暂
    • 周期能自我修正。成功本身孕育了失败的种子
    • 恐慌性抛售与恐慌性抢购
  • 5. 金融周期具有对称性
    • 大涨引发大跌
    • 对称指上涨和下跌方向上的对称
• 三、 周期的规律
  • 周期三大规律
    • 1. 不走直线必走曲线
    • 2. 不会相同只会相似
    • 3. 少走中间多走极端
  • 角色
    • 巨大的利润来自同样的事情有些人比其他人看得更准。有时，这些特别规律的周期有一个基本原则（有时候也没有），但是大部分变化都要归因于人类在创造周期中所扮演的角色
• 四、 经济周期
  • 重要性：经济周期（商业周期）是企业周期和市场周期的基础。
    • 经济增长→企业扩张→股票上涨
  • GDP:一个国家就是一个经济体，它的总产出就是所有劳动力的工作小时总数和每小时产出的乘积
    • （GDP包括本国内外国生产商所创造的产出，而GNP不包括）
  • 经济学：令人郁闷的科学，因经济学研究成果既不清楚，也不准确
  • 长期经济趋势
    • 长期GDP决定因素
      • 工作小时总数
        • 取决于：人口增长→人口出生率→国家政策、战争、经济状况、社会风气
      • 每小时产出值
        • 取决于：生产率提高，生产率增速提高
      • 共同取决于：人口迁移、决定工作小时总数的因素（劳动参与率、失业率、人均工作时数）、野心、教育、科技创新、自动化、全球化
  • 短期经济趋势
    • 短期GDP变化因素
      • 内部性因素
        • 边际消费倾向/财富效应：预期的自我实现程度，人的心理、情绪、决策过程
        • 存货：误判市场需求，改变生产规模；生产规模不变，需求变化
      • 外部性因素：战争，自然事件
  • 为什么经济预测对投资基本无用？
    • 传统经济预测：对经济预期的简单推断往往是对的，人人会，人人对，没有价值
    • 非传统经济预测：预测经济将大幅偏离长期趋势，如果是对的将非常有价值，但往往不正确，且极难做到持续正确预测，因此没有价值
    • 我们会看到两类预测者：一类预测者根本不知道，另一类预测者根本不知道自己不知道
• 五、 政府调节逆周期
  • 中央银行
    • 角色：管理经济周期
    • 通货膨胀（物价上涨）的类型
      • 需求拉动型：商品需求增长相对而言过度超过供给
      • 成本推动型：生产投入要素价格上涨，比如劳动力工资和原材料
      • 进口成本推动型：进口国的货币相对于出口国的货币发生贬值时
    • 通货膨胀往往来源于经济的强劲增长，中央银行努力控制通货膨胀，实质上等同于抽走经济增长发动机里的部分燃料，而促进经济增长得动力燃料之一就是资金。中央银行的这些措施包括减少货币供给、提高利率、卖出证券
    • 专注控制通货膨胀的中央银行称为鹰派，强烈关注刺激就业并且倾向于采取刺激经济增长措施的中央银行称为鸽派
    • 经济增长会促进就业，但是也会引发通货膨胀率上升
  • 中央政府
    • 政府管理经济周期使用的主要工具是财政工具，财政工具是税收政策和政府支出政策
    • 凯恩斯：政府应该通过影响需求来管理经济周期
    • 政府财政赤字与财政盈余
• 六、 企业盈利周期
  • 对经济周期的敏感度
    • 企业盈利周期受到经济周期影响， 但是（某些）企业盈利周期的波动幅度要大大超过国家经济周期的震荡幅度
    • 行业的原材料和零部件销售会直接对经济周期做出反应
    • 日常生活用品，对经济周期的波动并不是很敏感
    • 经济衰退，消费降级；经济繁荣，消费升级
    • 低成本消费品的需求并不会有很大的波动性
    • 价格高的“耐用消费品”需求，对经济周期高度敏感；除了经济周期，耐用品对信贷周期非常敏感，耐用品昂贵
    • 人民对日常服务的需求，一般波动不大
  • 非周期性变化因素：降价促销，退出新款，技术改进
  • 企业的两种杠杆
    • 经营杠杆
      • 大多数企业的成本：固定成本，半固定成本，可变成本。
      • 固定成本比例比例越大，可变成本比例就越小，这就会导致企业经营杠杆水平越高
      • 经济形势好时，销售收入增长，经营杠杆是好事，让企业的利润增长幅度大于销售收入增长幅度
    • 财务杠杆
      • 大多数公司所筹集的资本都是既有股权融资，又有债务融资
      • 相对于股权投资人，即股东来说，持有企业债券的债权人相对而言拥有优先地位，股权投资人首先承担亏损
• 七、 投资人心理和情绪钟摆
  • 特点：钟摆几乎大部分时间都在走极端
  • 从一个极端到另一个相反的极端：
    • 从贪婪到恐惧
    • 从乐观到悲观
    • 从风险忍受到风险规避
    • 从信任到怀疑
    • 从相信未来的价值，到坚持现在要有实实在在的价值
    • 从急于购买到恐慌性卖出
  • 中庸之道并不符合人的本性（投资人内心是贪婪的）
  • 何为正常：股票市场表现符合正常水平绝对不是正常现象，股市收益率达到极端水平的年份是成群结队连续出现的
  • 推动股市上涨的是贪婪和恐惧
  • 投资人对未来纳入估值的接受意愿，表现出周期性，这个周期是威力最大的周期之一
  • 天生不容易情绪化的人，做起投资来会容易多
  • 选择性感觉，歪曲性解读
  • 投资人的情绪钟摆所摆动的两个极端是“好到完美无缺”，和“坏到无可救药”
  • 感觉良好时对相反现象的解读：
    • 经济数据强劲：经济走强；经济数据疲软，美联储可能会推出宽松货币政策；经济数据符合预期：推高股价
    • 银行盈利40亿美元：业绩情况有利；银行亏损40亿美元：坏消息不妨碍大局
    • 石油价格大涨：全球经济增长推动石油需求上涨；石油价格下跌：消费者有更强的购买力
    • 美元跳水：对货物出口商是特大利好；美元走强：对货物进口商是特大利好
    • 通货膨胀率上升：导致资产升值；通货膨胀率下降：改善盈利质量
    • 重要的不是事件，重要的是人对数据或事件如何解读，而做何种解读会随着人心理和情绪的摆动而摆动
  • 要让市场进入大牛市，市场环境要具备以下特点：贪婪、乐观、极度兴奋、自信、信任、胆大、风险忍受、进攻性。
• 八、 风险态度周期
  • 重要性：评估风险态度所处的周期位置，是本书最重要的内容
  • 投资高手对风险的能力：理解风险的能力突出，评估风险的能力突出，应对风险的能力突出
  • 风险的定义（前文）
    • 一定比例风险的增加，应该对应更高比例的收益
  • 大多数人都是风险规避型的
  • 信用价差：不同信用风险转换的利差
  • 风险溢价：递增风险与递增收益的量化关系
  • 资本市场线：
    • • 资本市场线斜率越高表明风险规避程度越高，即风险溢价高，斜率越小风险规避程度越低，即风险溢价低。
  • 有效市场：定价过低，资本争相进入；定价过高，资本流出。最终价格修正
  • 风险态度
    • 对风险的规避程度，是否需要更高的风险溢价
  • 逐底竞争：用更小的容错安全边际来做贷款
  • 风险规避不足
  • 风险规避过度（风险容忍）
  • 逆向投资
    • 人们最想买入的时候，反而是最应该小心谨慎的时候，人们最不愿意买入的时候，反而是最应该激进买入的时候
• 九、 信贷周期
  • 重要性：信贷周期（资本市场周期）对其他周期影响最大最深远
  • 资本定义：严格地说，“资本”是指企业筹集用来发展业务的所有资金。股东投入的资金被称为权益资本，俗称股本；向银行贷款或发行债券借入的资金被称为债务资本，“信贷”指的就是这部分债务资本
  • 波动关系：GDP波动<企业盈利波动<股市波动，证券市场大幅波动，归因于心理波动
  • 信贷窗口关闭：有一点务必牢记在心，从窗口打开到窗口关闭，可能只在一瞬间
  • 为什么信贷周期最重要：
    • 生产必不可少，决定企业成长能力
    • 借短投长：现有债务到期时再融资
    • 很多经济单位依赖信贷周期运行。金融机构成为长短期错配规模最大的集中地，很可能会完全崩溃
    • 信贷市场的信号会产生巨大的心理影响
  • 信贷周期运行过程
    • 信贷扩张
      • 经济进入一段繁荣时期
      • 资本提供者生意兴隆，增加了他们的资本基础
      • 因为坏消息减少，贷款和投资的风险看起来已经缩小了
      • 风险规避消失了
      • 金融机构开始扩大业务，也就是提供更多的资本
      • 金融机构竞争市场份额，为此不惜降低要求（比如利率），降低贷款标准，为一个特定交易提供更多资本，而且放松贷款协议条款
    • 信贷收缩
      • 损失导致贷款人失去信心，变得畏缩戒备
      • 风险意识提高，随之而来的是利率提高、信贷限制提高、合约条款要求提高
      • 能够借到的资本变得很少，信贷周期进入低谷期，只有质量最高的贷款人才能借到资本
      • 公司资金吃紧，变得渴望得到资本，借款人债务到期之后不能滚动融资，导致债券违约和企业破产
      • 这个过程会助长和加强经济收缩
  • 债务工具低收益率：高价格或者高估值水平
  • 逐底竞争
  • 信贷周期的冲击
    • 宽松的资本市场助长大牛市
    • 提前做好投资布局，重仓布局对手少且不拥挤的投资领域，能给我们带来巨大的优势
    • 资本市场的行为是巨大的指示器，告诉我们现在处于的周期位置，而且资本市场的行为优势导致资本市场提供投资便宜货的最大促进因素
  • 合约对手风险
  • 信贷周期到顶的情况：牌在借款人手里
  • 信贷周期见底的情况：牌在资本提供者手里
• 十、 不良债权周期
  • 不良债投资魔咒：“好企业烂财务”
  • 为什么购买不良债：如果企业不还本付息，那么债务持有人有权向法院提出“破产申请”以清偿债务。原来的债权持有人称为新公司所有人，债主变主人。将会得到的资产：现金，存续企业的新债务，存续企业的股权
  • 创造不良债权投资机会的有两个因素:第一是不理智的信贷扩张，第二是衰退，信贷窗口猛然关闭
  • 信贷周期有两个深远影响：一是影响企业债务到期获得再融资的难易程度；二是影响未来债权发行人收严格信用标准审核的程度
• 十一、 房地产周期
  • 特点：开发周期很长（意味着在房产周期内，其他周期可能已经轮转过）
  • 在经济增长得很好的时候开工的项目，经常会在开盘的时候遇上经济情况变得糟糕
  • 原因
    • 人们在做决策的时候，很少考虑别人正在做什么，房地产周期更甚
    • 人类在金融投资上的记忆极其短暂
  • 聪明的投资人要从自己的词库里永远剔除那些其他很多人经常说的话：永不，决不，总是，一直，永远，不能，将会，将不会，只会
  • 房子只有转到第三手才会赚钱：第一手开发商，经济形势好的时候开建，房产周期下跌时烂尾；第二手银行，发放贷款给开发商继续建，房地产下行阶段，开发商贷款违约，被迫收回项目资产；第三手投资人，地产萧条时从银行手里接过烂尾楼，完工后赶上房地产市场复苏
• 十二、 市场周期
  • 资产价格主要受两方面的影响：基本面和心理面（还有市场面）
    • 子主基本面，简化为两大财务指标，企业受益和现金流，以及对二者的未来预期题
    • 心理面，投资人对基本面因素的感觉
    • 双向影响
  • 投资人心理
    • 会动摇，而不坚持理性思考
    • 三种心理倾向：歪曲眼观看点事实、有选择性的感知、带有偏见地解读
    • 心理误区：确认偏误（只接受符合自己说法的证据）、非线性效用误区（亏损一元的痛苦感大于赚1元的幸福感）
    • 经济繁荣时过度相信，经济萧条时过度怀疑
    • 风险容忍和风险规避之间摆动，风险溢价要求随之摆动
    • 羊群效应
  • 牛市三阶段
    • 只有少数特别有洞察力的人相信，基本面情况将会好转
    • 大多数人都认识到，基本面情况确实好转了
    • 每个人都得出结论，基本面情况将会变得更好，而且永远只会更好
  • 熊市三阶段
    • 只有少数深谋远虑的投资人才意识到，基本面不会一直顺风顺水
    • 大多数人都认识到基本面正在越变越糟
    • 每个人都相信基本面只会变得越来越糟
  • 上涨过程各周期的演变（原文）：
    • 心理乐观成分大到最大限度，能够拿到的信贷额度大到最大限度，价格涨到最高，预期收益低到最小限度，风险大到最大限度。这些因素几乎同时大到极限，通常是最后一波疯狂追涨买入突然发作的时候。
  • 下跌过程各周期的演变（原文）：
    • 心理落到最低限度，信贷融资处于最低点，人们几乎融不到资，价格跌到最低，潜在收益率升到最高，风险降到最低，最后一个乐观的投资人也举起了白旗表示投降，跟风杀跌卖出了
• 十三、 应对市场周期
  • 周期的共同因素
    • 旋律相似、有起有落、环环相扣、彼此相关、心理推动、常走极端、浪子回头、再走极端
  • 市场周期的基本面
    • 经济企业、心理情绪、风险态度、估值水平
  • 市场评估指南
    • • 大多处在左边，危险；大多处在右边，机会
  • 两种形式的评估：
    • 定量分析：估值水平，资产如何定价
    • 定性分析：周围的投资人如何行事
  • 关于泡沫
    • 每个泡沫在刚开始时，还是有一些真实成分的
    • “什么价格买都不会赔”，是泡沫的终极成分，因此也是市场上涨过高的铁证
    • 群体性疯狂是每个泡沫都必定包含的成分
    • 泡沫形成：记忆短暂、情绪过头、逻辑推理错误、盲从
    • 泡沫膨胀：过度乐观和过度信任的心理驱动
    • 理性投资人需要做的，不是精细区分，只不过是识别出疯癫、愚蠢的行为 作为旁观者，用一种超然的、独立的、不带感情色彩来看点一切
  • 历史倒退
    • 从业绩推估值到估值推业绩、市销率、市梦率、无风险收益……
  • 驱动力
    • 市场通常是由恐惧和贪婪驱动的，但有时候，市场最大的驱动力是害怕错过赚钱的机会
  • 次贷危机
    • 抵押贷款泡沫形成的这些年里，股票并没有表现的很好，市盈率不高，经济并不繁荣→风险可能来自其他领域
  • 逆向主义：消极态度要有极限
  • 两种资本必不可少
    • 情绪资本，忍住不割肉
      • 下跌后离开市场不能参与周期反弹，是投资大忌
    • 财务资本，追加保证金、补仓
  • 双重风险
    • 买入错误资产的风险
    • 没有买入好资产的风险
    • 如何平衡，取决于所处位置
  • 市场保持非理性的时间，比你保持不破产的时间更长
• 十四、 市场周期与投资布局
  • 研究周期，就是研究如何布局投资组合以妥善应对接下来可能发生的事件
  • 投资成功应该考虑的六个要素：周期定位和资产选择，激进和保守，技能和运气
  • 第二层思维：做出与市场共识不同的思考
  • 不对称业绩
• 十五、 应对周期有局限性
  • 过于超前于你的时代的投资，和错误没有区别
  • 第一，经常很难区别市场定价到底是贵还是贱。第二，因此在中间区域区分市场定价是贵还是贱，不如在极端区域区分市场定价是贵还是贱。
  • 错误往往来自你想卖弄聪明
  • 投资成功的诀窍是活下去
  • 接受自己判断出错，因为我们是人不是神，我们的出错次数往往会比我们预想的更多
  • 我们之所以出错，是因为出错是行动的特权，而任何行动都取决于完全不可预知的未来
• 十六、 成功本身也有周期
  • 识别周期的位置、评估周期将来的趋势、应对周期做好组合布局
  • 即使是最优秀的投资人，也不会总成功不失败
  • 你要投资成功，投资组合就必须与众不同，而从传统的眼光来看， 它经常会显得你的投资很轻率，很不谨慎，让大家心里很不舒服
  • 不能把价格下跌看成一个确定的卖出信号
  • 不要把你的头脑很牛和市场很牛这两件事搞混了
  • 你从成功中学不到有价值的东西
  • 成功的投资往往只会教给人两点经验：一是赚钱很容易，二是根本不用担心风险。这是两个特别危险的伪信号
  • 亏钱很多的人有两大类，一类人什么也不知道，另一类人什么都知道
  • 投资人应该极力避开那些十分流行的资产
• 十七、 周期的未来
  • 最危险的地方，就是大家普遍相信根本不存在危险的地方
  • 只要有人参与做出关键决策，就会有周期循环
  • 情绪在周期里的作用：
    • 放大客观因素的作用，导致周期走向极端
    • 导致市场参与者忽视周期性事物的周期性
  • 忽视周期，简单地外推趋势，是投资人所做的最危险的事情
• 译者注
  • 1. 周期三大规律
    • 1. 不走直线必走曲线
    • 2. 不会相同只会相似
    • 3. 少走中间多走极端
  • 2. 三类九种周期
    • 1. 第一类周期，基本面周期：经济周期、政府调节逆周期、企业盈利周期
      • 经济周期取决于GDP，影响因素为总人口和生产效率
      • 政府调节逆周期，主要依靠货币政策和财政政策
      • 企业盈利周期波动大的原因，经营杠杆和财务杠杆
    • 2. 第二类周期，心理周期：心理钟摆、风险态度周期
      • 作者将心理和情绪比作钟摆
      • 风险的定义
        • 正确定义：风险是损失的可能性，不是学术上定义的波动性
        • 错误说法：高风险才有高收益。（从风险的定义知道，风险越低，则损失可能性越低，则盈利可能性越高）
    • 3. 第三类周期，市场周期：信贷周期、不良债周期、房地产周期、股市周期
      • 中国人喜欢把信贷周期归为资金面
      • 房地产周期导致信贷周期走极端，造成次贷危机，次贷危机引发全球金融危机
      • 房地产周期三大特点：实物；要么过冷要么过热；盲目相信股市、房价总会上涨