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货币的时间价值与利率
关于作品：李健金融学 货币的时间价值与利率 关于作者：中央财经大学金融学院本科生 学业优秀奖学金 金融学/宏微观满绩
编辑于2023-04-16 11:38:17 北京市- 金融专硕
- 中央财经大学
- 李健
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货币的时间价值与利率
货币的时间价值与利息
货币的时间价值
引言：在信用活动中时间长短成了影响利息多少的一个重要因素，亦即贷出的货币是具有时间价值的
概念界定
指同等金额的货币其现在的价值要大于其未来的价值，利息是货币时间价值的体现
解释
西方经济学：人们更偏好当前消费，货币的时间价值来源于对当前消费推迟的时间补偿 （将持有货币进行投资或借予他人进行投资就必须牺牲当前的消费，而人们更偏好当前消费，因此必将要求对消费的推迟给予补偿，补偿金额与消费推迟时间成正比）
马克思：利息来源于再生产过程，是职能资本家将来源于货币资本家的同一货币资本投入生产过程中所形成的利润的一部分
体现
利息
借贷关系中资金借入方支付给贷出方的报酬，货币时间价值的具体体现 （到期偿还要在本金的基础上再加上利息，这部分利息就是货币的时间价值）
利率/利息率
指借贷期满的利息总额与贷出本金总额的比率，剔除了本金数额多少对利息总额的影响，给出了单位货币的时间价值，使不同信用活动中货币的时间价值能够进行比较
相关术语
现值PV：当前的价值
终值FV：未来某个时间点的价值
时间区间t：终值和现值之间的时间区间
利率r：单位时间内单位货币的时间价值
利息的实质
非货币因素
古典学派：利息产生与借贷资本，从影响储蓄和投资的实际因素考察利息的来源
庞巴维克：时差利息论
西尼尔：等待论——利息和利润是“节欲”的报酬
马歇尔：等待论——利息是“节欲和等待”的报酬，而利润不是（第一次将利息和利润区分开来，利息为纯息，利润为毛利息）
货币因素
凯恩斯学派：流动性偏好利息论，利息是对人们放弃货币流动性的报酬
与债券相比，货币具有最小的风险和最大的流动性，为社会普遍接受，可随时转化为商品，因此人们对货币的流动性有一种特殊的偏好
而持有债券意味着放弃流动性，得到的报酬补偿就是利息
现代经济学关于利息的基本观点（更加侧重于研究利息补偿的构成&利率影响因素）
利息是投资者让渡资本使用权而索取的补偿或报酬
利息补偿的构成/风险资产收益率的构成
放弃投资于无风险资产机会成本的补偿：无风险利率
对风险的补偿（风险资产的风险高于国债的风险）：风险溢价
利息转化为收益的一般形态
不论贷出资金与否，利息都被视作一种机会成本，一种可能取得或将会得到的收入
利息成为衡量是否值得投资的尺度
若利润总额/投资额＜利息率（利息总额/投资额），则不应该投资 【理解：利用投资额产生的收益居然低于利用投资额存款获得利息的收益，还不如不投资！】
若（利润总额-利息总额）/投资额过低，说明经营效益不高 【理解：利用投资额产生的收益居然和利用投资额存款获得利息的收益差不多，经营效益怎么可能高呢？】
收益的资本化
原理5-2：利息转化为收益的一般形态导致了收益的资本化， 各种有收益的事物都可以通过收益与利率的对比进行资本定价； 【收益可以理解为一定金额的资本产生的利息收入： 年收益B=本金P·年利率r 本金P=年收益B/年利率r】
由于市场结构、过度投机以及其他非市场化因素的影响，市场价格完全可能在短期内偏离，甚至严重偏离其内在价格； 但从长期角度看，市场价格对内在价格的偏离程度越严重，其向内在价格回归的动力也就越强；
金融交易与货币的时间价值
利率的计算：单利和复利
单利
I=P·r·n
S=P（1+r·n）
复利
I=P[(1+r)·n次方-1]
S=P（1+r）·n次方
单利与复利的比较
以单利计算，程序相对简单方便，借款人利息负担较轻，资金出让方的利益受到一定的损失；
以复利计算，程序相对复杂，借款人的利息负担较重，但资金出让方的利益受到较好的保护；
复利更能反映利息的本质特征
承认利息的合理性，就是认可可以凭借资本所有权获得额外报酬的权力，那么作为同样为资金出让方所有的利息也就应该享有与本金同样的进一步获得额外报酬的权力（利息同样可以作为资本所有权进一步产生额外报酬）
微观主体的自利选择，也会导致复利成为事实上的计息方式
复利更利于提高资金使用效率，因为资金使用者不能无偿使用上期产生的利息，促使经济主体尽量合理使用资金
单期终值和现值
FV=C0（1+r）=PV（1+r） PV=FV/（1+r）
多期终值和现值（以复利计算！）
FV=C0（1+r）·t次方=PV（1+r）·t次方→终值复利因子：（1+r）·t次方，表示1元钱在投资收益率为r的情况下投资t年后的终值
PV=FV/（1+r）·t次方→现值复利因子/贴现因子：1/（1+r）·t次方，指t年后的1元钱在投资收益里为r时的现值
贴现与贴现率
贴现/现金流贴现分析：计算现值的过程
贴现率：计算现值时所使用的利率，其他条件一定时，现值与贴现率负相关
投资决策中的现金流贴现分析 【项目评估的关键问题是需要解决各个不同时点现金流的可比性问题，而净现值法可以有效解决这一问题】
净现值（NPV）方法：只接受净现值为正的投资项目，即只接受未来现金流的现值大于初始投资额的项目（净现值=未来现金流的现值-初始投资额）
利率分类及其与收益率的关系
利率的分类
按计息时间
年利率：百分之几，如7.2%
月利率：千分之几，如6‰
日利率：万分之几，如2‰o
中国传统单位
厘：年息1厘为年利率1％
分：年息1分为年利率10％
按决定方式
市场利率：按照市场规律自发变动的利率，即由借贷资本的供求关系决定并由借贷双方自有议定的利率（如借贷资本极度供不应求产生高利贷）
官定利率：一国货币管理部门或者中央银行所规定的利率（该利率规定对所有金融机构都具有法律上的强制约束）
公定利率/行业利率：由非政府部门的民间组织，如银行公会、行业协会等，为维护公平竞争所确定的属于行业自律性质的利率（对行业成员并不具有法律上的约束力，但作为行业成员的金融机构一般会遵照执行）
按借贷期限内是否浮动
固定利率
定义
在整个借贷期限内，利息按照借贷双方事先约定的利率计算，而不是随市场资金供求状况所导致的利率变化进行调整
作用
便于借贷双方准确计算成本与收益
适用情形
适用于短期借贷与市场利率变化不大的情形；
不适用情形
不适用于长期借贷与市场利率波动较大的情况，因为容易导致借贷双方承担通货膨胀与市场资金供求关系变化而产生的实际利率波动风险； （比如通货膨胀率很高，但是名义上的利率仍然是固定不变的，也即资金出让方最终得到的资金并不随着通货膨胀率变化而变化，导致资金出让方最终得到的购买力低于实际应得购买力，从而实际蒙受巨大的损失； 或者借贷资本的需求量因为金融危机而突然骤增，市场利率随之提升，但由于固定利率无法单方面变更，资金出让方无法调整利率，从而导致资金出让方失去本来应得的利息收入）
浮动利率
定义
在借贷期限内根据市场利率的变化（因市场资金供求状况变化而产生）定期进行调整的利率
调整方式
依据某一基准利率（如伦敦银行同业拆借市场利率）定期（通常为3-6个月）进行调整
作用
灵活反映市场资金的供求状况，更好地发挥利率的调节作用
定期调整利于降低利率波动风险，克服固定利率缺陷
适用情形
多用于长期借贷和国际金融市场借贷
缺陷
使借贷双方借贷成本和收益的核算变得相对复杂
注明：实行利率管制的国家，当局允许以官定利率为基准在规定范围内上下浮动的汇率也称为浮动利率（但实际上这是指官定利率的浮动区间，与国际上通用的浮动利率是有区别的）
按是否考虑币值变化
实际利率
指物价水平不变从而货币的实际购买力不变时的利率
名义利率
指包含物价变动（包括通货膨胀和通货紧缩）因素的利率
实际利率与名义利率的关系式
1+r=（1+i）（1+p），r=i+p+ip，当物价变动率不大的情况下，ip的数值极小，可将其忽略，得到r=i+p （r为名义利率，i为实际利率，p为物价水平变动率）
实际利率的作用效果 （对经济产生实质性影响）
适度正的实际利率有利于引导资金的合理有序流动，从而有利于资金和资源的优化配置
为0乃至为负的实际利率都会导致资金和资源的错配，从而对经济成长造成危害
按利率的地位
基准利率
在多种利率并存的条件下起决定作用的利率，其他利率会随其变动而发生相应变化
中国的基准利率：上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）
一般利率
相对于基准利率而言，指金融机构在金融市场上形成的各种利率。通常参照基准利率而定
中国的一般利率：商业银行对企业和个人的存贷款利率和金融市场交易的利率
按信用活动期限的长短
短期利率
一年期以内的信用活动：短期信用适用的利率
长期利率
一年期以上的信用活动：长期信用适用的利率
按给定的不同期限
即期利率
指对不同期限的金融工具以复利形式表示的利率，即在持有到期之前不支付利息、到期一次性还本付息，按复利原则计算所适用的利率；（如1年期、2年期、3年期定期存款按复利计息的即期利率）
远期利率
隐含在给定即期利率中的从未来某一试点到另一时点的利率，即以未来某一时点作为起始点计息所适用的利率；（p133）
即期利率与远期利率的关系式
（1+Rn）n次方=（1+Rn-1）n-1次方×（1+Fn）=（1+R1）（1+F2）......（1+Fn）
Fn=[（1+Rn）n次方/（1+Rn-1）n-1次方]-1
Rn代表n年期的即期利率，Fn代表第n年的远期利率
利率与收益率
证券收益率（RET）
当期收益率：每年利息收入与证券购买价格的比率
C/Pt，C为证券息票利息，Pt为t时刻证券购买价格
资本利得（损失）率：由于证券价格变动所导致的收益或损失
Pt+1-Pt/Pt,Pt+1代表t+1时刻证券售出价格
RET=C/Pt+Pt+1-Pt/Pt，表示投资者在t至t+1时刻持有（投资）该证券的收益率
票面利率和总收益率通常在数值上存在很大差别，因此票面利率并不是一个表示投资者实际回报的好的指标，相较而言，收益率更能够反映投资者的实际回报水平
到期收益率p135
投资者购买债券并持有至到期的前提下，使未来各期利息收入、到期本金收入(到期支付的面值)的现值之和等于债券购买价格的贴现率
持有期收益率p135
投资者购买债券并在某段时间后卖出债券，使未来各个现金流的净值之和等于债券购买价格的贴现率
利率的作用及其发挥
利率的一般作用
①利率对储蓄和投资的影响（微观）
利率变动会在一定程度上调节居民消费和储蓄的相对比重 【储蓄：居民可支配收入减去消费以后的剩余部分】
合理的利率能够增强居民部门的储蓄意愿
不合理的低利率会削弱居民部门的储蓄热情
利率变动对社会投资规模和结构具有非常直接的影响 【投资：企业在进行投资时，往往需要大量借用外部资本，而利率作为企业借款的成本，自然也就成了影响企业借款规模的重要因素】
利率变动影响社会投资规模
利率走低降低企业借款成本，企业会更加倾斜于投资，整个社会的投资规模会随之增长；
利率走高增加企业借款成本，企业会更加不倾向于投资，整个社会的投资规模会随之被压缩；
差别化的利率政策调整国民经济产业结构（投资结构）
通过优惠利率政策促进符合产业规划方向的企业
实施惩罚性利率（征收高于基准利率的利率）政策限制不符合产业规划方向的企业
②利率对社会总供求的调节（宏观） 【短期内总供给不易调节且相对稳定，因此利率对总供求的调节主要体现在短期内易于调节的总需求上】
经济因供过于求而面临较大的增长率下行压力时，利率降低一方面会增强居民部门的消费动机，另一方面会刺激企业投资需求的增加，从而导致总需求的增长，缓解经济增长率下行的速度和压力；
从长期来看，低利率导致的企业投资规模扩张则会倾向于增加总供给，这可能会在未来出现产能过剩的压力
经济因需求过旺面临供不应求、经济过热的压力时，利率上升会降低居民部门的消费需求和企业的投资需求，从而导致总需求的减少，缓解供求矛盾、经济过热的压力；
从长期来看，高利率导致的企业投资规模制约则会导致总供给下降，这可能会加剧未来的产能不足与供求矛盾
注明：利率水平虽然在短期内可以起到调增总需求以实现社会供求趋向均衡的效果，但长期而言可能并不利于总供给的调整
③利率对借贷资金供求的影响（宏观） 【借贷资金供求会决定均衡利率，而利率的高低同样会对借贷资金供求产生影响】
利率变动影响借贷资金需求（负相关）
利率升高增加个人和企业获取资金的成本，抑制其借贷资金需求； 利率降低鼓励个人和企业的资金需求，导致借贷资金需求的增加；
利率变动影响借贷资金供给（正相关） 【利率水平高低不仅会影响居民消费和储蓄的选择，还会影响居民部门持有现金和储蓄存款的比例】
利率升高有利于储蓄的动员，利于借贷资金供给的增加； 利率降低不利于储蓄的动员，导致借贷资金供给的减少；
④利率对资源配置效率的影响（宏观） 【利息支付成本是企业盈利的最低界限，利率水平高低由此影响企业的盈利水平，从而影响企业的投资决策：如果盈利甚至低于利息支付成本，也即盈利能力不强，企业的盈利能力无法负担起借贷成本，那么企业会选择不投资；】 【利率对资源配置效率的影响主要体现在可贷资金与资源能否集中于盈利能力较强的优质高效企业】
高利率水平抑制企业投资的积极性的同时，还会首先将那些经营效率低、盈利能力弱的劣质企业淘汰出局，优质企业的资金可得性随之增加，资源更多地集中于优质高效企业； 【保持较高的利率水平，能够遏制劣质低效企业的过度扩张行为，尽管会导致经济增长率的下降，却会促进资源耗费速度下降和资源配置效率的提高，经济发展对环境破坏的压力也随之降低】
低利率水平能够提升企业投资积极性，但也会使那些经营效率低、盈利能力弱的劣质企业也能够维持生存甚至过度扩张，它们对资源的占用和争夺，延缓了资源向优质高效企业集中的进程； 【保持较低的利率水平，众多企业都能够加入生产过程，尽管可能导致更高的经济增长和就业，却意味着更快的资源耗费速度和更低的资源配置效率，经济发展对环境的破坏也会更加严重】
利率与资产价格
利率高低影响该项资产未来的现金流
低利率水平意味着企业的融资成本较低，倾向于增加该企业未来的现金流
高利率水平意味着企业的融资成本较高，倾向于降低该企业未来的现金流
利率高低影响计算该项资产未来现金流现值时所适用的贴现率
低利率水平意味着较低的贴现率
高利率水平意味着较高的贴现率
利率与金融市场
利率发挥作用的环境与条件
利率发挥作用的基础性条件
独立决策的市场主体
微观行为主体是追求利益最大化的理性经济人，因此利率变化对微观主体的收益和成本产生影响时，才能够对市场参与者的行为产生相应的激励和约束，才能对经济运行产生相应的影响
市场化的利率决定机制
资金供求状况和利率水平之间能够互相产生影响，从而利率高低能够真实/正确的反映资金的稀缺程度及其机会成本，此时通过利率信号，投资者就能够通过正确的衡量投资收益与成本从而有效地筛选优质项目，将资金配置给那些最需要资金、具有良好经济效益的投资项目； （e.g.假如资金极度供大于求，意味着企业应该能以较低成本融入资金，也即市场均衡利率应该处于较低水平，而如果此时利率不随市场供求关系变动，反而处于高位，企业受到了错误的信号，反而将导致企业错失投资良机）
合理的利率弹性
利率弹性代表其他经济变量对利率变化的敏感程度，通常用单位百分比的利率变化所导致的其他经济变量变化的百分比来表示；
经济变量的利率弹性越大，该经济变量对利率的变化越敏感，通过利率变动引导其朝着预期目标变化的意图也越容易实现；
经济变量的利率弹性越小，该经济变量对利率的变化越不敏感，利率变化对经济变量的影响就越微弱，通过利率变动引导其朝着预期目标变化的意图也越难实现；
经济制度与经济环境对利率发挥作用的影响
市场化改革与利率作用的发挥
市场投资机会与资金的可得性
产权制度与利率作用的发挥
我国的利率市场化改革
利率的决定及其影响因素
利率决定理论
马克思的利率决定理论
理论基础
马克思认为利息是职能资本家（将从借贷/货币资本家手中借入的货币资本投入生产过程中）所获利润分割出的一部分
内涵
利息率的变化范围介于平均利润率与0之间
根据理论基础，利润总额的多少决定了利息量的多少，利润本身就成为利息的最高界限，因此平均利润率成为了利息率的最高界限，而利息率的最低界限则取决于职能资本家与借贷资本家之间的竞争，且一般不会等于或低于零（否则借贷资本家便不会把资本贷出）
极端情形
经济危机时期，借贷风险急剧上升/中央银行货币政策收紧，资金极端紧张即借贷资本极端供不应求：【利息率高于平均利润率】
经济极端不景气，中央银行降低利率水平，甚至可能实行负利率政策，以促使商业银行向企业提供更多的信贷支持:【利息率低于零】
在利息率变化范围之间，利息率的高度取决于两个因素
利润率
总利润在贷款人和借款人之间进行分配的比例 （取决于资金的供求关系及借贷双方的竞争）
资金供大于求，利率下降
资金供不应求，利率上升
法律、习惯等也有较大作用
古典学派的实际利率理论p137
理论基础
古典经济学关注非货币的实际因素对利率决定的影响
内涵
利率的变化取决于投资流量（资金需求）与储蓄流量（资金供给）的均衡
投资流量导致的资金需求是利率的减函数
储蓄意愿不变，投资需求增加，将导致投资曲线上移（同等利率水平下，愿意投资更多货币资本），使均衡的利率水平提高
储蓄流量导致的资金供给是利率的增函数
投资需求不变，储蓄意愿增加，将导致储蓄曲线右移（同等利率水平下，愿意储蓄更多货币资本），使均衡的利率水平下降
凯恩斯的流动性偏好理论p137
理论基础
凯恩斯的流动性偏好理论更加重视货币因素对理论决定的影响
内涵
利率取决于货币供求数量的对比（均衡）
货币供给量是由货币当局决定的外生变量
货币需求（流动性偏好）不变，货币供应量上升，货币供给曲线右移，导致均衡利率降低
货币需求取决于人们的流动性偏好
货币供给不变，流动性偏好增强，愿意持有的货币数量（货币需求）上升，货币需求曲线上移（表示同等利率水平下，人们愿意持有的货币数量因国民收入的提升而增多），导致均衡利率上升
凯恩斯“流动性陷阱”
当利率水平下降至非常低以至于不可能再下降的位置时，人们就会产生利率将会上升、债券价格将会下跌的预期，此时流动性偏好会使人们持有现金的意愿大幅上升而导致债券抛售，人们对于流动性的偏好（偏好货币而非债券）趋于无穷，货币需求的利率弹性变得无限大；
此时不论货币当局增加多少货币供给，都会被流动性偏好趋于无穷的人们全部储存起来，而不会用于购买债券，即货币供给被人们无限大的货币需求所吸收，从而无法导致利率进一步降低，也即政府的货币政策意图落空，货币政策失效；
优势（相对于实际利率理论）
由于货币供求受短期因素的扰动较大，该理论在分析短期利率走势的变化时更具说服力
新剑桥学派的可贷资金利率理论
理论基础
批判并综合实际利率理论和流动性偏好理论，认为利率的决定应当同时考虑实际因素（投资流量+储蓄流量）与货币因素（货币供给+货币需求）
内涵
利率是借贷资金的价格，因此取决于可贷资金在流量层面的供求状况
可贷资金供给流量Fs=S(某一时期的储蓄流量)+▲Ms（某一时期的货币供给增量）,与利率水平正相关
可贷资金需求流量Fd=I（同一时期的投资流量）+▲Md（同一时期的人们希望保有的货币余额变化），与利率水平负相关
均衡
Fs=Fd； S+▲Ms=I+▲Md；
实质
该理论认为在投资流量和储蓄流量这对实际因素保持稳定的情况下，货币供求力量的对比变化将会导致利率的变动，因此利率变动在一定程度上也是一种货币现象
该理论是在认同投资流量和储蓄流量这对实际因素的对比对利率起基础性决定作用的前提下，考察货币供求增量的对比变化对利率的影响问题，因此本质上可贷资金理论仍然是从资金供求流量对比的视角考察利率决定的问题
IS-LM模型与利率决定 （希克斯-汉森模型）
理论基础
凯恩斯的利率决定利率存在循环推论（即利率通过投资决定收入，收入又通过货币需求影响利率），没有很好解决货币市场和商品市场的相互影响机制问题，IS-LM模型正是将商品市场和货币市场结合起来建立的一般均衡模型
提出者
英国经济学家约翰·希克斯创建
美国经济学家汉森完善发展
内涵
将市场划分为商品市场和货币市场，国民经济均衡是商品市场与货币市场的同时均衡，并且引入了重要因素：国民收入，利率是在既定的国民收入下由商品市场和货币市场均衡共同决定的
IS是商品市场均衡时（投资I恒等于储蓄S）利率r与国民收入Y的组合，r与Y负相关（r与投资负相关，而总需求决定总产出，因此r与Y负相关）
LM是货币市场均衡时（货币需求等于货币供给）利率r与国民收入Y的组合，r与Y正相关（货币需求与Y正相关，与r负相关，在货币供给不变的条件下，Y与r同向变动才能保持货币需求不变，也即保持货币需求等于外生的货币供给，因此为保证货币市场均衡，r与Y应同向变动）
均衡
IS曲线与LM曲线的交点决定均衡收入&均衡利率
投资和储蓄变动引起IS曲线移动
货币需求和货币供给变动引起LM曲线移动
影响利率变化的其他因素
宏观经济周期对利率的影响
危机
利率上升
（如企业因为经济危机销售困难导致难以按期偿还债务）借贷风险骤增
（如经济危机下商业信用违约风险上升，企业不愿以赊销的方式出售商品，而要求现款支付，导致资金需求上升）借贷资金供不应求
萧条
利率下降
（企业和居民对经济前景缺乏信心，消费和投资资金需求降低）借贷资金需求降低
（如针对危机推出的扩张性货币政策导致利率走低）扩张性政策导致利率下降
复苏
利率上升
（企业和居民对经济前景信心恢复，消费和投资资金需求逐渐上升）借贷资金需求上升
繁荣
利率上升
（生产迅速发展、利润急剧增长，新企业不断成立，对借贷资金的需求很大）借贷资金需求上升
（在经济繁荣和高涨时期，货币当局为抑制经济过热不得不采取紧缩性货币政策，加大利率上升的压力）紧缩性货币政策导致利率上升
影响（金融资产）利率的风险因素：利率的风险结构
相同期限的金融资产，可能因各种风险方面的差异，从而形成不同的利率：利率的风险结构
违约风险/信用风险 （利率与之正相关）
定义
不能按期偿还本金和支付利息的风险
构成
违约概率（违约风险与之正相关）
损失挽回比率（违约风险与之负相关）
违约风险溢价
由违约风险的债务与无违约风险的债务之间的利率之差
流动性风险 （利率与之正相关）
定义
因资产变现能力弱或者变现速度慢而可能遭受的损失
流动性风险溢价
同一信用级别的低流动性金融工具与高流动性金融工具之间的利率差异
税收风险 （税前利率应当与税率正相关）
定义
债权人获得的利息收益通常必须纳税，债权人真正关心的是税后的实际收益率
税后收益率
为了使免税债券与纳税债券的收益率具有可比性，应先计算纳税债券的税后收益率，再和免税债券的利率进行比较
购买力风险 （利率应与预期通胀率正相关）
定义
通货膨胀导致资金贷出者的本金与利息面临贬值损失
内涵
通货膨胀越严重，资金贷出方面临的损失越严重，为弥补本金和利息的损失，确定借贷利息时应当考虑通货膨胀预期对本金和利息的影响，并采取提高名义利率的方式来降低预期的通货膨胀损失【因此，由于通货膨胀预期所导致的名义利率上升的部分，也可以被视为对购买力风险的补偿】
费雪效应*
当预期通货膨胀率上升时，利率也将上升
汇率变动风险与利差 （衡量国际之间的利差，利差应与预期汇兑损失正相关）
定义
在当前以浮动汇率为主的体制下，汇率剧烈波动增加了跨国资本流动以及套利的风险
内涵
资本由低利率国家流向高利率国家进行套利活动时，不仅要关注两国利差的大小，还需要将汇率变动因素可能导致的预期汇兑损益考虑进去，即在套利活动中，需要在利差中剔除（或加上）汇率波动可能导致的损失（或收益）【因此，跨国套利活动中的利差可以看作是对汇率变动风险的补偿】
汇率变动风险越大，预期的汇兑损失越大，套利活动需要的利差也越大；
汇率变动风险越小，预期的汇兑损失越小，或预期产生汇兑收益，套利活动需要的利差也越小；
影响利率的时间因素：利率的期限结构
同一类/同质金融工具，因期限差异而利率有所不同，不同期限的利率构成了该类金融工具利率的期限结构（注意：利率期限结构讨论的基础必须是同质债务，若加入包括信用品质差异在内的其他因素，利率期限结构则不再具有可比性）
利率的期限结构曲线
在利息转化为收益的一般形态以后，被视为收益率曲线***，即在某一时点以同类金融工具的不同到期期限为横坐标，同类金融工具在不同到期期限下的到期收益率为纵坐标而画出的一条曲线；（即同类金融工具不同到期期限与到期收益率之间的关系，到期收益率的变化主要是因为在同样的到期期限与同样未来现金流下，不同时点下金融工具的价格变化所致）p142
主要解释的三个经验事实
①不同期限的债券，其利率随时间变化同向波动（短期债券收益率上升/下降，长期债券收益率同步上升/下降）；
②短期利率低，收益率曲线更倾向于向上倾斜；短期利率高，收益率曲线可能向下倾斜；
③收益率曲线通常是向上倾斜的；
预期假说
假设前提
不同期限的债券完全可替代，投资者对期限没有偏好，债券投资选择只取决于债券预期收益率的高低
内涵
长期债券的到期收益率Rn取决于长期债券到期前人们对于短期利率预期的几何平均值即（1+Rn）n次方=（1+R1）（1+f2）（1+f3）......（1+fn），其中Rn代表长期债券的到期收益率，R1代表已知的短期利率，fn代表第n年的预期短期利率（也即第n年远期利率）
如果预期未来短期利率上升，则长期利率会高于现时的短期利率； 如果预期未来短期利率下降，则长期利率会低于现实的短期利率；而当现时的短期利率上升，人们会产生未来短期利率上升的预期，从而导致长期利率同步上升，反之，则长期利率同步下降；
解释第①个经验事实：长期利率随短期利率同向波动
如果现时短期利率处于高位，则未来各年度远期利率下降的可能性要远高于趋于上升的可能性，从而使得长期利率（长期债券的到期收益率）要低于短期利率（短期债券的到期收益率），收益率曲线向下倾斜；反之，长期利率高于短期利率，收益率曲线向上倾斜；
解释第②个经验事实：短期利率低，则长期利率高于短期利率，收益率曲线更倾向于向上倾斜；反之，长期利率低于短期利率，收益率曲线更倾向于向下倾斜
无法解释第③个经验事实！！！
市场分割理论/期限偏好理论
假设前提
不同期限的债券完全不可替代！投资者对不同期限具有特殊偏好：并且人们一般更加偏好期限较短、风险较小的证券
内涵
根据假设前提，由于在同等收益率下，相对于长期债券，人们更加偏好短期债券，因此，要使得投资者放弃其希望持有风险较小的短期债券，则必须提供更高的收益率才能促使投资者选择持有并不偏好的长期债券
解释第③个经验事实：收益率曲线通常是向上倾斜的，因为长期债券必须提供更高收益率作为投资者放弃偏好的补偿
无法解释第①、②个经验事实！！！ （认为不同期限的债券市场完全独立相互分割的假设前提过于极端，无法解释长短期债券收益率之间会相互影响的经验事实）
流动性升水理论
假设前提（上述两个理论假设前提的综合&折中）
不同期限的债券之间可替代，但不可完全替代，投资者对不同期限同样具有偏好：投资者通常会更加偏好流动性更高、风险更小的短期债券，要使投资者持有流动性更低、风险较大的长期债券，则必须向其支付流动性升水以补偿其增加的风险；
内涵
由于不同期限的债券是替代品，即长短期债券市场不是完全独立、分割的，因此长短期债券的收益率可以出现联动，预期因素也能够实现长、短期利率（收益率）之间的关联和传递；
能够解释第①、②个经验事实
根据预期假说的观点，短期利率所处的位置不同（高/低位），会导致收益率曲线可能向下倾斜或向上倾斜，而一旦加入了流动性升水补偿的因素（即需要对流动性较低的长期债券提供收益补偿），那么原本向上倾斜的曲线则仍然保持向上倾斜，而原本向下倾斜的曲线根据长期债券提供的流动性升水补偿的不同，可能会变成向上倾斜/平直/向下倾斜但变得平缓三种直线；【即长期利率=长期债券到期前预期短期利率加权平均值+流动性升水】 但总体而言：存在流动性升水因素时，尽管预期的不同会导致收益率曲线不同，但收益率曲线向下倾斜的概率会大大降低，而向上倾斜的概率则会大大增加！亦即收益率曲线通常会表现为向上倾斜
能够解释第③个经验事实：由于流动性升水因素的存在，收益率曲线向上倾斜的概率大大增加了，故收益率曲线通常会表现为向上倾斜！
影响利率的制度性因素：利率管制
基本特征
由政府有关部门或中央银行直接制定利率或规定利率的上下限
作用
由于管制利率具有高度的行政干预力和很强的法律约束力，会弱化甚至排斥各类经济因素对利率决定和变动的影响，因此能够直接决定利率水平与结构
然而，现实中利率升降对借贷资金供给的影响却极为有限，借贷资金供给的利率弹性通常较低（这主要是因为一国借贷资金供给主要取决于该国经济发展和积累的规模以及中央银行的货币政策操作）
长短期债券收益率之间相互影响
原理5-3：利率和国民收入主要由储蓄、投资、货币供给、货币需求等因素共同决定
原理5-1：风险资产的收益率等于无风险利率+风险溢价