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金融类MBA选修课程——企业财务分析
如果问巴菲特最重要一个指标是什么？那就是ROE！通过ROE的视角，我们可以穿透层层迷雾，看清一家公司的真正本质！同时通过ROIC的视角，我理解了为什么过去十年美国牛市，而中国鹿市！
编辑于2020-03-10 07:10:19
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MBA选修——企业财务分析
三、财务比率分析 风险VS收益
Solvency Analysis 偿债能力分析
Analysis of Short-term Liquidity 短期偿债能力分析
Current Ratio 流动比率
公式：流动比率=流动资产/流动负债
用法：
表示每1元流动负债有多少流动资产作为偿还的保证
反映公司流动资产对流动负债的保障程度
比率越高，流动负债得到偿还的保证越大
一般为2比较合适
Quick Ratio 速动比率
公式：速动比率=速动资产/流动负债
速动资产资产=流动资产-存货
速动资产=流动资产-存货-预付账款-待摊费用
保守速动比率=超速动比率=（现金+短期证券+应收账款净额）/流动负债
用法：
又称酸性测试
“放久了容易变酸的项目”指存货及预付费用风险越大，对收益的预测修正值也越大
应收账款变现能力影响速比，如出现大量坏账，速比就不能真实反映企业偿债能力
西方经验：一般1：1比较合适
扣除存货理由
在流动资产中，存货的变现速度最慢
由于某些原因，部分存货可能已损失保费还没做处理
部分存货可能已抵押给债权人
存货估价还存在着成本与合理市价相差悬殊问题
Cash Ratio 现金比率
公式：（现金+有价证券）/流动负债
用法
反应企业直接支付能力，比率高，说明有很好支付能力，但过高，会降低企业获利能力
将存货与应收款项排除在外
Operating Cash Flow Ratio 现金流量比率
公式：经营活动现金净流量/期末流动负债
注意：二者会计期间不同，要考虑未来一个会计年度影响经营活动现金流量变动的因素
几者关系
一般 流动比率/速动比率=1.5:1 最为合适
Analysis of Long-term Solvency 长期偿债能力分析
Debt to Asset Ratio 资产负债率=举债经营比率
公式
总负债/总资产*100%
解读
是评价公司负债水平的综合指标，表示总资产中有多少是通过负债筹集的
是衡量公司利用债权人资金进行经营活动能力的指标，反映债权人发放贷款的安全程度
高科技行业风险大，资产负债率较低；供水供电行业经营稳定，资产负债率高；
多少适宜没有定论，但如果达到或超过100%，则公司已没有净资产或资不抵债
先支付后提货，或延期付款等计入负债导致资产负债率高，但其实风险并不大
评价
债权人角度：
更多考虑资金的安全性，希望资产负债率地一些
股东角度：
主要关心投资收益高低，杠杆利益
如资产报酬率高于债务利息率，通过负债经营可以提高企业收益，此比例可以适当提高
企业经营者角度：
要在收益和风险之间做出权衡
Equity Ratio 产权比率
公式
负债总额/股东权益=负债总额/所有者权益=负债总额/（总资产-总负债）
1/（总资产/总负债-1）=1/（1/资产负债率-1）
解读
反映债权人与股东提供资本的相对比例
反映企业资本机构是否合理、稳定
表明债权人投入资本受到股东权益的保障程度
比率高是高风险、高报酬的财务结构；比率低，是低风险、低报酬的财务结构
企业标准的产权比率是50%
评价：从股东角度来说
在通胀加剧时期，企业多借债可以把损失和风险转嫁给债权人
在经济繁荣时期，多借债可以获得额外的利润
在经济萎缩时期，少借债可以减少利息负担和财务风险
现金为王
延伸：Debt to Tangible Assets Ratio 有形净值债务率
公式
负债总额/（股东权益-无形资产净值）
解读
实质是产权比率指标的延伸
是更为谨慎、保守地反映在企业清算时债权人投入资本受到股东权益的保障程度
从长期偿债能力来讲，比率越低越好
评价
极端情况——破产时，债权人在破产清算时能够获得多少有形财产保障
无形资产计量缺乏可靠的基础，不可能作为偿债资源
负债总额和有形资产净值应维持1：1比例
Equity Multiplier EM 权益乘数（股东权益比率的倒数）
公式
EM=资产总额/股东权益总额
EM=1/（1-资产负债率）
权益乘数=1+产权比率
解读
资产总额相当于股东权益的倍数
权益乘数越大表明所有者投入企业的资本占全部资产的比重越小，企业负债程度越高
财务风险大，债权人权益受保护的程度越低
评价
在企业管理中必须寻求一个最优资本结构，以获取适当的EPS/CEPS
从而实现企业价值最大化
在借入资本成本率<企业资产报酬率时，借入资金产生避税效应（债务利息税前扣除）
提高EPS/CEPS,同时杠杆扩大，使企业价值随债务增加而增加
杠杆扩大使企业破产可能性上升，而破产风险会使企业价值下降
EM大，财务杠杆大，风险大
若公司运营状况处于上升趋势或行业处于爆发式增长时期，高EM，创高高利润
此时提高ROE，对公司股价产生正面激励效果
延伸：权益报酬率=净利润/平均净资产=净值报酬率=净资产收益率
Debt Service Coverage Ratios,DSCR 偿债保障倍数
公式：
经营活动现金净流量/负债总额
解读：
比率越低，企业偿还债务能力越强
评价：与已获利息倍数区别
已获利息倍数是企业息税前利润与利息费用的比率
用来衡量企业偿付借款利息的能力
偿债保障比率不能衡量企业偿付借款利息能力，而且衡量企业偿付本金的能力
Time Interest Earned Ratio 利息保障倍数=已获利息倍数
公式
利息保障倍数=（税前利润+利息费用）/利息费用
利息保障倍数=EBIT/利息费用
EBIT息税前利润=利润总额+财务费用
EBIT=净销售额-营业费用
EBIT=销售收入总额-变动成本总额-固定经营成本
解读
反映企业经营所得支付债务利息的能力
利息保障倍数越大，企业支付利息费用的能力越强
债权人用以衡量债务资本的安全程度
评价
“息税前利润”是利润表中尾扣除利息费用和所得税之前的利润
有一定片面性，因权责发生制
本期息税前利润不一定是本期现金收入，本期利息费用也不一定是本期利息支出
“利息费用 ”
我国会计实务中将利息费用计入财务费用，并不单独记
所以作为外部使用者通常得不到准确的利息费用数据
分析人员通常用财务费用代替利息费用进行计算，所以存在误差
“利息费用”=本期发生的全部应付利息
=财务费用中的利息费用+计入固定资产成本中的资本化利息
要维持正常偿债能力，利息保障倍数至少大于1，且比值越高，企业长期偿债能力越高
如果利息保障倍数过低，企业将面临亏损、偿债安全性与稳定性下降风险
作为利息支付保障的“分子”，只应该包含经常收益，剔除接受捐赠等因素
未收到现金红利的权益收益，课考虑予以扣除
当存在股权少于100%但需要合并的子公司时，少数股权收益不应扣除
用五年求平均
延伸：现金利息保障倍数
公式
现金利息保障倍数=（经营活动现金净流量+现金利息支出+付现所得税）/现金利息支出
解读
更明确反映了企业实际偿付利息支出的能力
比率值为多大合适并无定论，需根据行业特点及历史经验判断
如果通过不断借新寨还旧债使得债务得以展期，财务负担仅是利息费用，则此指标更重要
评价
当资本市场动荡或公司财富下降时，债权人会拒绝到期债务续借
延伸：Financial leverage 财务杠杆（筹资杠杆=融资杠杆）
公式
财务杠杆系数（DFL）=普通股每股收益变动率/息税前利润变动率
债务利息与优先股股利都是固定不变
解读
当息税前利润增大时，没一元盈余所复旦的固定财务费用就会相对减少
给普通股股东带来更多盈余。这种债务对投资者收益的影响，即财务杠杆
财务杠杆影响的是企业息税后利润而不是息税前利润
应用
1.制定企业资本结构决策
2.如负债经营使得企业每股利润上升，称为正财务杠杆；反之称为负财务杠杆
3.财务风险主要由财务杠杆产生
负债=有息负债+无息负债
通常，无息负债是正常经营过程中因商业信用产生的，而有息负债是由于融资需要借入
一般金额较大，所以产生财务风险的主要因素
财务杠杆只能反映有息负债给企业带来的财务风险，而没有反应无息负债，如应付账款
如存在有息负债，DFL大于1，放大了息税前利润的变动对每股盈余的作用。
DFL越大，当息税前利润率上升时，权益资本收益率会以更大比例上升
反之，若息税前利润率下降，则权益利润率会以更快的速度下降
此时财务风险较大
DFL大，财务风险大；DFL小，财务风险小
财务风险的实质是将借入资金上的经营风险转移给了权益资本
4.财务杠杆与财务风险都不可避免
当企业处于扩张期，自有资金很难满足需求，适当借入资金有利于迅速扩大企业规模
节税效应：
企业负债而产生的利息，在税前支付。若利润相同，负债经营比无负债经营少交税
债务资本成本与权益资本成本相比较低，负债筹资有利于降低企业综合资本成本
5.怎样发挥正作用
投资利润率>负债利润率时，财务杠杆发挥积极作用
企业所有者获得更大额外收益
投资利润率<负债利润率时，财务杠杆发挥负面作用
企业所有者承担更大额外损失
额外损失构成企业财务风险，甚至导致破产
6.财务杠杆利益并没有增加整个社会的财富，是既定财富在投资人和债权人之间的分配
7.财务风险也没有增加整个社会的风险，是经营风险向投资人的转移
8.财务杠杆利益和财务风险是企业资本结构觉得的重要因素
资本结构决策即在两者之间权衡
Cash Flow Debt Ratio 现金流量债务比
公式
经营活动现金净流量/债务总额
解读
企业能够用来偿还债务的除借新债还旧债外，一般应当时经营活动的现金流入才能还债
计算结果与过去比较，与同行业比较才能确定高低
比率越高，企业承担债务的能力越强
Analysis of Enterprises' Operating Capacity 运营能力分析
企业运营资产的效率主要之资产的周转率或周转速度
企业运营资产的效率与效益
单项资产周转率
Inventory Turnover Ratior 存货周转率
公式：
存货周转率=销售成本/平均存货=营业成本/平均存货
库存周转率=360/库存周转天数
库存周转天数=时间段天数*/2*（期初库存+期末库存）/时间段销售量
解读：
衡量和评价企业采购、生产、销售回款等各环节管理状况的综合性指标
反映企业购、产、销平衡效率的一把尺子
既可以用来衡量企业生产经营各环节中存货运营效率
又可用于评价企业经营业绩，反应企业绩效
反应存货管理水平高低
存货周转速度越快，存货占用水平越低，流动性越强，销售能力越强，变现能力越高
过高，也可能是管理中存在问题
如库存水平太低，甚至经常缺货或采购次数过多，批量太小
图示
Receivables Turnover Ratior 应收账款周转率
公式：分析期间内应收账款转为现金的平均次数，销售收入是否包括现销收入
理论公式：赊销收入净额=销售收入-销售退回-现销收入
运用公式：销售净收入=销售收入-销售退回
解读：
应收账款是流动资产中除存货外另一具有举足轻重项目，衡量企业管理效率指标之一
一般，应收账款周转率越高越好，周转率高，表明赊账越少，收账迅速
账龄较短，资产流动性强，短期偿债能力强，可减少坏账损失
应收账款周转率低，说明营运资金过多呆滞在应收账款上
影响正常资金周转及偿债能力，企业标准值一般设置为3
要与企业经营方式结合考虑，不能反映实际的几种情况
季节性经营的企业
大量使用分期收款结算方式
大量使用现金结算的销售
年末大量销售或年末销售大幅度下降
缺陷：
1.销售收入的赊销比例问题
理论上应收账款是赊销引起的，计算时应使用赊销额取代销售收入
但实际外部分析人员无法取得赊销数据
2.应收账款年末余额可靠性问题
特定时点的存量指标，容易受季节性、偶然性和人为因素影响
3.应收账款的减值准备问题
统一财报上列示的应收账款是已经提取兼职准备后的净额，而销售收入并没有相应减少
逻辑结果，提取减值准备越多，应收账款周转天数越少
此种周转天数减少不是好的业绩，反而说明应收账款管理欠佳
4.应收票据是否计入应收账款周转率
5.应收账款周转天数是否越少越好
收现时间长短与企业信用政策有关
6.应收账款分析应与销售额分析、现金分析联系起来
应收账款起点是销售，终点是现金
正常情况销售增加引起应收账款增加，现金的存量和经营现金流也随之增加
分类资产周转率
Current Assets Turnover 流动资产周转率
公式
主营业务收入净额/平均流动资产总额
主营业务收入净额=营业利润+营业成本 （数据在利润表及利润分配表找到）
平均流动资产总额=（流动资产年初数+流动资产年末数）/2
解读
从企业全部资产中流动性最强的流动资产角度对企业资产的利用效率进行分析
以进一步揭示影响企业资产质量的主要因素
一般，指标越高，表明企业流动资产周转速度越快，利用越好，增强企业盈利能力
该指标的良性变动，应以主营业务收入增幅高于流动资产增幅做保证
Fixed Assets Turnover 固定资产周转率
公式
固定资产周转率=销售收入/平均固定资产净值
固定资产周转率=360/固定资产周转天数
固定资产与收入比=平均固定资产净值/销售收入
解读
表示在一个会计年度内，固定资产周转的次数
表示每1元固定资产支持的销售收入
主要用于分析对厂房、设备等固定资产利用效率，比例越高，利用率、管理水平越高
反应了企业资产的利用程度
注意
分母采用平均固定资产净值，收折旧方法和折旧年限的影响，注意可能性问题
当固定资产净值率过低（陈旧或过度计提折旧）或属于劳动密集型企业，
此时比率没有多大意义
总资产周转率 Total Assets Turnover
公式
总资产周转率（次）=营业收入净额/平均资产总额
总资产周转率=销售收入/总资产
总资产周转天数=360/总资产周转率（次）
解读
考察企业资产运营效率重要指标
体现企业经营期间全部资产从投入到产出的流转速度
反应了企业全部资产的管理质量和利用效率
对比分析，可以反应企业本年度一级以前年度总资产的运营效率和变化
发现与同类企业在资产利用上的差距，促进企业挖掘潜力、积极创收
提高产品市场占有率
应用
股东
通过资产运营效率分析，有助于判断企业财务安全性及资产的收益能力，
以便进行相应投资鞠策
债权人
通过资产运营效率分析，有助于判明其债权的物质保障程度或其安全性，
从而进行相应的信用决策
管理者
通过资产运用效率分析，可以发现限制资产和利用不充分的资产
从而处理闲置资产以节约资金，或提高资产利用效率以改善经营业绩
缺陷
公式分子是指扣除折扣和折让后的销售净额，是企业从事经营活动所取得的收入净额
分母是企业各项资产总和，流动、固定、无形资产，长期股权投资等
总资产中的对外投资，给企业带来的投资收益，不能形成销售收入
分子、分母口径不一致，
进而导致这一指标前后各期及不同企业之间会因资产结构不同失去可比性
注意
大多数人总相信总资产是件好事情：越多越好，而事情可能正相反
公司的价值体现在不断产生的收益流量里，而总资产仅仅是达到目的的必要手段
一个理想公司应是那种不用资产就能产生收益的公司，那样无须任何投资，而回报无穷
低总资产周转率可能意味着高资本密集度，高资产周转率则相反
公司产品的性质及其竞争战略显著地影响着公司的总资产周转率
在资产经营方面，管理者的勤勉及创造力同样重要
当同业竞争产品技术相类似时，总资产的管理常常是能否实现盈利的关键
三个周期
Business Cycle 营业周期
概念：
从企业取得存货到出售存货并收款的周期
公式：
营业周期=应收账款周期+存货周期
营业周期=存货周转天数+应收账款周转天数
图解：
解读：
营业周期的长短是决定公司流动资产需要量的重要因素
较短的营业周期表明对应收账款和存货的有效管理
一般，营业周期短，说明资金周转速度快；营业周期长，说明资金周转速度慢
营业周期与流动比率关系
购入原材料是收益性支出，购入固定资产或建筑材料用于构建厂房属于资本性支出
Cash Conversion Cycle 现金周期
概念：
也叫现金循环周期
从企业付款取得存货到出售存货获得款项的周期
即企业资金被占用在运营资金中的周期，也就是积压周期
公式：
现金周期=应收账款周期+存货周期-应付账款周期
解读：
现金周期是企业在经营中从付现到收现所需的平均时间
现金循环周期的变化会直接影响所需运营资金的数额
CCC决定企业资金使用效率
绩优企业在CCC上能够比一般企业少40-65天
现金周期缩短是企业效益提升的一个关键指标
一般，存货周转期和应收账款周转期越长，应付账款张砖砌越短，运营资金数额就越大
模型：
美国学者法罗斯（Farris）教授的现金周期模型
DELL和杰西潘尼现金周期模型
图解：
现金周期比较案例分析
联想的现金周期
减少现金周期的副作用
现金周转率
定义：
表示公司在一年中会经理的现金周期的次数
现金周转率增加
意味着现金周期减少
公司使用更小的平均现金余额进行运营
公司现金使用的效率有所提升
我国各行业的现金周期
各行业现金周期驱动因素差异
房地产开发与经营业、农业、生物制品业和饮料制造业等行业，
存货周转周期对现金周期较为重要
旅馆业和航空运输业，应付账款周转期较为重要
电力生产业，应收账款周转期和应付账款周转期较为重要
Oper Ating Aycle 经营周期
概念
用现金够得产品或服务，然后出售给客户获得现金，之后重复此过程，称为经营周期
分类
服务性行业
从未提供服务的员工发放工资到接受服务的客户那里收到服务费所需要时间
生产性行业
经营周期=营业周期
图解
产品周期&企业生命周期
经济周期&技术周期
企业运营资产的效益：企业产出量与资产占用之间的比率
Profitability Analysis 获利能力分析
评价获利能力主要指标
Return on Assets Ratio 资产报酬率（ROA）
公式
资产报酬率=资产收益率=资产回报率
ROA=税后净利润/资产平均总额
解读
衡量每1块钱创造了多少净利润
将企业利润表与资产负债表联系在一起，是评估企业相对其资产盈利能力重要指标
指标越大，表明资产利用效率越高，企业盈利能力越强
分析时，通常要与企业前期、与同行业平均水平和先进水平比较
判断企业ROA变动趋势及在行业中所处地位，了解资产使用效率，发现问题并改进
注意资产负债表反应的是企业过去财务状况而非当前，不同行业ROA不同，不具可比性
图解
Return on Total Assets Ratio 总资产报酬率（ROT）
公式
ROT=息税前利润/平均资产总额
ROT=投资报酬/投资总额
企业投资报酬=支付利息和缴纳所得税之前的利润之和
投资总额为当期平均资产总额
总资产报酬率=资产所得率
解读
表示企业包括净资产和负债在内的全部资产的总体获利能力
表示企业全部资产获取收益的水平，全面反映了企业的获利能力和投入产出状况
指标越高，表明企业投入产出的水平越高，企业资产运营越有效
一般，以此指标与资本市场利率进行比较
如果ROT>R（市场利率）
企业可以充分利用财务杠杆，负债经营，获取尽可能多收益
如果ROT<R
降低财务杠杆
Return on Equity 净资产收益率（ROE）——ROE背后隐含这财富密码
公式
同意：净资产报酬率=净资产回报率=净资产收益率=权益报酬率=净值报酬率
=股东权益报酬率=所有者权益报酬率=股本报酬率
ROE=息税前净利润/平均净资产
ROE=资产报酬率*平均权益乘数
ROE=PB/PE=（总市值/净资产）/（总市值/净利润）
总市值/净资产=PB
总市值/净利润=PE
解读
是股东最关注指标之一
衡量一个公司股东资本的使用效益
衡量权益资本中每一元的盈利
ROE无法反应债务财务杠杆对企业净利润的影响
当所有者权益不变，负债率越高，可产生的净利润就越多，ROE随之提高
风险也加大
ROE分析应结合杜邦公式，并与行业内均值比较
图解
应用
巴菲特：
如果只能用一个指标来评价公司好坏的话，那这个指标偶就是ROE!
巴菲特《致股东的信》：
“我们判断一家公司经营好坏的主要依据，取决于其净资产收益率ROE。”
ROE可以看做股票这种“股票债券”的收益率，是股票复利增长的源泉
在不同行业、不同企业间也具有可比性
ROE还可于政府债券、企业债券横向比较
高ROE意味着企业具有强大的护城河
护城河价值计量
净利润=（净资产+护城河价值）*行业一般资产回报率常熟N
护城河价值=（ROE/N-1）*净资产
净利润=净资产*ROE
护城河价值与ROE成正比，高EOR意味着企业具有强大的护城河
高ROE意味着更多的“实际可分配利润”
投资不是无脑只凭一个指标即可选出伟大公司，高ROE知识一个表象、一个路引
更重要的是去深入地分析商业模式、业绩的真伪、护城河的坚固程度，以及雪坡的长度
ROE的拐点往往与股价的长期拐点重合（5年ROE趋势变化与股价走势）
格力电器：
ROE最低点出现在2015年，长线趋势的拐点也出现在2015年
安信信托
ROE在2017年大幅下滑，股价也在2017年见顶
ROE判断企业好坏标准
凤毛麟角的伟大公司
多年平均ROE>=30%
卓越顶层土豪公司
20%<多年平均ROE<30%
杰出上产富豪公司
15%<多年平均ROE<20%
优秀中产富裕公司
10%<多年平均ROE<15%
良好小康公司
5%<多年平均ROE<10%
及格温饱公司
CPI<多年平均ROE<5%
苟延残喘的公司
多年平均ROE<CPI
有毒垃圾坏公司
多年平均ROE<0
巴菲特价值投资逻辑
ROE-PB经典价值投资指标体系
ROE筛选出成长潜力巨大公司，平均ROE>15%
PB寻找安全边际，即找到价格低于其内在价值的股票
补充
ROE>20%，毛利率>40%，净利率>5%
实际：
连续10年ROE>15%
ROE/PE比值
长期稳定的高ROE公司具备显著的行业特征
具有一定的垄断性：如交运中的铁路、高速、港口和机场
高毛利率：如医药，特别是医药中的中药
下游板块居多，需求和收入稳定：如商贸、医药及家电
善于运用财务杠杆：如地产和公用事业中的电力企业
分红稳定：如交运、公用事业、消费等行业板块
投入资本报酬率（ROIC）
与ROE相比，ROIC衡量是的扣除调整税后，主营业务的盈利能力。ROIC就入一把穿透镜，能够穿透财务数据的迷雾！
ROIC＝NOPLAT(息前税后经营利润)÷IC(投入资本)
NOPLAT＝EBIT×(1－T)＝(营业利润＋财务费用－非经常性投资损益) ×(1－所得税率)
IC＝有息负债＋净资产－超额现金－非经营性资产
使用资本回报率（ROCE）
Return on capital employed=普通股权益报酬率
RNOA是净经营性资产报酬率，其受到经营性负债杠杆的影响
销售毛利率
销售毛利率=（收入-成本）/收入=毛利额/收入
成本毛利率=（收入-成本）/成本=毛利额/成本（易混）
成本费用利润率
成本费用利润率=利润总额/成本费用总额×100%
ROE与ROIC综合应用
1. 以ROIC的角度来看，中国很多股票都在进行价值毁灭，因为长期ROIC维持在6%以下，跑不赢加权平均资本成本（WACC）将会没有意义
2. 因为只有投资回报率大于投资成本，回报才有意义，如果跑不赢，就算是利润翻几倍也没有一丝，所以我们在投资一家公司之前，最起码先看看公司的ROIC是多少，如果少于6%的那就自动筛选掉
3. 一般选择ROE和ROIC都是大于15%以上的公司
(1)最良性的背离——“高ROIC+较高的ROE”，典型的例子就是贵州茅台
贵州茅台的ROIC接近70-100%，ROE在35%左右，茅台的r接近于0，DFL居然为-0.5左右。这是A股市场中罕见的经营特例，茅台超高的ROIC显示了公司有极高的经济商誉和较强的经济特许权。除茅台外，像格力电器（000651）、苏宁电器（002024）等“轻资产+类金融”的公司也有类似特征，即公司的ROIC高于ROE，净财务杠杆为负。
(2）第二流的背离——“一般高的ROIC+较高的ROE”，典型的例子如万科、华侨城、海螺水泥等
如万科的ROIC略高于ROE，华侨城A（000069）则要差一些，华侨城历年来的ROE在20%左右，但ROIC只在12%左右，公司在一定程度上利用了财务杠杆，但ROIC显示公司的价值创造能力值得警惕，至少目前没有机构宣传的那么好
(3)最值得警惕的背离——“高ROE+低ROIC”，这类公司表面上ROE很高，但是只有平庸的ROIC
例子：一家公司的ROIC为12%，净利息率为8%，公司使用了5倍的净财务杠杆，计算出来的ROE=12%+（12%-8%）*5=32%。光看ROE会让人兴奋，但这类公司的ROIC则只显示了平庸的基础盈利能力，只不过公司大幅度的使用了财务杠杆，表面的高收益对应了经营的高风险
(4)最糟糕的背离——“不错的ROIC+拙劣的ROE”，这类公司ROIC尚可，但疏于管理，导致了极高的r，最终只有平庸的ROE
对股份公司指标
每股利润(Earnings Per Share)
=每股收益=每股盈余
简称EPS
公司获利能力的最后结果
EPS=盈余/流通在外股数=（税后纯益-特别股股利）/发行在外普通股股数
税后净利=营业收入+营业外收入-营业成本-营业费用-营业外支出和现支出
每股现金流量
公司经营活动所产生的净现金流量减去优先股股利与流通在外的普通股股数的比率
从短期来看，每股现金流量比每股盈余更能显示从事资本性支出及支付股利的能力
股现金流量一般比每股盈余要高
原因是公司正常营业业务所带来的净现金流量还会包括一些从利润中扣除出去，但又不影响现金流出的费用调整项目，比如折旧费等。但每股现金流量也有可能低于每股盈余
单从财务报表所反映的信息来看，现金流量日益取代净利润，成为评价公司股票价值的一个重要标准
每股股利
股利总额/普通股股数=（现金股利总额-优先股股利）/发行在外的普通股股数
股利总额是用于对普通股进行分配的现金股利的总额，普通股股数是企业发行在外的普通股股数（不是加权平均数）
股利发放率
=股利比率=股利支付率
每股股利占每股盈余的比率
股利比率=每股股利/每股盈余
每股盈余是公司年度利润除以股份总数
股利比率反映了公司的股利政策，即公司税后纯利润在股东和公司积累之间的分配
每股净资产
每股净资产= 股东权益总额 /股本总额股票面额
反映每股股票所拥有的资产现值。每股净资产越高，股东拥有的每股资产价值越多
在基本分析（Fundamental Analysis ）的各种指标中，每股净资产是判断企业内在价值最重要的参考指标之一
市盈率（Price Earnings Ratio）
鄙人曾经应邀给某纳斯达克上市的中国券商客户讲过PE专题，未来有机会，展开做一张导图
简称P/E或PER
=“本益比”=“股价收益比率”=“市价盈利比率（简称市盈率）
股票价格除以每股收益(每股收益,EPS)的比率。或以公司市值除以年度股东应占溢利
分类
动态市盈率
静态市盈率
五、财务分析视角拓展
哈佛分析框架
从企业活动到财务报表
运用财务报表对企业进行分析框架
行业特征分析
竞争战略分析
有效利用非财务信息验证分析结果
财务数据分析与业务分析相结合
四、财务状况趋势分析与综合分析
财务状况趋势分析方法
比较财务报表
概念：
比较企业联系及其财务报表数据
分析其变化趋势和原因，判断企业财务状况的发展趋势
注意：
注意期数要多，各期数据间要有可比性
比较百分比财务报表
概念：
比较报表中个项目百分比变化
以此来判断企业财务状况发展趋势
注意：
即可用于同一企业不同时期财务状况纵向比较
与可用于不同企业之间或与同行业平均数之间横向比较
比较财务比率
概念：
将企业连续几个会计期间财务比率进行对比，
从而分析企业财务状况的发展趋势
注意：
应用最广
图解法
概念：
将企业联系几个会计期间的财务数据或财务比率绘制成图，
并根据图形走势来判断企业财务状况的变动趋势
图示：
财务状况综合分析
沃尔评分法
原来
痛点
财务分析时主要困难是计算出财务比率后，无法判断其偏高还是偏低
与本企业历史相比，也只能看出自身变化，难以评价其在市场竞争中优劣低位
亚历山大-沃尔
20世纪初提出用信用能力指数概念，称沃尔评分法
原理
子主题
子主题
子主题
图例
程序
步骤
子主题
子主题
子主题
子主题
子主题
子主题
子主题
改进
子主题
子主题
我国
杜邦分析法
原理
公式
解读
步骤
虚假财务信息识别
财务报表“水分”识别
一般“注水”方法
1.费用化和资本化之间的调整
2.应收账款的转化
3.收入负债比
4.延期确认预计负债
财务报表附注分析
1.关注会计政策和会记估计的变更
2.关注关联方及其交易，特别是实质性关联方
3.关注或有事项
4.其他关注事项
二、企业财报解读
资产负债表解读
基础
含义
反映企业在一定日期（年末、季末、月末）的全部资产、负债和所有者权益的会计报表
特点
1.反映一定十点的财务状况（月报、年报），因此有被修饰的可能——静态
2.按权责发证制填制，对未来的反映有一定程度的影响
3.反映资产与负债、所有者权益之间的关系，即资产=负债+所有者权益
4.反映资产、负债、所有者权益的存量及其结构等信息
结构
资产
流动资产
速动资产
货币资金
交易性金融资产
各种应收、预付款项
非速动资产
存货
变现速度慢
待摊费用
不能出售变现
1年内到期的非流动资产
有偶然性，不代表正常变现能力
其他流动资产
同上
长期投资
固定资产
其他资产
负债
流动负债
长期负债
长期借款
应付长期债券
长期应付款
所有者权益
结构图表
一般分析
资产总额的评价
注意实物资产和非实物资产
注意虚资产的存在和影响
注意流动资产与非流动资产的比例
固定资产、长期资产的评价
负债与所有者权益的一般评价
资产与负债的一般分析
挑战
所有权难以确定
1.企业哪些资产由于所有权问题被排除在表外？
这些资产对企业重要吗？
是否有其他方法来评价这些资产得到恰当的管理？
2.是否管理层故意签订一些协议，以防止对某些关键资产拥有全部的所有权？
如果是，原因何在？
3.若利用租赁使关键资产或负债逃避报告，有何影响？
4.当存在所有权问题时，企业是否改变报告方式？
未来经济利益不确定或难以计量
1.表中哪些资产最难以计价？特别是企业特有资产，如商誉、品牌的计价基础是什么？
2.和以前年度相比，管理层就资产计价方面有什么变动？为什么发生变动？
3.和其他企业相比，在资产计价上有何不同？原因是什么？
4.管理层是否有高估或低估资产价值的历史？
5.什么资产由于几家问题没有在表中反映？管理层是如何管理这些资产的？
未来经济利益发生变化
1.是否营运资产发生了毁损？若发生了毁损又未减值，管理层有何正当理由?
2.管理层是否高估或低估资产的减值损失？
3.若管理层对资产进行重估，其估价基础是什么？是否由独立的评估方完成？
4.重估后增值是否有目的性？
5.管理层持有金融工具的动机何在？与股东利益一致吗？
6.金融工具的市价是多少？
7.企业的外币风险如何？
企业资产质量分析
应收账款余额、账龄时长、同期收入同比增长是否过大
存款余额是否过大、是否有残次冷背、周转率是否过低、账实是否相符
是否存在停工再建工程，固定资产产证是否齐全，是否有闲置、残损固定资产
无形资产的产权是否存在瑕疵，作价依据是否充分
大额其他应收款是否存在以下情况
关联方占用资金、变相的资金拆解、隐性投资、费用挂账、或有损失、误用会计科目
大额“其他应付款"是否用于隐瞒收入，低估利润
财务性投资资产占总资产的比重是否过高？
财务性资产：交易性金融资产、可供出售的金融资产
比重过高，表明企业现金充裕，上市融资的必要性不足
利润表解读
基础
含义
反应企业在某一会计期间内（年度、季度、月份等）经营成果的一种会计报表
基本特点
1.反应一定期间经营成果——动态
2.按权责发生制填制
3.反应利润的构成及实现——报告式
基本分析思路
1.利润总额及其增减变动的方向和数额
2.利润总额的构成、各构成部分增减变动的方向和数额、增减变动的原因
3.主营业务利润的构成、增减变动的方向和数额、增减变动的原因
4.各种利润与收入间的结构
5.成本与收入间的结构
高质量收益影响因素分析
高质量收益的特征
1.持续、稳定的会计政策
2.公司税前收益是由经常性发生基本业务带来的
3.会计上反映的销售能迅速转为现金
4.净收益水平和成长率不依赖于税率水平的降低
5.债务水平适当，企业没有利用资本结构操纵每股收益
6.未来收益水平的趋势是稳定的、可预测的
7.收益创造过程中使用的固定资产维护良好并保存至今
8.披露的收益数目和使用者的目标相关
不良收益当期信号
1.审计报告异常
审计报告异常的长
含有异常的措词
提及重要的不确定性
这些可能意味着以何种方式反映一些交易，管理昂局和注会意见不一致
公布日期比正常日期晚
这些不一致通常是和那些最终结果具有高度不确定性的交易有关
审计人员发生变化
2.会计政策变化
这种变化可能是公司经济状况发生变化的一个信号，或是为了创造更高的收益率
3.管理成本总额与销售收入之间的相对变化
应对公司长期利益是否收到威胁提出质疑
4.毛利率下降
价格竞争可能正在损害公司，公司成本可能失控或公司产品组合可能在发生变化
5.一次性的收入
为缩小实际收益与预测收益间的差距，公司可能会进行该项能形成收益的销售
6.冲销或转回引起的准备金金额减少
公司需要转回准备金来创造利润
7.以来与公司核心业务以外的收入来源
公司策略可能失灵，主业迷失
8.为了避免记录商誉，有选择地使用权益联营法
9.企业运用会计组合，来表现公司成长的假象
10.对未来损失提取的准备金不足
11.借款异常增加
公司在艺考内部产生资金为它的活动提供资金方面有困难
12.年末现金和易变现证券的金额较低
13.存货周转率变低
现金流量表解读
基础
含义
以现金为基础编制的反映企业一定期间内
由于经营、投资、筹资活动所形成的现金流量情况的会计报表
基本特点
动态
反映一定期间内现金流动的情况和结果
按收付实现制填制，能够在很大程度上真实反映企业对未来资源的掌握
分析要点
一定期间净现金流量变动并与资产负债表相关数额比较，分析差额产生的可能情况
本期现金从何处来
本期现金用到何处
现金余额有什么变化
三大部分现金流入、流出的数量规模
三部分间的关系
一般经营现金流为正，投资现金流为负，筹资现金流随前两部分比较的结果而定
问题揭示
公司创造内部现金流量能力如何？
是正，是负？
如负，是业务增长所引起的，还是因经营获利能力出问题？
还是在合理地管理器运营资金方面出现了困难？
经营活动现金流量能否满足短期融资债务？
如应付借款利息
在不减少其经营灵活性情况下，公司能否持续满足其偿债能力？
公司在成长方面的现金投资有多少？
这些投资与企业战略是否相一致？
是用内部现金流进行金融投资，还是依赖于外部融资？
是用内部自由现金流支付股利，还是依赖外部融资？
如果不得不依赖外部资金来支付股利，那么当前股利政策是否恰当？
公司所依赖的外部融资类型有哪些？
权益融资、短期负债融资还是长期负债融资?
融资与公司整体经营风险相一致吗？
公司在资本性投资后还有剩余自由现金流吗？
如果有或没有，这是一种长期趋势吗？
公司管理层安排自由现金流量的计划是什么？
现金流的转移问题
现金流和税收是企业较难作假的两大科目，也是分析关注重点
收入容易虚增，但现金流难以操纵
将属于融资，甚至投资的现金流转入到经营现金流，虚增企业经营活动现金流的情况
分析重点
1.经营活动先就流入=
=当期营业收入+应收账款减少数-应收账款增加数+预收账款增加数-预收账款减少数
若不等，应询问其原因
2.“其他与经营活动有关的现金流入”
此处一般是营业外收入，不应太大，若过大，应询问其构成，是否从投融资流入中转入
现金流量模型分析
现金流量表的粉饰方法
虚构经营业务，凭空捏造、无中生有
虚构经营活动、“做大公司蛋糕”的方式造成经营规模不断发展、业务不断增长的假象
1.同时虚增经营性现金流入与经营性现金流出
2.同时虚增经营性现金流入与投资性现金流出
欺骗性现金流粉饰
1.把投资收益列为经营活动收入
闲置资金投入有价证券投资，管理层将收益作为公司主营业务收入列入
2.粉饰“收到的其他与经营活动有关的现金”
该项目反映除主营业务以外其他与经营活动有关的现金活动，如罚款收入、个人赔偿
管理者借用关联单位现金款项，不在筹资活动“借款所收到的现金”中反映，列入此项
3.调整经营活动现金支出
技巧性的“财务包装”:调整会计政策、利用关联方交易、出售营收账款等
1.调整应付账款支付期限
延长向供货商支付货款的期限
2.出售应收账款
净利润同现金流量的差异
一、概括
概念
依据
财务报表
计算
一系列评价指标
判断
财务状况和经营成果
工具：会计——商业语言
会计要素
含义
会计对象所作的基本分类
会计核算对象的具体化
反应会计主体财务状况和经营成果的基本单位
内容
反映财务状况的因素
资产
负债
所有者权益
反应经营成果的因素
收入
费用
利润
平衡关系
资产=负债+所有者权益
收入-费用=利润
会计核算
会计确认
应否确认？
何时确认？
如何确认？
会计计量
计量单位
计量属性
历史成本
重置成本
可变现净值
现值
公允价值
会计记录
会计报告
会计报表
主表
资产负债表
反映资产状况
利润表
反映损益状况
现金流量表
反映现金流状况
附表
会计报表附注
财务情况说明书
我国会计准则变革过程
1992年“两则”和“两制”
与国际惯例接轨，技术计划经济会计模式
涉及内容
记账方法
会计平衡公式
会计报表体系
资本金制度
折旧方法
成本核算方法
资产减值准备
企业利润分配制度
2006年颁布1项基本会计准则和38项具体会计准则
实施范围
自2007年1月起在上市公司范围内施行
核心
会计确认、计量和报告
与国际惯例的差异
关联方关系及其交易的披露
资产减值损失的转回
部分政府补助的会计处理
意义
标志我国新企业会计准则体系建立
强化为投资者和社会公众提供决策有用会计信息的理念
实现中国会计准则与国际财务报告准则内涵统一
目前我国的准则体系
方法
因素分析法
因素分解的关联性
确定构成指标的因素，必须能够反映形成该指标差异的内在构成原因
因素替代的顺序性
因素替代的连环性
计算结果的假定性
比率分析法
比较分析法
百分比分析法
趋势分析法