cpa财务管理 第九章 资本结构

cpa 财务管理 第九章 资本结构 根据笔记自行整理 如有错请谅解

第九章 资本结构

资本结构理论

资本结构的MM理论

MM理论的基本假设

无税MM理论

命题Ⅰ的基本观点即推论

基本观点：在没有企业所得税的情况下，有负债的企业价值与无负债企业的价值相等，即企业的资本结构与企业价值无关

推论

无所得税企业的加权平均资本成本=经营风险等级相同的无负债企业的权益资本成本

企业价值仅由预期收益所决定，即全部预期收益(永续)按照与企业风险等级相同的必要报酬率所计算的现值

企业加权平均资本成本与其资本结构无关，仅取决于企业的经营风险

命题Ⅱ的基本观点

有负债企业权益资本成本在数量上等于无负债企业权益资本加上与以市值计算的债务与股权比例成正比例的风险溢价

无税下的MM理论不存在最优资本结构

有税MM理论

命题Ⅰ

在考虑企业所得税的情况下，有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收益现值

命题Ⅱ

在考虑企业说的税的情况下，有负债企业的权益资本成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上与以市值计算的债务与权益比例成正比的风险报酬，且风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率

在考虑所得税的条件下，有负债企业的加权平均资本成本随着债务筹资比例的增加而降低

资本结构的其他理论

权衡理论

主要观点：权衡理论就是强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。此时所确定的债务比率是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值；有负债企业的价值=无负债企业的价值+利息抵税的现值-财务困境成本的现值

财务困境成本的现值的决定因素

发生财务困境的可能性与企业收益现金流的波动程度有关，现金流稳定可靠、资本密集型的企业

企业发生财务困境的大小取决于这些成本来源的相对重要性以及行业特征。如高科技企业财务困境成本高，不动产密集性高的企业财务成本较低

代理理论

债务成本代理

一方面表现为企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的过度投资问题

通过高风险项目的过度投资实现把债权人的财富转移到股东手中的现象称为"资产替代问题"

另一方面表现为企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的投资不足问题

发生在企业陷入财务困境且有比例较高的债务时，股东事先预见到采纳投资新项目后会以牺牲自身利益为代价补偿了债权人，因股东与债权人之间存在着利益冲突，股东就缺乏积极性选择该项目进行投资

债务的代理收益

债务的代理收益将有利于减少企业的价值损失或增加企业价值，具体表现为债权人保护条款引入(eg：提高利率、资产担保能力要求、法律与资本市场的相关规定保护债券人利益)、对经理提升业绩的激励措施以及对经理随意支配现金流浪费企业资源的约束(eg：增加窄债务和负债利息支付的约束)等

债务代理成本与收益的权衡

有负债企业的价值=无负债企业的价值+利息抵税的现值-财务困境成本的现值-债务的代理成本现值+债务的代理收益现值

优序融资理论

优序融资理论是当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资(先普通债券后可转换债券)，最后选择股权融资(先优先股后普通股)

优序融资理论只是在考虑了信息不对称与逆向选择行为对融资顺序的影响，解释了企业筹资时对不同筹资方式选择的顺序偏好，但该理论并不能够解释现实生活中所有的资本结构规律

资本结构决策分析

资本结构的影响因素

内部因素

营业收入稳定的企业负债水平高

成长性好的企业负债水平高

可抵押资产比例高的企业负债水平高

盈利能力强的企业负债水平低(内源融资能力强)

管理层偏好风险的企业负债水平高

债务灵活性好的企业负债水平高

外部因素

税率、利率、资本市场、行业特征

资本结构决策的分析方法

资本成本比较法

通过计算各种基于市场价值的长期融资组合方案的加权平均资本成本，并根据计算结果选择加权平均资本成本最小的融资方案，确定为最优的资本结构

该方法不考虑各种融资方式在数量与比例上的约束以及财务风险的差异

每股收益无差别点法

该方法判断融资方案是否合理，通过比较在企业预期盈利水平下的不同融资方案的每股收益，能够使每股收益最大的融资方案就是合理的

计算每股收益无差别点

所谓每股收益无差别点，是指不同融资方案下每股收益相等的EBIT水平

有时会特指用销售收入(或销售量)来表示，则此时每股收益无差别点是指每股收益相等的销售水平

决策原则

当预计息税前利润(或销售收入)>每股收益无差别点的息税前利润(或销售收入)时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；反之当预计息税前利润(或销售收入)<每股收益无差别点的息税前利润(或销售收入)时，用权益筹资可获得较高的每股收益

企业价值比较法

最佳资本结构判断标准

公司的最佳资本结构应当是使公司的总价值最高，即市净率最高，而不一定是每股收益最大的资本结构。同时，在该资本结构下，公司的加权平均资本成本也是最低的

企业价值比较法确定资本结构的具体步骤

资本资产定价模型计算权益资本成本

计算股票市场价值(S)：假设企业的经营利润永续，股东要求的回报率(权益资本成本)不变

确定长期债务价值(B)和优先股价值(P)

确定企业的总价值：V=S+B+P

计算加权平均资本成本：加权平均资本成本=债务税前资本成本*债务额占总资本比重*(1-税率)+权益资产成本*股票额占总资本比重+优先股资本成本*优先股价值占总价值的比重

杠杆系数的衡量

经营杠杆系数的衡量

由于固定性经营成本的存在，销售量的微小变化引起息税前利润大幅度变动的现象就是经营杠杆

息税前利润：EBIT=Q(P-V)-F;M=Q(P-V)

经营杠杆系数的衡量方法

按定义表达式计量

按简化表达式计量(根据基期数据算未来)

经营风险

经营杠杆系数可以用来衡量经营风险的高低

经营风险是指企业未使用债务时经营的内在风险，即给企业息税前利润带来的不确定，影响因素包括：产品需求、产品售价、产品成本、调整价格的能力、固定成本的比重

经营杠杆与经营风险的总结

存在前提→只要企业存在固定性经营成本，就存在经营杠杆放大效应。固定性经营成本是引发经营杠杆效应的根源

与经营风险的关系→经营杠杆系数越高，表明经营风险越大。经营杠杆系数=1，则不存在放大效应

影响因素：固定成本(同向)、单位变动成本(同向)、产品销售数量(反向)、销售价格水平(反向)

控制方法→企业一般可以通过增加营业收入、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险

财务杠杆系数的衡量

由于债务利息或优先股股息这类固定性融资成本的存在，使得息税前利润的变动引起每股收益产生更大变动程度的现象被称为财务杠杆效应

财务杠杆系数的衡量方法

按定义表达式计量

按简化表达式计量

财务杠杆与财务风险总结

存在前提→只要存在有固定性融资成本的债务或优先股，就会有财务杠杆效应。固定性融资成本是引发财务杠杆效应的根源

与财务风险的关系→财务杠杆效应放大了息税前利润变化对每股收益的影响，财务杠杆系数越高，表明财务杠杆作用越大，财务风险也就越大。如果固定性融资成本(债务利息或优先股股利)=0，则财务杠杆系数为1，不存在财务杠杆效应

影响因素→债务资本比重越高、固定性融资成本越高、息税前利润水平越低，财务杠杆效应越大

控制方法→企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵消财务风险增大带来的不利影响

联合杠杆系数的衡量

联合杠杆是指由于固定经营成本和固定融资成本的存在而导致的每股收益变动率大于营业收入变动率的杠杆效应，联合杠杆作用大小可以用联合杠杆系数(DTL)表示

联合杠杆系数衡量方法

按定义表达式计量

按简化表达式计量

联合杠杆与经营风险和财务风险组合效果的总结

存在前提→只要企业同时存在固定性经营成本和固定性融资成本，就存在联合杠杆效应

联合杠杆系数对公司管理层的意义

在一定的成本结构和融资结构下，当营业收入变化时，能够对每股收益的影响程度作出判断

有利于对经营风险和财务风险进行管理，即为了控制莫一联合杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合

影响因素→影响经营杠杆和财务杠杆的因素都会影响联合杠杆