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债券市场基础
下图为证券市场基础知识，包括以下几点： 1.证券市场概述 2.股票 3.债券 4.证券投资基金 5.证券市场法律制度与监督管理 6.证券中介机构 7.证券市场运行 8.金融衍生工具。个人学习资料，请勿外传。
编辑于2021-05-21 13:26:44- 债券市场基础
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固收微大学
第一章 基石篇
第1课：孙彬彬：中国固收市场概览及分析框架
课时 1 中国债市规模以及债券种类分析
规模
利率债数量与余额占比

信用债余额占比 不含同业存单

发行部门
发行主管机构
政府部门
国债
地方政府债
金融机构
金融债
同业存单
政府机构支持债券（汇金债券）
发改委
企业债
产业债
城投债
交易所
公司债、非公开债券
协会 （银行间市场）
银行间的短融中票、定向工具
课时 2 债券交易市场及交易方式分析
交易场所
除了公司债和可转债，其他的主要交易场所均为银行间 可转债主要上交所，公司债主要深交所
 
同业存单 CD
一年以内
链接人行大额支付系统，不会技术性违约
超短融 SCP
270天内
短融 CP (短期融资券 Commercial Paper)
一年内
中期票据 MTN (Medium-term Notes)
一年以上，以三年到五年为主
非公开定向债务融资工具 (PPN,private placement note)
由哪些人持有

课时 3 债券信息结构解读
价格和利率

久期

久期就是以折现现金流为权重的现金回流的时间
久期越长，价格对利率越敏感
收益率曲线

某类债券收益率与期限的关系
期限利差（补偿）

利差越大、市场对未来不确定性预期越强
是市场对未来的实际回报率（经济增长）、通胀、和流动性环境等方面预期导致
课时 4 利率分析框架

债券收益率定价 R=基准利率+信用风险溢价；
基准利率

十年期国债收益率
长期对短期的补偿

预期实际利率

通货膨胀率

适应性预期，CPI变了预期就变
期限溢价
无法预测的不确定性

流动性
负债成本
风险溢价等
利率分析全框架中
1 基本面变化
2 货币政策调整
3 预期再调整
顺序不能乱
课时 7 可转债分析框架
视作债底+看涨期权的组合。
正股影响看涨期权，是最重要的变量
特有的一些条款和博弈影响着转债价格。
强赎条款
有条件赎回条款 在本次发行的可转换公司债券转股期内，当下述两种情形的任意一种出现 时，公司董事会有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未 转股的可转换公司债券： ①在本次发行的可转换公司债券转股期内，如果公司 A 股股票连续 30 个交 易日中至少有 15 个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的 130%（含 130%）。 ②当本次发行的可转换公司债券未转股余额不足 3,000 万元时。
上市公司弄几个利好出来，拉抬股价，触发强赎条款，推动持有人转股。通常转股获得30%收益，持有债券只能获得利息，这样就可以债转股了。钱不用还，损害的是股民的利益。这种情况下，可转债的持有人可以拿到30%的收益退出。
下修转股价
股价不涨还不想还钱，上市公司可以下调转股价，接着上演的就是上面1号剧本。
回售权利
公司股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价的 70%时，本金加利息回售
上市公司不拉抬股价，越跌越多，债民完全可以拍桌子说不玩了，行使自己的回售权利，要求上市公司退钱。之前猜测最多的辉丰转债已经大结局，我昨天就找*ST辉丰要求退钱了。
第三章 债券市场
第七课 张莉：寻找现金流—构建信用基本面分析框架（已上线）
完美的评级系统
1.能够准确清晰地划出一条明确的界限，区分违约和不违约的企业
2.能对所有评级的企业进行评级并排序，具有良好的准确性和一致性，为定价、估值和组合投资管理提供基础；
经验判断（单项资产）与量化配合（组合管理）
信用分析本质和核心
信用风险本质
流动性风险

违约的最终一定是流动性问题
信用分析目标
寻找现金流

（1）内部盈利和现金流（动态流动性）
盈利、EBITDA、经营净现金流、投资净现金流
（2）静态流动性
过去现金流的积累，在动态现金流枯竭时的底线保障
（3）外部融资现金流
银行、资本市场融资能力
可能独立于财务因素而逆周期：2014-2015房企融资松绑，内部盈利下降但融资增加，报表反而更好看
（4）外部非财务因素
股东、政府支持
尽管长期来看，企业内部盈利现金流是核心，他从根本上决定和影响着其他的层面但是短期来看，这些因素却可以是相对独立的，共同决定企业的短期流动性状况和违约风险。
信用分析的切入点及影响现金流的关键因素
信用分析的切入点
（1）用一句话描述一个企业的信用基本面状况？
企业有多少现金流，多少债务。（现在的现金流，动态现金流）
企业1:1亿现金流，10亿债务
只有确定的现金流才是偿债的唯一来源！而不是账面利润！也可能不是账面资产！（资产可能不能及时变现）
（2）加一句话？
企业有多少现金流，多少债务。
账面流动性怎么样（过去的现金流沉淀，静态流动性）。
企业2:1亿现金流，100亿债务，200亿茅台股票（账面资产是过去现金流的沉淀，是静态现金流）
（3）再加一句？
企业有多少现金流，多少债务。
账面流动性怎么样（过去的现金流沉淀）。
未来盈利潜力怎么样（未来现金流预测），有没有其他外部支持。
企业3（新建项目公司）:1亿现金流，100亿债务，无资产和盈利，但有股东支持和增信
识别影响现金流的关键因素
红叶营运出树枝
宏观经济周期
宏观经济下行周期，不光影响盈利，通常的情况是收款和现金流状况也会变差，典型的是上游重资产行业，如钢铁、煤炭等
业务特征
建筑企业存在普遍的三角债（应收和应付大）问题，现金流与盈利关系并不直接，而是受结算状况的直接影响。
房地产业务周期长，年报难以反映真实业务和财务周期，报表现金流可持续性、可预测性差。
CF滞后1年，P/L滞后2年
T年销售，T+1年按揭办完现金流入，T+2年完工确认
盈利
盈利是现金流的基础，盈利的变动会直接影响现金流。
制造企业毛利率反应市场中的竞争状况，是最重要的影响层面
营运
贸易企业依赖高周转，存货和应收账款周转状况对现金流的影响比盈利更直接，通常一单付款或回款进度就会对现金流产生极大影响。
在银行一直是高风险行业，毛利率薄，依赖高杠杆或高周转
资本支出
资本支出对现金流的影响是双刃剑，会增加未来现金流的潜力，但会带来现实现金流的压力。典型的如房地产行业。
非主业因素
城投企业的现金流与自身资产和经营状况基本关系不大，现金流主要受政府主导。

某些企业账面的金融资产可能是现金流的重要补充。
外部支持
股东、政府直接现金流和偿债支持，银行授信合作关系。
增信安排。能够在出现违约，丧失第一还款来时，有效降低违约损失率。
顺藤摸瓜：分析框架 【演绎法】

分析时从后往前 演绎 先从影响现金流关键因素开始
写报告从前往后 归纳
（1）内部盈利和现金流
盈利分析：杜邦拆解 ROE

（1）毛利率 ROS：盈利的第一层基础，单位收入能够贡献的盈利。
（2）周转率：毛利率低的情况下，可以加快周转增加盈利循环的次数
（3）杠杆率：再不济，放大杠杆，利用外部资源放大盈利净资产利润率=净利润/净资产=（净利润/总资产）*（总资产/净资产）=（净利润/销售收入）*（销售收入/总资产）*（总资产/净资产）=毛利率周转率*杠杆率ROE |=（毛利率X（周转率X（杠杆率
（4）同行业比较
（5）非主业因素
重要指标：EBITDA
（1）既是盈利指标，又是现金流指标
税息折旧及摊销前利润。可以通过损益表计算得到。
企业正常经营理论上可以获取现金流的潜力。（背后假定：利润都能够实现为现金流；现金流都来源于利润一—长期来看，大体上可以这样认为！）
（2）较多与债务和利息支出等指标一起反映发行人的偿债状态
·总债务/EBITDA：企业正常经营情况下的理论长期偿债能力。尤其对于项目融资，在做可研测算的时候，比较有用（电力项目、高速公路项目）。
·EBITDA/利息支出：利息保障倍数，衡量企业正常经营和周转状态下的利息支付能力。
从EBITDA到现金流
应收账款是盈利和现金流的不稳定因素
超日在行业低迷期宣称依赖海外电站直销模式维持了良好的盈利，但背后是庞大的回款现金流压力，终究还是通过大幅计提海外应收款坏账从而巨额亏损的方式打回原型。同样的例子还有早年的四川长虹。

负债并不一定都是坏东西：预收账款是双刃剑
房地产企业，造船企业，海外建筑施工企业，通常都会有大量的预收账款，贡献当期现金流，也预示后续盈利结算潜力。预收预示着未来的支出压力（采购、生产和交付），如果新订单不济，压力会加大。
经营性应收应付及存货科目变动带来的现金流能否持续
现金流也可能来源于经营性应收科目的下降（下游资金占压减小），经营性应付科目的上升（占压上游资金上升），存货的下降（生产和销售环节资金占用下降），这些变动可能可持续，也可能不可持续。
调节盈利但无关现金流的利器（折旧、摊销、减值、估值）
对于重资产行业，盈利分析最大的问题在于可能受折旧与摊销政策的影响，但折旧与摊销是过去的现金流出，现在的现金“流入”。
盈利至现金流 勾稽关系

体会 盈利和现金流的关系
（1）盈利很重要，盈利是内部现金流的基础！
（2）尤其是高收益债、可转债还带有一定的权益资产属性，盈利变化直接影响债券估值，也可能影响交易所债券的交易安排和质押资格。
（3）但盈利不等于现金流。盈利好现金流不好，也可能是好股票，但不是好债券！盈利不好但现金流好，不是好股票，但可能是好债券！未来盈利和当前现金流有可能还是矛盾的（转型、多元化之殇）。
（4）亏损对现金流的侵蚀可能是逐步的，如电力企业发生亏损可能源于固定成本，但只要能够覆盖可变成本，继续发电就是理性的，而继续发电就意味着有现金流，短期内债权就是安全的。（但长期亏损呢？）
（5）而现金流的问题则可能是立即致命的：贸易企业的周转要求很高，一单货款收不回都可能导致资金链断裂！
（6）盈利周期和现金流周期并不一致。如房地产、大型基建项目投资行业，一年的会计期间并不能覆盖其业务周期和财务周期，折旧政策对于盈利的影响也很大。
（2）静态流动性 最后一道防线

清算条件企业的偿债资源，底线思维。也适用于微利、亏损企业。
资产的帐面价值、变现价值
关注账面价值的调整，变现价值巨大差异
存货和应收账款的陷阱，其他应收款的猫腻
非流动资产的估值：固定资产、无形资产，长期投资，长期待摊、商誉
持续经营和破产清算时的资产价值差异：估值差异，清算变现费用
破产清算时价值大打折扣
有息负债与经营性负债
偿付的刚性压力不同
是否需要支付利息的差异
应付票据的刚性偿付属性
银行承兑=短期借款（一定要付），商业承兑=应付账款
体会 穷和急的关系
（1）“穷”：资不抵债，无力通过自身的资产和现金流偿付债务。流动性支持往往无助于缓释这类企业的违约风险，债务重组、清算可能是唯一出路。如超日太阳。
（2）“急”：并非资不抵债，而是短期的流动性危机导致信用违约。金融企业的倒闭大多源于此类（如次贷危机中的雷曼、贝尔斯登）。给予足够的流动性支持，化解暂时的危机之后，企业可能起死回生。
（3）“急”向“穷”的转化：在“急”的情况下，债务人会寻求资产变现应对流动性危机，变现时资产可能大幅缩水（如次贷危机时大量次贷相关资产大幅减记，如企业违约时抵质押的机械设备很难有变现价值），从而导致资不抵债，变成“穷”。
（4）识别“急”的风险比识别“穷”更难：流动性危机往往具有突发性，而且不光受内部盈利和现金流影响，也受到外部融资、外部支持等更多的因素影响，更难以判断。相对而言，判断企业的经营财务状况、内部盈利和现金流、账面资产负债状况则要相对容易一些。
短期偿债能力指标
货币资金/短期债务
不适用于Cash Cow现金牛；节约融资成本不会保持很多cash，现金少但现金流和EBITDA高

合并报表与本部报表
（1）现代会计准则两大罪恶：权益发生制和合并会计报表制度
（2）偿债资金直接来源于本部！
（3）合并资源可能并不能全部为本部所用：
·合并资源有利于增加外部债权人对公司的信心，从而间接有利于提升公司资质，但子公司资源可能并不能直接用于偿还母公司债务债，独立法人的意义，《公司法》的限制。
·尤其是上市公司有很强的关联往来规范
上市子公司很多直接资产和资金无法为集团所用
（4）母公司在子公司破产重整中的不利地位
·子公司破产重整的极端情况下，母公司债权人仅能就母公司持有的子公司股权价值（剩余索取权）进行受偿，而无法作为债权人参与子公司的优先受偿
·此种情况下，母公司及其债权人通过控制权要求子公司对母公司进行利益输送的操作也会很困难
关于规模
（1）规模对于信用资质的实际意义
·Too big to fail·中国特色，僵尸企业，僵而不死！
·规模大的企业，更容易树立市场竞争力，外部财务支持资源更多
（2）绝对值与增长率的辩证关系
·从债权人的角度讲，一个负债50亿元企业，盈利1亿元和盈利1.5亿元（增长50%）的差别会很大吗？-不会。 对于股票持有人来讲呢？- 会。
·一个负债率80%和负债率90%的企业，差别会很大吗？ -不会。
·增长率高也可能是基数低，增长率低也可能是基数高！
·尤其是净现金流，本身就是一个轧差数据，波动较大，用增长率描述信息量并不大。
（3）外部融资
（1）如何看待银行外部授信？
·内部现金流枯竭的时候，外部现金流也会枯竭！A bank is a place that will lend you money if you can prove that you don't need it！
·授信不等于贷款！
授信协议虽然有一定的法律约束，但实际操作上银行仍然有很强的主动性（合同条款里通常都有约定）。很多授信都是虚的（如框架协议，保函授信，附带条件授信等！）
（2）流动性支持协议基本不具有法律约束！
·在银行就是一类非承诺性保函，属于低风险业务
·附带很多约束条件，具体使用时需要重新审批
·超日的例子
（4）非财务因素
（1） 如何看待股东支持和政府关系？
·外部支持是重要的现金流来源，但股东关联关系或政府关系过于复杂又可能是风险隐患，且往往具有突发性，难于量化，只能用脚投票（福禧、华通路桥、佳兆业）——公司治理问题分析的难点！
（2） 治理结构
·国有还是民营；股权关系、关联关系是否复杂
（3） 业务模式
·好的业务模式可能带来稳定的盈利和现金流
·“傍大款”的双刃剑
（4） 竞争地位
·主宰型/强壮型/优势型/防守型/虚弱型/难以生存型
·竞争地位的迁徙
（5） 管理战略和经营风格
·业务拓展是否稳健；投资支出是否激进；财务管理是否规范
（6） 经营前景
·宏观、行业、企业自身因素的综合判断
（7） 非财务因素最终要落脚到对财务因素的影响，对盈利、现金流产生能力及稳定性的影响
（5）增信
担保
（1）优质第三方担保通常具有较好的增信效果（有法律要求）
·额外现金流提供能力较强，降低违约损失率
·担保代偿意愿通常较好，手续简便（不代偿最终也会被判代偿）
（2）同时有自身物的担保和第三方人的担保的情况
·先就物的担保实现债权，人的担保是一般保证责任（黄石城投）
（3）关联担保、互保降低担保增信效果
·母、子公司的信用同质性
·互保无法降低两家企业整体违约损失率
·尤其是对一些再担保的具体表述，要格外小心！
（4）一般保证责任与连带保证责任
（5）对于担保人资质的分析，比照发行人
土地抵押
大部分增信效果很差!
核心三要素
（1）法律地位：权属是否明确无瑕疵，抵押手续是否落实无误
（2）估值：土地性质是住宅还是工业用地，估值是否合理。（城投企业大部分土地未缴纳土地出让金，未来执行过户时需补缴土地出让金；土地变现后需要先交纳相关的拍卖税费、相关成本、建设工程款等）
（3）变现：土地规划是否齐全，是否是熟地易于变现，土地位置是否过于偏远，当地的土地市场容量是否足够
（4）——土地抵押最大的问题，执行过程过长，成本很大！
·某城投债：发行金额8亿元，发行人以全资子公司所有的某水库库区1490万平方米土地使用权设定抵押，评估值12.07亿元，这样的土地未来能够变现吗？
应收账款质押
现在比较少
关于PPP，注定是又一场闹剧
（1）问题的核心：增加了现金流来源吗？
·好的项目，有收益的项目，早就各种BT、BOT几百遍了 ·不好的项目，没有收益的项目，谁来P？ ·本质上还是通过各种隐性的财政补贴、兜底承诺来实现“收益” ·政府的负债更隐蔽了
（2）地方政府债如何收场？
·打着地方政府债务置换的幌子，凭空搞出14.74万亿元地方政府债 ·原来的债务置换了吗？置换了多少？ ·3年置换期到了，如何收场？整体经济体系能够承受如此大的财政紧缩吗？
（3）最近10年，不是预算软约束，是预期无约束！
·从信用的角度来看，实际上只要没有增加偿债现金流，实际上就只是风险在不同部门的分配而已 ·对财政信用的信仰还能延续多久？
担保公司
信用分析报告怎么写

案例1：东莞控股 - 高速公路

案例2：华微电子 - 微利企业

案例3：永泰能源 - 资本扩张

案例4：湘鄂情 - 转型失败

案例5：棕榈园林 - 好股票 非好债券

总结
·信用分析是门技术，涉及到各种量化指标、数字的比较、预测
·信用分析更是艺术，量化指标与信用资质之间并非线性关系
·行业违约特征的不同，决定分析不同行业时，关注的量化指标可能不同；而同样的财务指标，在不同的行业，对应的资质也可能大相径庭
·更需要深入解读各种指标背后的逻辑，并判断是否合理和可持续。
·对定性因素的把握，更带有主观性
·理解宏观、行业共性与企业个性的辩证关系
叶予璋：信用债交易与策略 补充
财务报表和信用评级报告非常滞后，要关注企业上下游的原材料和产品供需变动
互相担保潜在风险，应该搜索债务人提供担保企业的负面信息
西王集团和齐星集团
第八课 叶予璋：信用债交易与策略（已上线）
信用市场概述
中国债券市场
城投债
地方国有控股
公益性项目
债券的供需和投资者
企业融资选择：贷款、票据、同业代付（不受存贷比或信贷额度限制，但12年纳入表内，期初代付行给客户融资，期末委托行还本付息）、信托、股权融资、债券等。
选择债券融资的优势：
1.融资成本大多数时间低于同期限贷款利率；

2.债券市场参与机构多，可以从各类机构融资；
3.不受信贷额度和信贷投放节奏制约，发债时间灵活。
投资机构的考虑
银行投资的最大考虑
风险资本限制(VAR）,寻求回报率最高的资产
最低回报要求 资金成本+60BP
资金成本 通常用同期国开债收益
60BP 覆盖税收成本、风险资产成本
如：同期国开4.0%，4.6%才投
资管公司
可能+10BP就可以投，中间损耗较少
如：同期国开4.0%，4.1%就投
总结
1.商业银行持仓，主要是国债和政策性金融债；
2.证券公司持仓，主要是企业债和中期票据等信用债；
3.保险公司持有国债较少，持有政策性金融债和商业银行债的占比较大
>不同机构偏好差异的原因：
1.考核因素，如商业银行对国债返税后考核，而保险公司基本不考虑税收抵减因素；
2.不同机构的风险偏好不同，如商业银行授信较为严格；
3.不同机构受到的监管约束不同，银监会、保监会和证监会的规定；
4.不同机构的资金成本不同；
5.不同机构对收益率的要求不同，如理财、基金、券商更喜欢高收益率债券；
6.不同账户，对久期的要求不同，如理财偏好短债，而保险偏好长债。
信用交易与策略
2.1吃票息

Carry 就是时间给你带来的收益。
5Y收益率 4.5%，1年资金成本3.5%，循环发1年，赚差价1%
Roll Down 骑乘效应
买入1年后，剩余4年，收益率减少变成4.2%导致价格上涨，卖出换其他债券
2.2用杠杆
 
银行资金成本对市场资金成本重要
银行资金成本增加情况下，倒逼在市场融资预期收益上升
2.3资金成本
2.4拉久期
2.5品种的选择
信用衍生品基础
4.1固收投研体系的总体框架
4.2债券市场的数据清理
4.3知识图谱
4.4舆情监控
4.5大数据支持下的投资
4.6人工智能的形象化理解
4.7大数据产品
4.8信用债券定价原理
4.9案例
信用识别与研究
财务分析实战方法
城投框架与模型
地方政府信用
中国地方政府风险特点
1. 自上而下的权力结构
从中央到基层政府，省（自治区或直辖市）、市（副省级 或地级市）、县（区）、镇（乡），行政权力依次递减。
2. 分税制下的财政体制：财权和事权不匹配
收入划分
分税制
中央税
中央与地方共享税
国税
地方税
地税
预算级次
级次越高的政府，预算和收入的控制能力越强
政府预算分为五级预算进行管理，即中央预算、省（自治区、直辖市）预算、设区的市（自治州）预算、县（自治县、不设区的市、市辖区、旗）预算、乡（民族乡、镇）预算五个级次。
政府间支付责任
教育、卫生、社会保障方面由地方承担
转移支付
中央财政约有四成用于对地方的一般性转移支付
3. 资产和资源禀赋：拥有大量股权等经营性资产和土地等资源
经营性国有资产国企改革后以股权形式存在
矿产等资源控制权
使用费及税收
土地资源
在中国，土地属于国家或集体所有。集体土地需要通过一系列的手续转化 为国有用地之后才能进行开发和出让，地方政府由此垄断了土地一级市场。土地 作为一种特殊资源，在地方经济飞速发展下，受城市化进程以及房地产等行业的 影响，对地方财政来说十分重要。在房价上涨较快的时期，土地和相关收入往往 成为地方政府性基金收入的最主要来源。另外，在房地产行业拉动之下，地方的 建材、化工、机械、钢铁、家电、五金等行业也会获得快速发展并为地方创造大 量的财政收入。从这个意义上来讲，地方政府拥有的土地资源往往对某些地方财 政具有决定性的影响，对地方政府的偿债能力也有重大影响
垄断一级土地市场
在中国，土地属于国家或集体所有。集体土地需要通过一系列的手续转化 为国有用地之后才能进行开发和出让，地方政府由此垄断了土地一级市场。
房价上涨期
土地和相关收入为地方政府性基金收入的最主要来源
创造财政收入带动建材、化工、机械、钢铁、家电、五金等行业
4. 债务类型和结构：负债主体多元化和责任模糊
地方政府不得直接向银行借款或为其他主体融资提供担保
通过城投平台融资
2014年“43 号文”
剥离融资平台公司政府融资职能
地方政府债务一般债务和专项债务实施限额，纳入全口径预算管理
5. 财政透明度不高，信息公开披露不完善
现行财政会计制度建立在收付实现制而不是权责发生制的基础上， 地方政府基本上没有完整的资产负债表
信息披露的时效性较弱、口径不一
评级方法与模型
地方经济
资源禀赋及发展条件
经济规模及结构构成
地区生产总值（GDP）（15%）
支出法 支出法其实就是曼昆的公式，即加总全社会各类货物和服务的最终消费总额：（消费（C）+投资（I）+政府购买（G）），再加上净出口。公司是变形如下： GDP（Gross Domestic Product）=最终消费（居民和政府）+资本形成总额+净出口 最终消费 很简单，就是一国常住居民和政府部门在货物和服务上的总花费，比如你下班回家后买零食的花费，以及国防部买军舰坦克的花费。 资本形成总额 资本形成总额指常住单位在一定时期内获得的的固定资产和存货减去处置的净额，就好比你搬家了，购置了冰箱和洗衣机，共花费3000块，然后卖掉了一台旧洗衣机500块，那么你的可以资本形成总额就是2500块。放在GDP角度，企业购置机器的钱，扣除处理旧机器的钱，就是企业的消费。 净出口 净出口指的是货物和服务总出口减去总进口。 多者相加，得出的即是支出法下的GDP。 理论上，三种方法计算的GDP是相等的，但在实际经济活动中，一国的GDP难免因为各种原因而产生误差。
经济总量
地区生产总值（GDP）增速（6%）
经济增长弹性
人均GDP（10%）
地区资源利用及价值创造的效率
地方财政
地方财政收入应主要包括地方公共财政预算收入、政府性基金预算收入、国有资本经营预算收入和社会保险基金预算收入
公共财政预算收入（15%）
公共财政预算收入增速（6%）
共财政预算平衡率（8%）
一般来说，对经济发展好、财政实力强的地区而言，地方公共财政预算收入是可以覆盖大部分支出规模的，而经济实力相对较弱的区域对于预算支出的保障则需要转移支付和税收返还加以辅助。实际上，地方政府是地方经济建设和社会发展责任的主要承担者，地方财政承担了大部分的支出任务，远远超过了本级财政收入。中央政府主要通过转移支付的形式来弥补地方本级财政收入和支出的缺口。
公共财政预算收入对公共财政预算支出的覆盖程度
公共财政预算收入/公共财政预算支出
税收收入占比（8%）
收入稳定性
税收收入/公共财政预算收入
地方综合财力（12%）
转移支付
税收返还
政府性基金预算收入
国有资本经营收入
公共财政预算收入+转移性收入+政府性基金收入+国有资本经营预算收入
偿债能力
地方政府性债务的涵盖范围较广
地方政府性债务的涵盖范围较广，不仅仅包括地方政府自身债务，还包括其所属机构、经费补助事业单位、所属投融资平台公司等直接借入、拖欠或因提供担保等信用支持或公益性项目建设形成的债务。
政府负有偿还责任的债务
政府负有偿还责任的债务是指地方政府、经费补助事业单位、公用事业单位、政府投融资平台和其他相关单位举债，确定由财政资金偿还的债务。
政府负有担保责任的债务
政府负有担保责任的债务是指因地方政府提供直接或间接担保，当债务人无法偿还债务时，政府负有连带偿还责任的债务。
政府可能承担一定救助的债务
政府可能承担一定救助责任的其他相关债务是指政府投融资平台、经费补助事业单位和公用事业单位为公益性项目举借，由非财政资金偿还，且地方政府未提供担保的债务（不含拖欠其他单位和个人的债务）
负债率
债务负担是从债务偿付基础的角度来考量地方政府偿还债务的弹性或能力。负债率即年末债务余额与当年GDP的比率，是衡量经济总规模对政府性债务的承载能力或政府举债对经济増长依赖程度的指标
年末债务余额/当年GDP
地方政府债务余额/GDP
债务率
债务率即年末债务余额与当年综合财力的比率
地方政府债务余额/公共预算收入
外部支持
财政级次
行政级次越高，调整因素评分越高
特殊地位
地方政府在区域内的定位和重要性
主要体现在各级政府对当地政府在项目、资金、财政、规划等方面的支持
评级方法与模型的假设
前瞻性预测
宏观经济环境和整体金融市场环境、行业竞争或监管机构及法律行动等不会出现意外变化，同时还假设不会出现人力不可抗拒的因素（如自然灾害、战争等）。
不包括对区域突发性事件的考虑
评级
主体评级
受偿顺序无差异
债项评级
受偿顺序差异是重要因素
再融资能力影响信用风险
评级模型
专业机构提供信息真实、完整、无误导性陈述
评级方法与模型的局限性 （不准的原因）
使用评级模型优点：评级标准一致性
历史行为推测未来
使用历史数据或保密信息
部分关键的定性评估因素为主观判断
模型权重与实际权重偏离，主体违约时更明显
无法预测发行人在某段时间的违约概率或违约损失程度
评级结果由评委会决定，专家讨论带有主观性并考虑更多因素，最终结果与模型不符
城投平台信用
评级方法与模型
财务表现
资本结构
总资产和净资产规模
基础设施或土地开发等任务，存货、在建工程、无形资产等科目占比较高，加之地方政府对平台的资产注入，使得平台企业资本公积普遍较大
债务结构
长期债务压力：总资本化比率（负债/(负债+权益）
平台企业长期债务占比较高，与基础设施项目建设周期长的特点相匹配，且平台企业多与当地政府及其相关部门、同区域内其他平台或国有企业存在大量往来款
短期偿债能力：货币 资金/短期债务
盈利能力
经营性业务利润
平台企业的收入主要依靠代建收入、土地一级开发收入、保障房开发收入等，受收入确认方法、政府回款及时性和足额性
经营性利润较低甚至为负
回款情况
收现比
平台企业与当地政府及其相关部门、同区域内其他平台或国有企业存在大量往来款，应收类款项占总资产的比重较大
财务弹性
对外担保/净资产的比重
受限资产/总资产
业务持续性
业务稳定性和可持续性
未来转型的进展，是否承担原有的职能和业务，业务是否具有持续性
公司治理
管控能力
财务和资金的独立性和规范性
信息披露
平台企业信息披露的质量、及时性和有效性
政府支持意愿
地位重要性
获取融资能力
投融资平台企业仍在变相为政府融资，虽然14号文已禁止
或者借由自身融资为地方的基础设施建设项目提供资金。
项目重要性
平台承担地方基础设施建设和土地开发等任务，特别是地方重要的项目
业务重要性
公益性业务占比
土地开发、基础设施代建等业务收入占比较高，表明平台对地方政 府的收入依赖程度较高，政府支持较多
经营性产业对财政的贡献
政府部分经营性的资产或股权注入平台
土地类业务对地方基金收入的影响程度
区域重要性
对地方投融资环境和对地方舆论影响程度
政府支持能力
地方资源投入能力
注入资产或股权、给予企业补贴
地方债置换城投债
说服当地金融机构
说服当地企业