Learning from Financial Disa..

FRM一级，第一本书，章节《Learning from Financial Disasters》的金融案件整理，希望对你们有帮助。

Learning from Financial Disasters

• Interest Rate Risk
  • The Saving and Loan Crisis
    • 主角：
      • S&L机构储贷协会
    • 事件：
      • 当年，Yield Curve呈上斜状，（意思就是，放贷时间越长，所获得的利息就越高，反之，则越短）所以S&L就Ride The Curve，借短投长（吃的Net Interest Margins净息差的红利）。
      • 结果谁知道后来发生了通货膨胀，国家实施了紧缩的货币政策，减少供给，贷款利息上升，短期借贷利息高于长期利息。净息差为负，导致巨额亏损。
      • 而他们为了抢救自己，又去放了很多更具风险，但利益更高的贷款，结果也没收回来，最后完蛋。
    • Key Factor：
      • 业务扩张迅速
      • Ride The Curve的单一业务模式。 （借短：吸纳居民存款；投长：投资mortgage）
      • 未能关注到利率变化产生的影响
• Funding Liquidity Risk
  • Lehman Brothers
    • 主角：
      • 雷曼兄弟银行
    • 事件：
      • 在2000s左右，雷曼兄弟银行大量投资房地产市场，2006年，房价开始下跌，雷曼兄弟公司认为，这是个抄底的好时机，便加杠杆，借短投长（对，又是借短投长。在Repo Market 上借钱，来投资illiquidity long-term real estate market asset ）来投资illiquidity long-term real estate market asset。
      • 结果...2007~2008年，房地产泡沫破灭，房价跳水，雷曼公司损失惨重。并且，由于是在Repo market上进行借贷的，必须Daily Settlement。而此时，又恰好碰上贝尔斯登破产，银行间的信任危机爆发，很少有银行愿意借钱给它。雷曼公司陷入流动性危机。借不到钱，又无法展期，最终被强迫破产。
    • Key Factor：
      • 借短投长
      • 高杠杆（31:1）
      • 没有坚守中间商的角色，做起了投资人，大量持有mortgage和不动产。
    • （大而不倒的印象被打破）
  • Continetal Illinois
    • 主角：
      • 伊利诺伊州大陆国民银行
    • 事件：
      • 伊利诺伊州银行呢，发展则略比较激进，想要做大做强。于是在1977-1981这些年间，这家银行将他们工商业贷款规模从5个billions，加大到14个billions（主要是贷款给能源经销商的）。其中还有一个小银行帮忙拉皮条。
      • 可是谁知道，1981年之后，石油天然气的价格开始上升，很多能源经销商开始违约，小银行先破产，而伊利诺伊银行遭到了巨大损失。
      • 伊利诺伊银行有一个致命缺陷，那就是他的资金来源主要是federal funds 和 certificates deposit(CD，大额存款)，极其不稳定。于是他开始向国外的银行借短期高息外债。但是之后他的丑闻传开，便没有其他银行愿意给他借钱了，并且，大家知道这个丑闻之后，纷纷开始取钱。伊利诺伊银行开始遭到挤兑，濒临破产。最后还是监管方插手，救下了他。
    • Key Factor：
      • 激进的发展策略（降低interest rate；简化借贷流程；降低放宽标准...），并且迅速扩张贷款规模，后期大量贷款违约，造成大量损失。
      • Liability组成不稳定，由Federal Funds 和 Certificates Deposit组成。去国外借高息外债
      • 丑闻爆发，导致run on bank和liquidity risk
    • （大而不倒印象的确立）
  • Northern Rock Bank
    • 主角：
      • 北岩按揭银行
    • 事件：
      • 北岩按揭银行呢，听名字就知道他是做按揭贷款业务的吧，这位呢，也是一位借短投长的老手了。
      • 金融危机爆发，首先，银行信心缺失，大家都不愿意再借钱了，流动性危机吧。
      • 然后，又因为他是做按揭业务的...大家纷纷把钱从他那里取出来，遭到了run on bank...最终接受政府的紧急救助。
    • Key Factor：
      • 借短投长（借短：通过资产证券化，贩卖覆盖债券，以及批发融资市场来募集资金。投长：按揭贷款）
      • 虽然，它做了Diversification Funding，但是...很明显，他忽略了金融危机的全球相关性。
  • The Lessons From Funding Liquidity Risk:
    • stress tset and scenarios is necessary
    • There is a trade-off between funding liquidity and interest rate risk
• Constructing and Implementing a Hedging Strategy
  • Metallgesellschaft
    • 主角：
      • 德国金属公司
      • （主要做能源经销）
    • 事件：
      • 当时呢，石油价格比较低，于是，这个德国金属公司认为，未来油价将会上涨，便签订了"short long-term forward contracts"(第一个long/short呢，可以当作为买/卖方；而第二个long/short 呢可以当做是 做多/做空)。
      • 当然，既然由远期合约，那必然要对冲的哈。于是呢，他通过stack and roll 的方式来签订了许多“long short-term futures”。
      • 让他没想到的是...当时石油减产计划失败，油价大跌，futures曲线变成“contango”（contango：期货溢价，也就是说，期货价格远大于现货价格）...于是他的对冲计划严重损失...而且，futures又有一个特点...那就是daily settlement，每日结算。也就是说，你不是账面上的亏损，而是实打实的亏损！！！最要命的是，他是场内交易，要交margin 对吧？由于daily settlement的缘故，他每天都要把margin补齐到原来的位置，要不然就爆仓(连环夺命margin call...)...一次两次还行，但时间久了，谁也顶不住啊!!!
      • 同时...德国还有一个扯淡的会计制度，他在futures上损失的钱会被写进财务报表里。但是他在contracts上面的盈利，因为是到期交付，所以说无法写进报表...这也就导致了他的财务报表越来越难看，信用评级被下调，银行也不愿意借他钱了，引发liquidity crisis
    • Key Factor：
      • 签订的contracts，是到期结算的。
      • 通过stack and roll的方式来对冲，本身就是有风险的 并且，futures是daily settlement
      • 石油价格下跌，呈contango状，futures亏损
      • 德国会计制度，contracts盈利无法写进报表，报表越来越难看。
  • Lessons From Constructing and Implementing a Hedging Strategy：
    • 在做业务决策的时候，要将Liquidity risk 考虑进去。
    • 如果采用stack and roll的对冲方式，那么一定要仔细考虑，因为这是一个非常关键的风险点。
    • 要实时监控你的头寸，看看它们是否符合你的战略决策，以及他们作为对冲品产生的影响。
    • 要注意税收政策。
• Model Risk
  • Long Term Capital Management
    • 主角：
      • 长期资本管理公司
      • LTCM
      • 对冲基金公司
    • 策略
      • Relative Value Strategies.
        • （Market Netural Strategies）
        • 大概意思是：在市场上，两家相似的公司，股价应该差不多。如果一高一低的话，那就说明有利可图，卖高买低。直到它们均值回归。
      • Credit Spread.
        • LTCM认为，各国债券其实都有个历史均值，如果过高or过低，那么肯定会回到均值线上的。LTCM就靠这个回归均值来获利。
      • Equity Volatility Strategies.
        • LTCM也认为，股票市场的波动率也存在均值回归的现象。
    • 事件：
      • 俄罗斯国债违约。
        • 俄罗斯国债违约造成了Flight to quality，意思就是，大量的资金开始流向安全资产。就好比美国国债。
        • 那这有什么影响呢？造成市场恐慌，扩大Credit Spread。 因为，俄罗斯国债...那可是国债！！！都default了。投资者慌得一匹。
        • 大量资金流向例如美国国债一类的高质量债券，导致这些债券利息下调。【很简单嘛，供不应求，卖方市场】
        • 而那些质量不高的债券呢？很显然没人买。为了吸引投资者，只好提高利息。
        • 这样一涨一跌，债券的Spread不断扩大，二LTCM赌的是Spread缩小，结果造成了巨大亏损。
      • 巴西货币贬值
        • 由于当时巴西货币大幅贬值，造成股票市场的波动率进一步升高。
        • 然而，LTCM又赌错了方向...造成了巨大亏损。
      • Funding Liquidity Risk
        • 由于LTCM公司是在交易所做的交易。当然，我们是知道的，交易所交易就意味着保证金，就意味着daily settlement，就意味着 margin call。
        • 当时市场恐慌，再加上LTCM做的交易大量亏损，人们愈发质疑LTCM公司，就不愿意再借钱给他，甚至要求他交更多的抵押物才肯借钱。
      • Marketing Liquidity Risk
        • 原本LTCM公司是可以把那些合约给卖出去来填坑的，但是因为他的头寸很大，市场很难吃的下。
        • 而且，当时有很多小公司采取的适合LTCM公司一样的策略，但是他们比较鸡贼，看到情势不对，在LTCM公司卖出之前就已经在大量抛售了，导致那些合约价格越卖越跌。
    • Key Factor：
      • 没有预料到在发生Extreme Crisis 发生的时候，极端事件相关性和波动率会急剧上升，流动性会急剧下降。
      • 杠杆过高28times
      • 太依赖模型
    • Lessons Learned:
      • scenario analysis，模拟极端情景，市场风险和信用风险的互动。
      • 没有考虑到市场不好时，流动性成本的上升
      • 要缴足初始保证金
        • 因为当时长期资本公司还是要找broker 来做这些衍生品交易三，而LTCM当时又是一个抢手的香饽饽，很多broker为了抢到他都说可以少交甚至不交保证金。
      • 要做好信息披露，被低估了价值
        • 因为当时被拍卖的时候，他信息披露没做好，很多资产都被贱卖了
    • Additional lessons learned
      • model risk:
        • 假设市场收益时服从正态分布的，并且无法预测once-in-a-lifetime event事件。而且他的风险管理主要是通过VaR来预测的，但是VaR本身就具有缺点，无法预测Tail loss
      • Funding & Marketing Liquidity Risk
        • 忽略了在市场不好的时候，Liquidity会急剧下降，产生Cash Flow Crisis
      • Correlation and Volatility
        • 在市场条件不好的时候，风险的相关性和波动性会急剧上升
      • Market Risk
        • leverage 太高！！
  • The Niderhoffer Put Options
    • 主角：
      • Niderhoffer
        • 一个天才投机客，毕业后进入索罗斯量子基金
        • 《投机客养成手册》
    • 事件：
      • 他卖出了大量的极度虚值（out of money）的看跌期权，来赚取手续费。（标的资产是标普500指数）
      • 他的模型算出来：只要市场一天之内，下跌不超过5%，他就不会亏钱。前提是市场是正态分布的（市场跌涨的概率相同的） 结果...stock market一天之内下跌7%，然后就接到了margin call...就清盘了。
    • Key Factor：
      • Niderhoffer short a large amount of out of money put options whose underlying assessts are S&P 500 to gain the options premium.
      • There is a bug in his model, which assume the market return is normally distributed.
      • The model underestimate the probability of tail loss
  • The London Whale
    • 主角：
      • J.P Morgan 在London的交易所
    • 事件：
      • 这件事要从J.P Morgan 的一位在伦敦的CIO说起。这位CIO呢，从事的是SCP(sythetic credit portfolio/合成信贷投资组合)。 简单介绍一下SCP。SCP呢，其实是Morgan的一个对冲投资方式。
      • 因为Morgan是手里握着大量信用贷款的大银行嘛，所以信用风险相对较高。 SCP成立的目的呢，就是想着当市场变坏的时候，信贷大量违约的时候，能够对冲一下，从市场上扒拉钱给公司。 SCP的标的资产主要是short各种标准指数和CDS，整体仓位是属于short credit risk。
      • 但是随着2011年，经济开始好转，巴塞尔三协议的发布，要求减少RWA（Risk Weighted Assessts/风险加权资产）【大白话，风险较高的资产】 所以说这位CIO被要求从信用做空，转变为信用中性策略。说白了就是让你减少short的仓位。
      • 但是呢，说着容易啊，减少那么多仓位，其实交易成本非常高的，所以说这位CIO就自作主张，改成了加仓做多。【减少做空和加仓做多是一样的嘛】 但是正是这种复杂的交易策略，将摩根大通冲进了水沟。
    • Key Factor：
      • 这位CIO篡改了VaR模型，导致VaR的数值变低，在VaR limit一下。【因为按照原来的VaR模型的估值，这笔交易肯定是不能做的。】
      • 其次呢，当SCP出现巨大亏损时，这位CIO篡改valuation practice，掩盖损失。
      • SCP的对冲策略做反了，反而增加了risk。（反正很复杂）
      • 最后，摩根大通不同部门的valuation practice也不统一。
• Rogue Trading and Misleading Reporting
  • Barings
    • 主角：
      • Barings
      • 巴林银行
    • 事件：
      • 尼克李森（巴林银行支行的初级交易员）的大量投机交易，使巴林银行损失12.5亿，被迫破产。
      • 由于他的操作失误，造成了巨大的亏损，但是他选择继续隐瞒，并通过补漏洞的方式填补叫资金缺口。
      • 但随着资金缺口越来越大，尼克李森最终选择用投机的方式来填补漏洞。
      • 【但是很显然，他投机不成蚀把米】
    • Key Factor：
      • 应该做的交易策略
        • [两个交易都针对日本股票指数(NIKKEI225)]
        • short straddles——short call + short put.
          • 通过NIKKEI225指数的小幅波动来赚钱。但是如果大幅上涨or下跌就会产生亏损
        • long short futures——买卖期货合约
          • 通过发现同一合约在不同交易所的价格差距来进行套利。俗称高买低卖
      • 为了填补漏洞，他改变了策略。
        • 将 long short futures 改成：long-long futures【又称：double long/naked long】
      • 亏钱【因为当时日本遭受大地震，经济下行。】
        • long long futures——当时股价在下跌，但是他认为地震很快就会过去，所以说还在继续long long。 但是他肯定没想到，大地震过后还有余震，日本经济一直没见的好转
        • short straddles——产生巨大波动，造成亏损
      • 双重身份 同时是 Trading office 和 Back office 的头头。
        • 用Trading office的身份来改变交易策略
        • 用Back office 的身份来隐瞒亏损【通过虚拟账户】
      • 高管层的不尽责，和缺乏监督
      • 风险监管不完善
    • Lessons learned
      • 不能双重身份，前台后台的职位要分开
      • 大的资金变动，巨额盈利一定要做彻底的调查
      • 完善风险报告和监控系统、
      • 会计系统的漏洞可能会被用来谎报利润
• Cyber Risk
  • The Swift
    • 主角：
      • 环球同业银行通信电讯协会
      • SWIFT
    • 事件：
      • 他是为全球的大银行做安全、迅速、保密的通信业务的。2016年，黑客入侵了他的网络，转走了8.1亿美元
• Corporate Governance
  • Enron
    • 主角：
      • 安然
    • 事件：
      • 安然原本是美国天然气的垄断经销商，但是随着自由市场的进行，天然气变成了“薄利多销”的行业。但是公司的公关层却非常激进，想要做大做强。
      • 在2000年左右的夏天，出现了用电危机，他的同行电力供应不足，请求安然帮忙，但是安然恶意提价2000%成功击垮了同行。
      • 并且安然进行财务造假，把报表的做的非常报表，误导公众。
      • 董事会没有起到监督管理层的作用，直接让当时公司的CFO担任公司私募股权基金的管理人
      • 安然还在报表上“创意性”地掩盖他在财务报表上的漏洞，把亏损转移到自己的子公司。
      • 安然还联合安达信财务造假，而安达信最后也被罚款700+亿美元。
      • 安然联合JP.Morgan，在不增加财务负债表的负债的情况下，进行贷款。【通过子公司向J.P Morgan借款，再以做生意的形式给安然】
    • Key Factor：
      • 管理层过于激进的strategies，不正当竞争，财务造假
      • 董事会没有尽到监管的责任
      • 外部审计部门不负责
• Repution Risk
  • Volkswagen
    • 主角：
      • 大众汽车
    • 事件：
      • 当年大众汽车为了获得环保许可，在汽车上加装软件，以达到环保标准。后来在检测中被发现，于是全球各地纷纷掀起检查大众汽车的热潮，结果大众汽车被罚惨了，而且声誉受到巨大的损失，股价掉了1/3
• Financial Enginerring
  • Banker's Trust
    • 主角：
      • 信孚银行
    • 事件：
      • 保洁和吉布森要求信孚银行帮他们设计一个金融产品来减少他们的融资成本。
      • 信孚银行于是便设计了利率互换，可以降低融资成本，但是也会有一定风险造成极端损失。
      • 1994由于美联署上调了250个基点。2.5%给他们造成了巨大的损失。
      • 于是起诉银行，最后庭外和解，但是给信孚银行造成了很大的声誉上的损失，最后被迫被德意志银行收购。
      • 【因为电话录音里有信孚银行的丑闻】
    • Key Factor：
      • 复杂的衍生产品。可以推荐复杂的衍生品，但必须是要在客户理解的范畴内
      • 不能欺骗客户
    • lesson learned：
      • 产品的复杂程度与客户能接受的程度相匹配。
  • Orange County
    • 主角：
      • 橘子郡
    • 事件：
      • 1990s，橘子郡向回购市场借了100+亿美元来做复杂的交易。投资反向浮动利率债券
      • 但是没想到的是，利率后来有上升了，橘子郡被强制平仓...而且当时橘子郡也陷入了流动性危机，大家都不愿意再借给他钱，导致它无法展期，最终宣告破产。
    • Key Factor：
      • leverage too high
      • model不准确
      • 风险appetite 和业务决策相关联，并且要和利益相关方做好沟通
  • Sachsen
    • 主角：
      • 萨克森银行
    • 事件：
      • 07-09年是最主要的美国的次级贷款的主要持有人。金融危机爆发以后，萨克森银行巨亏...最终被收购
• 事件合集： Interest Rate Risk The Saving and Loan Crisis Funding Liquidity Risk Lehman Brothers Continetal Illinois Northern Rock Bank Constructing and Implementing a Hedging Strategy Metallgesellschaft Model Risk Long Term Capital Management The Niderhoffer Put Options The London Whale Rogue Trading and Misleading Reporting Barings Financial Enginerring Banker's Trust Orange County Sachsen Repution Risk Volkswagen Corporate Governance Enron Cyber Risk The Swift