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巴菲特致股东的信
这是一篇关于巴菲特致股东的信思维导图，《巴菲特致股东的信》是投资大师巴菲特本人最为认可的一部著作，由劳伦斯·坎宁安将其历年致股东信按主题整理而成。全书系统呈现了巴菲特长达60余年的投资与管理哲学，核心可概括为三大支柱。首先是“所有者”视角的投资理念。巴菲特将股东视为合伙人，强调买股票就是买公司，投资者应关注企业内在价值而非股价短期波动。他秉持格雷厄姆的“安全边际”原则，以合理价格买入优秀公司，同时在费雪和芒格影响下，进一步发展为“为好品质买单”——宁愿以公平价格买入伟大的公司，也不以低价买入平庸的公司。其著名的“1美元原则”要求公司留存的每1美元利润至少创造1美元市值。其次是“能力圈”与集中投资。巴菲特坚持只投资自己能理解的企业，不追逐看不懂的热门行业，哪怕其前景再诱人。他认为投资者应抓住确定机会下重注，“本该用大盆接钱，别用一个小勺子”，同时善用市场先生的情绪，在他人贪婪时恐惧、在他人恐惧时贪婪。第三是与股东利益一致的管理哲学。伯克希尔的管理层将大部分个人财富投入公司，与股东风险共担。巴菲特本人只负责资本配置与经理人选拔，放手让旗下优秀经理人自主经营，以“像所有者一样思考”为最高评价标准。公司始终坚持稳健保守的经营策略，保持充足流动性，从不依赖陌生人的善意，宁可放弃诱人机会也绝不过度负债。全书贯穿的核心思想可归结为：投资不是投机，而是基于对企业长期价值的深刻理解与坚定信念。
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巴菲特致股东的信
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巴菲特致股东的信
开场白
与所有者相关的企业原则
每一年的年底与年初相比，伯克希尔公司的流通股股东名单中有98%是不变的。
有大约90%的本公司投资者，他们持有的伯克希尔股票在其所有投资资产中是占比最大的，遥遥领先于其他持股。
我坚定的认为，股东们应该可以直接与公司CEO进行沟通，得到他现在和未来如何对企业进行估值的看法。
一个公司的特征决定了它的股东特征，正所谓“物以类聚，人以群分”。如果公司追求短期的结果或短期的股价表现，那么，它所吸引的股东也会同样关注短期表现。
费雪曾经将公司吸引股东的策略比喻为餐馆吸引顾客的策略。
一些公司的管理层希望自己公司的股票交易活跃，对于这样的想法，我们感到非常奇怪。这个观点的实际意思是，希望现有的支持者抛弃自己公司的股票，替换其他人。
我们希望公司股票的低换手率可以继续保持，保持在那些理解公司运营，欣赏我们的策略，分享我们愿景的人手中。
我总结了15条与所有者相关的企业原则
1.虽然组织形式上是公司制，但我们以合伙人的态度来行事。芒格和我将我们的股东视为我们的合伙人，而我们自己则是执行合伙人。我们并不将公司本身看作资产的最终所有者，而是认为公司仅仅是我们持有资产的一个渠道。
我们希望你将自己视为一个真正长期拥有公司部分资产的人，就像你和你的家人共同拥有的农场或公寓一样。
我们通过公司的长期成长来衡量成功，而不是通过每个月的股票价格变动来衡量成功。
如果我们对一只股票有良好的长期预期，那么短期的价格波动对我们来说毫无意义，除非有人报给我们一个非常有吸引力的价格。
2.大多数的公司董事会成员将伯克希尔视为自己的产业，他们财富的主要部分就是持有公司股份所带来的价值。换而言之，我们吃自己做的饭。
芒格90%以上的家庭资产都放在伯克希尔的股票上，而我则是98%-99%。
我和查理的投资组合都是以伯克希尔股份为主，我们吃自己做的饭。你挨打，我也挨打，而且我们的亏损幅度是一样的，我的亏损金额还比你大的多。这些就是我们努力做到最好的最大推动力。
我们对高薪，期权奖励，或者其他什么从你们身上挣钱的事情毫无兴趣。
我们相信伯克希尔是一个拥有股权质量和多样性都非常好的企业。
3.我们长期的经济目标是：伯克希尔公司每股内在价值的平均年回报率最大化。我们并不以公司规模来衡量经济意义，而是以每股的增长来衡量。我们确信未来每股的增长率将会下降——这是由于资产规模过大所导致的。但如果我们的增长率无法超过美国大型企业的平均增长率，我们将会非常失望。
4.为了达成目标，我们的首选是直接持有一系列多元化的企业，从中获得稳定的现金流和持续的高于市场平均水平的资本回报。
一个低迷的股票市场，对我们而言是一件好事。
第一，它使我们可以用更低的价格买下整个公司。
第二，低迷的市场使得我们的保险公司可以更容易的在一个具有吸引力的价格上，购买一些优秀企业的股票。
第三，一些优秀的企业，例如可口可乐，会持续回购自己的股票，于是它们和我们都能以更便宜的价格买入股票。
当市场大跌时，和平常一样，不用担忧，这对于伯克希尔反而是个好消息。
5.由于我们的企业所有权方式以及传统会计方式的局限性，综合会计报表显示出的盈利无法真实体现出我们实际的经济成果。芒格和我即是所有者又是管理者，实际上会忽略这些由综合会计报表提供的数据。然而，我们会向你们报告我们所控制的重要企业所产生的收益和那些我们认为重要的数字。这些数字和我们提供的其他信息一起，将有助于你们做出判断。
无论是喜是忧，我们都坦白的做出说明。
6.账面的结果不会影响到我们的运作和资本分配的决策。在收购成本相近的时候，我们宁可购买那些根据标准会计准则，未在账面体现出来，但实际可以带来2美元盈利的资产，而不愿购买可以在账面上体现出来，但仅能获得1美元盈利的资产。
7.我们非常谨慎的使用债务。当进行借款时，我们试图将长期利率固定下来。我们宁愿拒绝一些诱人的机会，也不愿意过分负债。虽然这种保守的策略会影响我们的收益，但是考虑到我们身后的保险客户，贷款人和那些将大部分财产交由我们管理的投资者，这种方式是唯一能让我们觉得安心的办法。
我不会用我的家人，朋友所拥有和所需要的东西去冒险，为了得到他们原本没有和不需要的东西。
伯克希尔采用的两种低成本，无风险的杠杆资源
递延纳税
保险浮存金
8.伯克希尔会继续收购活动，但管理层绝不会让股东花冤枉钱。我们不会置长期的经济结果于不顾，花高价收购公司以追求多元化。我们使用你们的钱就像花我们自己的钱一样，并将你们从多元化行为中得到的价值，与直接投资所能获得的价值相比较。
9.我们需要定期根据结果反思政策。我们会考察留存在公司里的利润，长期而言，每留存1美元利润，至少创造不少于1美元的市值。到目前为止，这个“1美元”原则都得以实现。我们未来会继续以每5年为周期进行观察。
“以每五年为期”的测试应该满足两个条件
1.在此期间，账面价值的增长是否超出标普500指数的表现？
2.股价是否能持续保持对于账面资产的溢价？这个意思是说，每留存的1美元利润是否总能创造超出1美元的市值？
如果上述两个条件都满足，那么“以每五年为期”测试“1美元”原则就是合格的。
10.我们只有在物有所值的情况下，才会以发行新股的方式进行收购。发行新股实际上就是出售公司的一部分，我们出售公司部分股份的估值方式，与我们对于整体公司的估值并无二致。
11.你们应该注意到，芒格和我的一种态度不利于我们的财务表现：无论价格如何，我们都没有兴趣卖掉伯克希尔所拥有的优质资产。
对于那些表现不尽如人意的企业，只要它们还能够产生哪怕微薄的现金流，只要管理层和劳资关系还不错，我们就不会出售。
有人建议对表现不佳的企业投入大量资金以重振旗鼓，对于这样的建议，我们持极其谨慎的态度。大量对于糟糕行业的额外投资，最终就像在流沙里挣扎一样，毫无意义。
12.在与股东沟通企业经营状况的过程中，我们会坦诚，如实的汇报好与不好的地方。我们的方针主要是采用换位思考的方式，如果我处在你们的位置上，希望了解哪些情况，我们不会亏欠你们一丝一毫。
我们始终认为诚实将令人收益，作为管理者也一样。那些在公众场合能误导大众的人，最终，也会在私下里误导自己。
在伯克希尔的财报中，你们将不会看到所谓的财务“大洗澡”或会计调整这样的动作。我们不会故意“平滑”季度或年度的财务数据，我们会告诉你们真实的情况。
在我们所有的沟通形式中，我们对所有股东一视同仁。我们不会将盈利预测数据专门提供给业内的分析师。我们的目标是所有的股东同时得到同样的信息。
13.虽然我们有开诚布公的态度，但只会在法规监管的范围内讨论我们的证券市场行为。我们不会讨论我们的投资活动，股票交易，甚至那些已经出售的证券，我们也不会讨论。
对那些传言中的投资，我们也不谈论，如果我们否认虚假报道，并对真实的猜测说无可奉告，那我们实际上就是帮着那些人确认真假了。
尽管我们不愿意讨论个股，但我们会非常愿意讨论自己的企业和投资理念，就像当初金融界最伟大的导师本.格雷厄姆慷慨分享的智慧，使我们获益匪浅。
14.我们希望股东在持有股票期间，能够获得与公司每股内在价值损益同步的收益。
15.我们常常将伯克希尔每股账面价值的表现与标准普尔500指数比较，希望长期超越大盘，否则投资者何必把钱交给我们？
导言
公司治理
在巴菲特看来，经理人（包括CEO,高管，管理层）是股东资本的管家。最好的经理人应该像所有者那样思考，将股东利益放在心里，并由此做出决策。
最为重要的是经理人与股东沟通的直率和坦诚。
巴菲特以及伯克希尔避免进行预测，因为这是一种糟糕的管理习惯，经常会导致管理人粉饰报表。
企业管理中最为重要的，是选择能干，诚实，勤奋的经理人。
尤其需要特别重视公司首席执行官CEO的选择。
巴菲特认为最好的方式是，认真谨慎的挑选那些可以不受体制弊端约束的，精明干练的CEO
杰出的董事会会对CEO起到很好的帮助作用。所以应该按照精明强干，利益所在，股东导向的标准来选择董事会成员。
巴菲特强调，治理结构中的首要问题，是美国企业对CEO评估的例会，通常都有CEO参加。如果召开评估例会时，没有CEO本人参与，将会改善公司治理情况。
在伯克希尔的大家庭里，短期的结果当然重要，但是任何短期的压力都不应该以牺牲长期竞争力为代价。
巴菲特指出，仅仅是使用公司留存利润再投资而取得利润增加，简直就是举手之劳，并未提高公司真正的资本回报。如此一来，授予管理层股票期权实际上是打劫股东财富，并将战利品分给管理层。
巴菲特强调，管理层的薪酬取决于其表现。
管理层的表现以盈利能力作为衡量，而且是在扣除了公司相关业务的资本费用或留存利润产生的利润之后。
如果使用期权的方式，应该将其与个人业绩挂钩，而不是与公司业绩挂钩，并且期权的行使价格要与企业价值相适应。
更好的做法，就像在伯克希尔那样，股票期权不作为管理层薪酬的组成部分。伯克希尔的管理层根据业绩贡献获得现金奖励，如果他们想要公司股票，直接购买即可。
巴菲特说，如果他们能这么做，那么就说明他们是站在股东的立场上。
以公司股票期权奖励管理层，以期达到管理层与股东利益一致的做法，是痴心妄想。
免费的彩票，谁不想要？
看上去双方的利益绑定在了一起，但这在现实中完全是不同的船。没有哪个股东可以逃得掉资本成本的负担，而行使固定期权价格的人却没有资本成本。给管理层发期权就好比，有人送了你一张乐透彩票你会很开心，但是你永远不会自己去买。
股东要防止股票期权的滥用。
财务与投资
在现代金融的设定里，有效市场支配一切。
很多教授坚信，股票的市场价格已经完全反映了企业的真实价值，剩下的风险就是股价波动的风险。
巴菲特认为，大多数市场并非完全有效，将市场波动等同于风险是一种曲解。
巴菲特在超过40年的时间长河中，创造了超过20%的年复合投资回报率。
在巴菲特看来，以个股股价波动幅度对比市场平均波动幅度计算出来的贝塔值来衡量风险，简直荒谬透顶。
如果相对于大势，一只股票的股价大幅下跌，……大跌之后的股价反而比先前股价高企之时，更具风险。贝塔就是这样来测量风险的。
贝塔方式无法区分企业特性的风险，例如“一家只卖宠物石或呼啦圈这种单一产品的玩具公司，其内在风险与另一家主打大富翁或芭比娃娃的玩具公司相比，两者虽然同样是玩具公司，但风险内涵并不相同”
为了达到理想贝塔数值而进行不断交易，重构组合的行为，实际上大大增加了手续费，佣金等交易成本，让人远离长期的投资成功。
巴菲特认为买太多的股票会导致风险上升。
将你所有的鸡蛋放在同一个篮子里，然后，看好篮子。
价格是你所付出的，价值是你所得到的。这两样很少完全相等，但绝大多数人很少能区分它们的不同。
格雷厄姆最为深远的贡献是创造了一个住在华尔街的脚色——市场先生。
另一项来自格雷厄姆的重要遗产传承是“安全边际原理”
这项理论认为，在一个投资中，如果支付价格不能明显低于其所提供的价值，那么这项投资就不应该进行。
如果将所有深刻的投资秘诀浓缩提炼为四个字的话，就应该是：安全边际。
所有真正的投资必须建立在价格与价值的关系评估基础上。那些不将价格与价值进行对比的策略根本就不是投资，而是投机。
投机仅仅是希望股价上升，而不是基于“所支付价格低于所得到价值”的理念。
巴菲特认为“成长”和“价值”是不可分割的整体，因为成长是价值的一个组成部分。
巴菲特投资智慧的三大支柱
市场先生
安全边际
能力圈
投资者仅仅需要聚焦于自己看得懂的公司，聚焦于你自己了解的公司。
投资替代品
华尔街以及学院派的流行观点认为，巨大的债务负担并不完全是坏事，反而会使得公司管理层更专注，更努力，对垃圾债券提供了多一层的保护，他们将其比喻为“匕首论”
巴菲特指出，20世纪90年代早期的经济衰退中倒下的大量公司，都是由于债务负担过重。
支持者相信衍生品工具对于管理风险非常有用。
巴菲特认为，衍生品非但不能消除系统性风险，反而可能具有完全相反的效果。
在收购了通用再保险公司之后，巴菲特忍受了数年衍生品管理所带来的煎熬。
普通股
如果我们因为交易所关闭而不打算持有的股票，那么即便交易所开市我们也不会持有。
企业盈利的很大一部分被耗费在与交易相关的摩擦成本上。
巴菲特估计整个成本约占全美国企业年度总利润的20%
巴菲特希望伯克希尔的股价最好等同于其内在价值。
一个公司应当像一家餐馆一样，提供一份菜单以吸引某一类型口味的顾客。伯克希尔提供的长期“菜单”，强调了频繁交易活动的成本会损害长期投资结果。
巴菲特强调：资本配置对于企业和投资管理都非常重要。
公司利润到底应该进行分红还是留存，取决于：留存的每1美元利润能否创造出至少1美元的市值？如果可以，就应该留存利润；如果不可以，就应该分派红利。
巴菲特对于那些能用1美元买回2美元价值的管理层赞誉有加，因为这是使用公司资金的明智之举。
回购那些股价偏低的股票是一种配置资本，提升价值的好手段。
巴菲特列出了伯克希尔进行股份回购的理由和条件：只有当股价大幅低于其内在价值之时。
巴菲特认为股票分拆有损股东利益
1.分拆增加了交易成本，因为分拆之后的周转率提高了。
2.分拆会吸引那些短线客，他们过度关注短期的市场股价涨跌。
3.由于上述原因，分拆会导致股价严重偏离公司的内在价值。
巴菲特认为，一家公司如果以低于价值的价格出售股票，对于它现有股东而言是一种犯罪。
兼并与收购
伯克希尔的投资政策通常采用双管齐下的方式：整体收购全部股份，或仅仅收购部分股份。前提是这些企业至少具备两点
1.具有优秀经济特征，即拥有所谓的“护城河”竞争优势。
2.拥有巴菲特和芒格喜欢，信任，欣赏的管理团队。
有两类企业是极其稀缺的
第一类，是为数不多的具有护城河特征的企业——它们可以提高售价但不会使销量减少，或不会使市场份额降低。即使管理层平庸，这类具有护城河的企业也能提供资本高回报。
第二类稀缺的企业是其高管具有出色的管理能力。他们善于挖掘运营不佳企业的潜力，完成常人难以完成的壮举，运用杰出的才能释放企业那些隐藏的价值。
巴菲特将主导收购的管理层的动机归为三类
收购的快感
扩大规模的快感
对于协同效应的过分乐观
在支付收购的方式上，伯克希尔只有在物有所值的情况下，才会以发行新股的方式进行支付。
一个以发行新股作为支付手段的买家，如果其股价较低，比方说，只有内在价值的一半，那么，这就等于给对方支付了双倍的价格。
绿票讹诈式回购：公司对于大肆购买公司大宗股份并威胁要收购公司的外部人，以高于市场价格买回其持有股价的行为。
巴菲特谴责这种行为，因为这是另一种对公司的打劫。
80年代盛行的杠杆收购LBO应该受到谴责
杠杆收购使企业变得脆弱，巨大的财务杠杆必须支付巨额的代价，并且提升了整个收购成本。
伯克希尔的收购还具有额外的优势：支付高含金量的股票，以及在收购之后，给予公司高管高度的自治权。
估值与会计
内在价值：一个企业在其存续期间创造的所有现金的折现值。
透视盈余：是在伯克希尔净利润的基础上，加上各个被投资公司的未分配利润，减去内在增量税项得出的。
会计商誉：指收购一个公司的价格超出其公允价值的部分（扣除负债后）。
如果收购活动产生了商誉，那么，商誉必须在40年内，以每年均摊的形式，在收益账目中摊销。
经济商誉：是无形资产的集合。企业的经济商誉会随着时间的推移而上升。
具有强大经济商誉的公司在通货膨胀的年代所受到的伤害，远远小于那些没有经济商誉的公司。
品牌公司比杂牌公司在通货膨胀中处于更为有利的位置。
除去负债，商誉摊销后的净有形资产的回报能力，是评估经济商誉的最佳考量指标。
（净利润+商誉的摊销）/净资产
巴菲特强调对于折旧费用的处理不同于摊销，折旧是真实的成本。
会计诡计
格雷厄姆虚构了一个美国钢铁公司，通过采用高级簿记方法，该公司在没有现金流出或没有改变运营费用，或没有改变销售的情况下，其盈利取得了“显著增长”。
第一章 公司治理
1.完整公平的信息披露
在伯克希尔公司，我们通常会换位思考，设想如果我们自己处于股东的位置，应该得到什么样的信息，我们会从这样的角度向股东披露完整的报告。
我们对于模糊不清的会计技巧心存疑虑，因为太多时候，这样做意味着管理层希望隐瞒一些东西。
公平报告：我们选择在周五股市收盘后，或次日的早晨，将公司的年度和季度财报发布在互联网上。
这样可以让我们的股东有充分的时间来消化其中的信息。
选择性披露
对分析师和机构投资者提供更多的企业经营数据，相对于个人投资者，这些人得到了更多的信息优势。这实际上是一种腐败行为。
在股东大会上，CEO往往会避免谈到真正重要的信息，他们会做选择性披露，只披露对公司有益的那一面。
芒格和我都认为，CEO们预测公司增长速度，是骗人的和危险的。
2000年最赚钱的200家公司中，能在未来20年中保持15%每股盈利增长的公司，将不超过10家。
CEO们在使出重重解数，筋疲力尽之后，他们有时甚至玩起了各种各样的会计游戏，以便达成目标。
例如EBITDA指标，就很容易通过给报表“洗澡”达成。如果你一次性给员工发10年工资，然后进行摊销。那么原本每年作为费用的工资，将因为摊销而不会影响EBITDA。
EBITDA指标：未计利息，税项，折旧及摊销前的利润
对于那些用美妙预测吸引投资者的CEO们，芒格和我持怀疑态度。
巴菲特在企业信息披露上给予投资者三条建议：
第一，小心那些展示弱会计的公司，如果一家公司没有费用选项，或者养老金假设如天马行空，对于这样的公司要小心。鼓吹EBITDA是一种有害的做法。
第二，不知所云的注脚往往意味着靠不住的管理层，如果看不懂财务报告中的某个注释或者其他管理解释，通常是因为CEO不想让你明白。
第三，对于那些大肆鼓吹盈利成长预测的公司保持警惕，企业很少能在波澜不惊、毫无意外的环境中一帆风顺地发展，所有盈利也不是简单顺利的可以预知。
芒格和我不仅不知道伯克希尔下一年的盈利水平，甚至不知道下一个季度的盈利如何。
如果CEO们总是能达到他们预测的目标，我们对其会是彻头彻尾的怀疑。
2.董事会与公司高管
一个能力不足的下属或许很容易丢掉饭碗，但是一个碌碌无为的CEO经常可以蒙混过关，因为衡量这个职位的标准几乎不存在。
你很难指定某个具体指标来衡量CEO的工作业绩
一般而言，公司的管理层总是先射出管理目标之箭，然后匆忙把落箭点圈成靶心。
充当公司CEO的老爷们通常也是董事会成员。
你如果对CEO下达一个机械指标，那也同样无济于事。一般而言，管理层有其内在目标是好事，但是如果硬性规定每股盈利增长率必须要达到15%，这种做法则骗人和危险。这通常会导致CEO们好高骛远，同时逼得他们会计造假。
董事会里的三种情形
第一种情形最为常见，董事会里没有控股股东。
在这种情况下，巴菲特认为董事们的行为应该像缺席的股东一样，想方设法着眼于公司的长期利益。
假如董事会能恪尽职守，就应该与平庸或糟糕的公司管理层做斗争。
董事会有责任更换那些不称职的管理层。
董事们应该定期召开没有CEO参与的会议，并制定CEO业绩衡量标准，这样才能以衡量标准，评判CEO的业绩作为。
董事会成员应该精通业务，乐于本职，具有股东利益导向的精神。
在很多情况下，董事会成员的组成往往基于其社会名声，或纯粹出于增加董事会的多元化因素的考量。这种做法是错误的。
第二种情形，控股股东同时也是公司的高管。
如果股东/公司高管是平庸或糟糕之辈，或越俎代庖，伸手过长，通常董事除了反对之外，无能为力。
董事们除了通过说服达成一致之外，别无他法实施影响或改变。
如果问题十分严重，外部董事应该辞职。
他们的辞职将会是对管理质疑的警示信号。
第三种公司治理的情形发生在控股股东没有参与公司管理的情况下
这种情况将外部董事推到了一个潜在有用的位置。如果他们对公司高管的工作能力或诚信不满意，可以直接向大股东通告他们的不满。
这种情况对于外部董事有利。
从逻辑上来讲，第三种情形对保证一流的管理最为有效
第二种情形中，大股东同时也是公司高管，老板当然不会解雇自己
第一种情形中，董事们常常发现对付平庸之辈或过分之举，往往很棘手。
除非对公司管理不满意的董事能赢得董事会的大多数支持，否则这将是一项尴尬的任务。
这些年来，太多的CEO们，他们在办公室里行为不端，蒙混数字，报以平庸的业绩，却为自己支取着高额的报酬。
为什么聪明又体面的董事会 未能防止这样可悲的事情发生？
董事会首要的问题在于，内部董事往往是利益相关人，他们都是和事佬。
巴菲特就举了薪酬委员会和管理层勾结的例子，薪酬委员会总是对管理层的妥协。如果其他公司开出过低的价格来收购本公司股票，董事们会抱怨。但是董事们却用更低的价钱把股票通过期权送给管理层，完全是抢劫。
在一个由一群和事佬组成的董事会里，不太可能会有人提出更换CEO的提议。同样，也不可能对CEO提议的公司并购活动提出质疑。
独立董事很少会把公司当成自己的事业一样关心。这乃是人之常情，他们会在为自己寻找投资顾问时小心谨慎，但是肩负着其他人的托付时就不这么想。
这些斯文又聪明的人，对于企业没有足够的了解，对于股东利益也没有足够的关心，他们对于那些愚蠢的企业并购和可恶的赔偿政策不会提出质疑之声。
独立董事必须精通商务，有兴趣并具有股东利益导向的特质。
巴菲特认为董事会成员应该是由共同利益的投资人担任。以伯克希尔哈撒韦公司的董事会来讲。首先，每位董事至少将400万美元以上的身家放在伯克希尔；其次，没有任何股份是靠股票期权或赠予获得，全是自己出钱购买；第三，董事们领取的酬劳相对于自身的年收入都极为有限，董事会酬劳平平
巴菲特和芒格一致认为，最不独立的董事应当属那些依赖董事报酬生活的人，可笑的是，恰恰正是这些人被归类为“独立”董事。这类董事虽然举止得体、工作一流，但人的天性使的他们会反对可能危及其生计的任何方案，他们屈从于诱惑。
某个公司遇到了一起完美的收购，然而该公司的独立董事却跳出来反对。虽然目前的股价远低于并购的提案价格，却也没看到独立董事从市场买进什么股份。所以只能得出独立董事们为了10万美元的董事会报酬而反对，万一并购案达成，他们的董事报酬就会泡汤。
在伯克希尔，董事们和所有股东待在一条船上。
你的财富在哪里，你的心就在哪里。
独立董事的三个条件
除了要维持独立性，董事们也必须具备丰富的商业经验，以股东利益为导向，以及在公司拥有真正的利益。
在这三样条件中，第一项尤为难得（丰富的商业经验），如果缺乏这一项，其他两项的作用有限。
芒格和我只做两项工作，其中一项，是如何吸引和留住杰出的经理人，管理我们不同类型的企业运营。
我们的主要贡献就是让他们自由发挥天分，不给他们添乱。
在伯克希尔，我们认为，告诉杰出的CEO如何管理他们的公司，简直愚蠢至极。
如果我们雇用的都是比我们矮的人，我们将成为一家侏儒公司；但如果我们雇用的都是比我们高的人，我们会成为一家巨人公司。
巴菲特和芒格，消除了通常令CEO疲于奔命的所有的仪式和无效活动，经理人可以完全专注于他们自己制定的时间表。
然后给予经理人一个简单的任务，假设三种情况：一，你拥有100%股份；二，将公司视为你和你家族在世界上唯一的资产，并一直拥有；三，在100年的时间里不可以出售公司或与其他公司合并。让经理人在这三个假设下工作，而不被任何会计因素束缚。
我们告诉CEO们要着眼于长期价值的最大化，而不是下一个季度的盈利。
长期视角
对于企业来讲，具有高尚品格的管理层至关重要。在书里巴菲特反复强调，自己只和信任、喜欢和尊敬的人打交道。一般来说，手下的CEO在公司被收购前，就已经是商界的管理明星。其中一些原本就非常富有，他们工作是出于热爱。这些职业经理人始终坚持从股东利益出发的思维方式。
当你拥有的经理人都具有高度的工作热情，你可以与更多的经理人打交道，并且你还有午后小憩的时间。
如果经理人缺乏诚信，愚蠢，即使只有一个，你处理起来也会力不从心。
与大倒胃口的人一起工作就像为钱而结婚，这在任何情况下，都是个糟糕的主意，尤其是在你已经富有的情况下，如果这样做，你绝对是疯了。
教科书上说，期权把管理层和股东的利益绑定在了一条船上。在巴菲特看来，给予期权的做法并不理性。
看上去双方的利益绑定在了一起，但这在现实中完全是不同的船。没有哪个股东可以逃得掉资本成本的负担，而行使固定期权价格的人却没有资本成本。给管理层发期权就好比，有人送了你一张乐透彩票你会很开心，但是你永远不会自己去买。
管理层要获取期权收益再简单不过，只需要不分配股息，然后不断地回购股票，就可以把股票价格抬升到相对行权价格非常高的位置。
只有盈利高于资本成本，股东的财富才会增加。只有让EVA（经济增加值）和管理层收益挂钩才是合理的激励。
伯克希尔只发现金来激励，如果管理层们想要股票，他们完全可以到公开市场上去买。
通过愿意接受风险和承担直接购买的成本，这些经理人用实际行动表明他们与股东穿的是同一双鞋。芒格和巴菲特自己也是如此。
如果我们能提升客户体验，消减不必要的成本，改进我们的产品和服务，我们就会变得更强。
我们长期竞争优势的日渐提升，恰恰源于这些日常不起眼的坚持，我们将其描述为“加宽护城河”
短期如果与长期发生冲突，加宽护城河必须是我们的优先选项。
如果管理层为了追逐短期的盈利而做出了错误的决策，会导致公司各方面的处境恶化，包括成本，客户满意度或品牌美誉度等遭受损害，后续再做大量的工作也无法弥补。
芒格非常喜欢富兰克林的一句话：‘一盎司的预防，胜过一磅的治愈’
1磅等于16盎司
3.企业变化的焦虑
1985年，伯克希尔停止纺织业务，进行了清算。
纺织业务的反思
我们所经历的麻烦，直接或间接的，主要来自国外，那里工人的工资只是美国最低工资的一小部分。
多年以来，我们在纺织行业投入了很多资本，这样能降低成本
很多我们的竞争对手，都在进行同样的资本投入。一旦有足够多的公司这样做，它们降低的成本会成为整个行业杀低价格的新底线。
就像挤在路边的人群中，争相观看游行队伍的人们，每个人都想踮起脚尖多看到一些，结果观看的效果与之前一样。
这种状况让我们面临一个痛苦的选择：巨大的投资能帮助我们的纺织工厂存活，但留给我们的是不停追加投资所带来的糟糕回报。然而，如果拒绝再投资，我们工厂的竞争力就会每况愈下。
最终英雄还要靠时势，管理技能的杰出依然敌不过大环境基本面的恶化。
作为一个商人，如果你想得到一个好名声，一定要从事一个好行业。
伯灵顿公司是美国最大的纺织公司
1964年底，伯灵顿的股价是60美元
从1964年到1985年，公司进行的再投资金额大约是30亿美元，平均摊到每股是200美元。
1985年，股价是68美元
1964年到1985年，用于衡量通货膨胀的CPI指数上涨超过3倍
每股的购买力仅仅相当于1964年的1/3左右
伯灵顿公司的例子表明，当头脑和精力向错误的方向努力时，股东们所能得到的就是这种灾难性后果。
一个良好的管理记录的产生，更多取决于你上了什么样的船，而不是你划船的效率。
如果你发现自己上了一艘长期漏水的船，那么，换一艘船所花费的精力可能比修补漏洞更有成效。
4.社会契约
我们明白在社会公众与我们的铁路业务之间存在一种社会契约。如果任何一方未能履行其职责，那么双方都会不可避免的遭受痛苦。
BNSF(伯灵顿北方圣达菲铁路公司）：铁路承担了42%的美国城际间的运输。BNSF的运量超过所有的同行，达到了整个行业的28%
中美能源公司向240万个美国客户提供电力供应。自从1999年，我们在爱荷华州进行收购以来，从来没有涨过价。同期，爱荷华州的其他大型电力公司提价超过70%，目前它们的电价远远高于我们
5.由股东决策的公司捐赠方法
50%的美国大型公司进行的慈善捐款是由董事们做出的。
这些股东代表直接将善款捐给了他们喜欢的慈善机构，从不询问股东们的慈善偏好。
我们坚持认为，除了那些明显对公司有利的捐赠外，公司的慈善行为应该反映股东的偏好，而不是公司高管或董事的偏好。
如果你们的雇员，包括你们的CEO，希望给自己的母校或者其他什么人眷恋的机构进行捐赠，我们认为他们应该用自己的钱，而不应该用股东的钱。
伯克希尔的每一位股东，按照其持股的大小比例，都可以向公司提出指定的慈善捐款的接受者。你指定慈善机构，伯克希尔来写支票付款。
股东指定捐赠计划
2003年，我们不情愿的终止了“股东指定捐赠计划”，原因是妇女坠胎问题引发的争议。
很多公司管理层谴责政府分配纳税人的钱财不恰当，但他们却热烈拥抱自己拥有分配股东钱财的权利。
6.公司高管的报酬原则
盈利增加可能并非管理层杰出
当资本回报平平的时候，一项“投的越多，赚的越多”的投资记录并不是什么了不起的管理成就，因为即便你是躺在摇椅里管理运营，也可以得到同样的结果。
例如，将你的储蓄账户的本金增加到原来的四倍，那么，你所得的利息也会增加到原来的四倍。
如果资本回报乏善可陈，所动用的资本数量与盈利的增长保持相同比例，这没有什么可值得鼓掌的。
如果在CEO主持期间获得了持续而超常的资本回报，那么这样的赞美是值得的。
即便以8%的利率，经过18年也能令本金规模增长到原先的四倍。
很多公司的高管报酬计划仅仅慷慨的以盈利增长为考量指标，而这种增长在很大程度上，要归功于公司的留存利润。
对于期权的双重态度
在企业的世界里，没有什么东西值得公司将一个为期十年，固定行使价格的期权授予外人，我认为这是一个公平的观点。
管理层要获取期权收益再简单不过，只需要不分配股息，然后不断地回购股票，就可以把股票价格抬升到相对行权价格非常高的位置。再乘以分配的期权数，便得到一笔巨款。
CEO们深谙此道，并知道每派发一分钱的股息，就会降低他们手中期权的价值。
那些为自己及其同僚设计了为期十年，固定行使价格期权的管理层
第一，他们完全漠视了留存利润可以自行增值的事实。
第二，他们漠视资本的成本。
这些管理层所获得的收益，就像在储蓄账户上设置的期权一样，而这些账户里的盈利本来就可以自动增值。
教科书上说，期权把管理层和股东的利益绑定在了一条船上。在巴菲特看来，给予期权的做法并不理性。
看上去双方的利益绑定在了一起，但这在现实中完全是不同的船。没有哪个股东可以逃得掉资本成本的负担，而行使固定期权价格的人却没有资本成本。给管理层发期权就好比，有人送了你一张乐透彩票你会很开心，但是你永远不会自己去买。
管理层要获取期权收益再简单不过，只需要不分配股息，然后不断地回购股票，就可以把股票价格抬升到相对行权价格非常高的位置。
只有盈利高于资本成本，股东的财富才会增加。只有让EVA（经济增加值）和管理层收益挂钩才是合理的激励。
伯克希尔只发现金来激励，如果管理层们想要股票，他们完全可以到公开市场上去买。
通过愿意接受风险和承担直接购买的成本，这些经理人用实际行动表明他们与股东穿的是同一双鞋。芒格和巴菲特自己也是如此。
发放期权的原则
1.股票期权应该与公司的整体表现相关
期权应该授予那些负整体责任的公司管理层。
只有那些负起整体责任的人，才应该得到与其结果相称的奖励报偿。
2.期权的结构应该精心设计
期权的设计应该考虑公司留存利润和资本附带成本，这两个因素。
股东不可能从低价出售部分公司权益中获益
期权应该以真实价值定价。
3.一些我非常敬佩的经理人，不同意我对固定价格期权的看法
他们把期权变成了一种对大多数人的高薪激励工具。
公司留存利润会自动增值，创造新增价值，董事会在设计激励管理层的期权时，应该考虑到这个因素。
在安排股票期权时，会发生一个常见的错误，那就是期权的价格没有随着公司留存利润带来的价值增加而增高。
这种行使价格随留存利润进行调整的期权从来没有发行过。
吃谁的面包，唱谁的歌。
建立与业绩相匹配的奖励机制
在伯克希尔，我们使用一种激励补偿机制，以回馈那些在其职责范围内达到经营目标的关键管理层。
如果喜诗糖果干的不错，我们不会奖励新闻公司。
我们会根据斯科特.费泽公司的业绩决定拉尔夫的报酬，而不是根据伯克希尔公司的业绩。因为他只是负责这个子公司的运营，与集团的其他部分无关。
我们相信工作的优良表现应该得到奖励，无论伯克希尔的股价是升，还是跌。同理，我们认为平庸的工作表现不应该得到特别的奖励，即使我们公司的股价飙升。
我们相信工作资历和年龄大小，不应该作为激励补偿计划的影响因素。
所有伯克希尔的经理人可以用他们的奖金，到公开市场上购买伯克希尔的股票。
通过愿意接受风险和承担直接购买的成本，这些经理人用实际行动表明他们与股东穿的是同一双鞋。
子主题
资本不免费
如果在一个公司中投入资本巨大，当他们动用资金时，我们要收取利息成本；当他们释放出资金时，我们以同样的利率计算贡献。
如果他有回报良好的投资项目，他将获得可观的报酬；如果资金留在子公司没有良好去向，就将其交给奥马哈总部安排。
在上市公司的层面，将几乎每一个报酬计划都描述为公司管理层与股东利益的联盟，“联盟”意味着成为双向合伙人，无论涨跌，而不仅仅是上涨的时候。
很多报酬联盟计划，就像抛硬币游戏中的“正面我赢，反面你输”那样。
那些变幻不定的报酬方式，或者与管理层个人贡献无关的报酬方式，或许会受到一些公司高管的欢迎。毕竟，谁会拒绝免费的彩票呢？
这样的报酬安排对公司而言是浪费，对于管理层而言，也令他们丧失了对于应该关心的事的专注。
7.风险，声誉和失察
以我的观点看，在大型的金融机构里，如果董事会不能坚持其CEO对风险控制负有全责，那么这样的董事会可以说是玩忽职守。
在过去的两年中，仅仅四个最大的金融机构的惨败就令股东们损失了总共5000亿美元的财富。
那些损失巨大的公司的CEO们却毫发无损。
伯克希尔的最高优先原则，那就是我们所有人都应该积极热烈的捍卫伯克希尔的名声。
名誉胜过金钱
我们可以承受金钱的损失，甚至损失大笔金钱，但我们无法承担名誉的损失。
你的同伴们或许会说：“每个人都在这么干。”如果这个说法是为一个商业行为辩解的话，这条原则几乎一定是有问题的。
如果有人给出这样的辩解，让他们把这句话说给记者或法官听，看看会发生什么。
审计委员会的工作很简单，就是让审计师披露他们所知道的一切。
审计委员会应该明确向审计师指出，让他们明白，如果他们不如实披露所知道的或所质疑的情况，将被处以巨额罚金。
一旦审计师们知道，审计委员会要求他们为公司管理层的行为背书，而不是默默姑息时，他们会在这个过程一开始就拒绝做坏事，这样可以防患于未然，防止假账的发生。对于牢狱之灾的畏惧将会发生作用。
审计师应该担心的是误导性的数字，而非担心冒犯管理层。
审计委员会没有能力胜任稽核任务，只有公司外部的审计师能决定管理层披露的盈利数据是否值得信赖。
第二章 财务与投资
成功投资的关键是，在好公司的市场价格远远低于其价值时出手。
1.市场先生
每当芒格和我为伯克希尔保险公司购买普通股的时候，我们遵循的交易方法与我们收购未上市公司是一样的。
购买股票时，我们着眼于公司的经济前景，负责管理的人，我们支付的价格。我们心中没有想过什么时间和以什么价格去出售。我们愿意无限期的持有一只股票，只要我们预期公司能以令人满意的速度提升内在价值。
股市是否存在并不重要，我们持有的股票如果长期停止交易，也不会令我们感到不安。最终，我们的命运将取决于我们所持有的公司的命运。
市场先生是为你服务的，而不是负责指导你。对你有用的是他的口袋，而不是他的脑袋。
如果他在某一天表现的特别愚蠢，你有权选择忽视他或利用他。但如果你受到他的影响，那将是一场灾难。
如何正确面对市场波动？
这是投资第一课，投资者只要过了这一关，区别就是赚多赚少的问题。
一个投资者如果想成功，必须将两种能力结合在一起
一是判断优秀企业的能力
一是将自己的思维和行为与市场中弥漫的极易传染的情绪隔离开来的能力。
这个市场先生的寓言，在隔离市场情绪方面非常有用。
市场或许会有一段时间对于企业的实际运营成果视而不见，但最终将会肯定它。
短期而言，市场是一台投票机；但长期而言，市场是一台称重机。
企业成功被市场确认的速度并不重要，只要公司能以令人满意的速度提升内在价值。
实际上，被认可的滞后性也有一个好处：它会给我们以便宜的价格购买更多股票的机会。
我们不会因为股票的价格上升而卖掉它们，或因为持有太久而卖掉。
永久持有股票的三个理由
我们非常愿意持有任何股票，持有的期限是永远，只要公司的资产回报前景令人满意，管理层能力优秀且为人诚实，以及市场没有高估。
我们宁愿与我们喜欢和尊敬的人合作，获得100%的回报，也不愿意与那些无趣或不喜欢的人合作，获得110%的回报。
下跌的意义
假设你预估自己未来5年是一个纯粹的买家，那么你希望这期间的股市是上涨还是下跌呢？
未来的潜在买家应该更喜欢股价的下跌才对。
伯克希尔会将赚到的利润再投资于其他生意和股票。我们买进这些生意和股票的价格越低，他们将来获得的报酬自然而然就越高。
伯克希尔许多重要的投资对象，也都会持续不断的回购自家公司的股份。在这种情况下，也是股价越低对我们越有利，因为这代表同等金额的钱可以回购更多股份，从而间接提高我们的持股比例。
面对股价下跌，保持良好状态的法宝就三样
1.确保投入的是长期资金
2.买入的是：内在价值不断提升的好公司
3.公司管理层靠谱，分红，回购注销，为股东利益考虑。
股市下跌是好事
即使没钱了，还是希望继续跌，因为这可以帮助公司用更少的钱回购更多的股份，相当于自己还在买入
巴菲特是以收股息为目的，自然希望股价越低越好。
撤资者因股市大跌而亏损，但投资者在获益。
每一个买家都对应着一个卖家，一个人受到的伤害往往成就另一个人。
2.套利
套利：指在两个不同市场上同时买卖的行为，目的是为抓住不同市场间的微小差价。
在很多情况下，套利所期待的利润与股市行为无关，其面临的主要风险是宣布的事件没有发生。
伯克希尔进行的套利活动的特点
我们每年参与的套利活动很少，但通常规模很大。
我们只根据公开的信息进行交易，不会根据谣言进行买卖，也不会试图猜测谁是接管的下家。
如果一些事情注定不能长久，那么终将会覆灭。
1989年，由套利活动引发的公司收购活动有些过于泛滥。
套利仓位本来是安排短期现金等价物的一个替代方式。
只有胜券在握时才出手
我们仍将会时不时的参与套利活动，有时规模还会很大，但仅仅在我们认为胜券在握的时候才会出手。
3.戳穿标准教条
20世纪70年代，“市场有效理论”在学术圈子十分流行，实际上几乎被奉为“圣经”
这种理论认为，股票分析毫无用处，因为所有的与股票相关的公开信息，都已经相应的反映在股价中了。
无论是哪一种形式的竞赛，无论是财务上，心里上还是体力上，面对一群被灌输了“努力也会徒劳无益”的对手，我们于是拥有了巨大的优势。
我认为，以 格雷厄姆-纽曼公司，巴菲特合伙公司，伯克希尔公司连续63年的套利经历而言，可以证明市场有效理论是多么愚蠢。
在格雷厄姆——纽曼公司，我研究了公司整个在1926-1956年期间，从套利中获利的记录，去掉杠杆后平均年化回报为20%
1956-1988年，套利的平均回报超过了20%
在长达63年的过程中，市场一般年化回报率略低于10%，包括分红在内。
有些人在持有的公司表现稍好之时，就会匆匆卖出变现利润，但他们却坚定的持有那些表现不佳的公司。
剪除鲜花，浇灌杂草
如果一家公司业务明晰，又持续保持优秀，那么出售这家公司的权益显然是愚蠢的行为。
1938年，可口可乐售出了2.07亿箱可乐
当时，世界上很多人没有喝过可口可乐，潜力巨大。
1993年，可口可乐售出了107亿箱可乐
每一年，都有认真，严肃的投资者怀着深深的敬意，研究可口可乐长长的历史记录，然后，得出遗憾的结论，他发现的太晚了。
1938年
是人就会犯错误，企业不可能永远优秀，特别高估的时候，还是应该卖出。
芒格和我认为，在一生的投资生涯中，很难做出数以百计的明智决策
我们现在每年只落实一个好主意。
真正的风险：学术界的标准与巴菲特的原则
我们相信，只要投资者在投资之前对企业的核心竞争力做了深入的研究和思考，那么集中投资的风险反而更小。
模糊的正确胜过精准的错误
贝塔值
真正的投资者欢迎波动性。
正是由于市场的大幅波动，才让真正的投资者有机会以非常便宜的价格买到一些表现非常稳定的优质企业。
市场先生越癫狂，报价的波动幅度越大，投资者赚到钱的机会就越大。
在巴菲特看来，以个股股价波动幅度对比市场平均波动幅度，计算出来的贝塔值来衡量风险，简直荒谬透顶。
如果相对于大势，一只股票的股价大幅下跌，……大跌之后的股价反而比先前股价高企之时，更具风险。贝塔就是这样来测量风险的。
贝塔方式无法区分企业特性的风险，例如“一家只卖宠物石或呼啦圈这种单一产品的玩具公司，其内在风险与另一家主打大富翁或芭比娃娃的玩具公司相比，两者虽然同样是玩具公司，但风险内涵并不相同”
可口可乐和吉列的竞争力是显而易见的，其股票的贝塔值与其他很多竞争力低下或没有竞争力的一般公司相差不多。
为了达到理想贝塔数值而进行不断交易，重构组合的行为，实际上大大增加了手续费，佣金等交易成本，让人远离长期的投资成功。
企业的价值，由企业经营过程中能够赚回多少“可以自由分配”的现金决定的
对于一名投资者，真正的风险不在于波动，而在于永久性损失。
彼得.林奇：那些出售普通商品的公司，其股票应该贴上提醒标签“竞争有害财富”
可口可乐，吉列，具有强大 的护城河，不惧竞争。
普通公司没有护城河，竞争对它们是有害的
能力圈
如果将自己限制在一个相对有限，且容易明白的行业，一个智力正常，见多识广的人，就能够以相当的精确度判断投资风险。
我们会坚守在那些易于理解的行业。一个视力平平的人，没有必要在干草堆里寻找绣花针。
分散策略适用场景
1.套利活动是一种依赖概率赚钱的投资活动。
大量的反复博弈，力求最终结果吻合预设的概率。
单次小额参与，保证自己不会在概率站在自己对面时，失去继续玩下去的资格。
基于有利的概率，分散下注，坚决拒绝单次的巨额赌注
如果每次你都全部压上，结局100%是你输光离场。
2.如果一位投资者并不了解任何特定的行业，但却对美国整体经济发展很有信心时，投资者就应该广泛分散持股。
比如，通过定期投资宽基指数基金，一位一无所知的投资者实际上可以战胜大多数专业投资人士。
投资者只要认同国家经济长期的增长趋势，明白股权投资无论从逻辑，还是历史数据回溯都是最好的投资品，就可以通过分散持股来获得企业的平均增长水平。
比如定期投资宽基指数基金并长期持有，就可以获得市场平均水平的回报率，而这个回报率已经可以超越大部分基金经理业绩水平。
格雷厄姆说过：投资这件事有个特点，门外汉只需少许的努力和能力，便可以达到令人敬佩的结果。若试图超越这唾手可得的成就，便需要付出无比的智慧与无数的精力。
如果你有一定的投资常识，能够理解商业运行规律，并且能够找到五到十家价格合理且拥有长期竞争优势的企业，那么，传统的分散投资理论对你而言就毫无意义，它只会拉低你的投资收益率，并提高你的风险。
龙头企业都具有长期竞争优势。
如果单个交易蕴藏巨大的风险，那么，通过进行多个相互独立的交易，可以降低整体风险。
我们一直坚持不动如山的原则
我们继续寻找那些业务易懂，可持续经营，具有令人垂涎的经济特征，拥有杰出才能和股东利益导向的管理层的大型公司。我们必须以合理价格购买。
这个投资方法——寻找超级明星——为我们提供了真正成功的唯一机会。
坚持自己成功的投资方法。
实际上，我们认为将那些频繁买卖的机构称为“投资者”，就像将那些喜欢一夜情的家伙称为浪漫主义者一样可笑。
随着时光的流逝，我越来越感到确信，投资的正确方式是将相当分量的资金，投资于你了解并拥有令人充分信任的管理层的公司。
那种认为通过广泛投资于知之甚少的不同公司，自信可以降低风险的想法是盲目且错误的。
普通人如果投资宽指数基金，确实可以降低风险。
“专业”投资者的疯狂
很多大名鼎鼎的基金管理人现在关注的是其他基金管理人未来几天干什么，而不是关注企业未来几年干什么
1986-1987年间，基金经理们普遍接受所谓的“回撤控制”策略。——当投资组合或股票指数下跌到一定程度或跌破某个阈值，便触发固定数量或固定比例的减仓指令。
单纯的下跌就会触发卖出指令，而卖出指令会导致新的下跌，新的下跌可能再触发新的卖出指令，循环往复，形成股灾。
在买下一个农场后，作为一个理性的农场主，当隔壁的农场被低价贱卖的时候，会要求他的地产经纪人将自己的农场也低价出售吗？
愚蠢的举动
很多市场评论人士喜欢说：在当前大机构飘忽不定的行为主导的市场中，小投资者已经没有赚钱的机会了。
这个结论是相当错误的。这种市场对任何投资者都是理想的，只要他坚守自己的投资系统。
由那些握有巨资的基金经理所导致的市场波动，恰恰为真正的投资者提供了更多的明智投资的机会。
只要投资者不会因为财务因素或心理因素，被迫在错误的时机卖掉持股，那就不可能被股市的暴跌伤害。
谁会被股市波动所伤害？
只有在市场艰难的时候，投资者被迫卖出——无论是来自财务压力，还是心理压力——他才会被股市波动所伤害。
4.“价值”投资：多余的两个字
控制类投资与小股投资
无论是试图取得控制权，还是做少量股权投资，我们都是试图选择商业模式优秀，并且是由优秀的经理人经营的企业。
我们的目标是：以合理的价格买到杰出的企业，而不是以便宜的价格买下平庸的企业。
控制类投资有2个优点
1.控制公司后，我们就有了分配资金与资源的权利
很多CEO缺乏资产配置的能力。
最终的结果是，美国企业界发生了很多不明智的资产配置案例。
2.相对于少量股权投资，控制类投资享有税收优惠。
小股投资
股市偶尔会给我们创造机会，让我们以近乎荒谬的价格买到优质企业的少量股权，远低于意图取得控制权要付出的平均价格。
我们挑选可流通证券的方法，与我们评估企业，进而收购全部股权的方法并无二致。
1.我们能够理解的
2.具有长期竞争力
3.具有诚实且能干的管理层
4.价格极具吸引力
我们不会试图预测短期股价变化，并根据这些预测来买入股票
买入优秀的企业，不管是做小股东还是当大股东都能受益。
价值投资：在投资过程中，我们采取的行动都是寻找价值的行动，至少是物有所值。
所有的投资都是价值投资。
所有真正的投资：必须建立在价格与价值的关系评估基础上。那些不将价格与价值进行对比的策略根本就不是投资，而是投机。
投机仅仅是希望股价上升，而不是基于“所支付价格低于所得到价值”的理念。
有意识的为一只股票支付高价，然后希望以更高的价格迅速卖出，这是投机。
我的导师本杰明.格雷厄姆过去常说：投机不犯法，也不缺德。它的主要问题：只是发不了财。
成长是价值的组成部分
在计算价值时，成长其实就是价值的组成部分，它构成了一个变量。
价值投资
低市盈率，低市净率或高分红，这些因素合在一起，也不能表明一个投资者是在价值投资。
买高市净率，高市盈率，低分红的股票，可能是价值投资。
成长通常对于价值有着积极的影响，有时达到惊人的比例。但是，这种影响难以确定。
只有当一美元新增投资，能够创造超过一美元市场价值的时候，成长才有意义。
新增资本投资回报率必须“明显”高过无风险收益率。
并不是所有的成长都是“好”的，关键是要看增量资本的收益率。增量资本收益率很高，成长就是好的。
（我认为至少要明显高于无风险收益率的两倍，才能认为是“高”）
那些需要不断投入资金的低回报业务，成长反而会伤害投资者。
无价值的成长更加危险
巴菲特用航空公司的例子解释了这句话。当新增资本投入的回报率偏低时，企业成长越快，所需资本越多，对投资者的杀伤力也就越大。
以现金流贴现的方式，计算所得出的最便宜的对象，是投资者应该买入的投资标的。
企业内在价值等于：企业生命周期内，全部年份所产生的自由现金流折现值加总。
最值得拥有的公司是，可以不断利用增量资本获得很高回报率的公司。
大多数高回报的公司只需要相对少的资本。
最糟糕的公司是那些，要求不断的大量资本投入，但回报率低下的公司。
评估企业的方式
1.我们始终坚守我们认为自己了解的生意。这意味着这些生意必须很简单，很稳定。
对大多数投资者而言，重要的是：不是懂多少，而是如何面对自己不懂的东西。
想成为成功的投资者，并不需要做对很多，关键是避免重大的错误
2.我们坚持买入价格必须留有安全边际。
我们坚信，格雷厄姆极力强调的安全边际原则是一切投资成功的基石。
二级市场经常周期性的被大量傻瓜所主导，会持续设定一个“清算”价格，往往以半价卖出。
新股发行市场被控股股东和公司掌控，他们会选择发行时机，如果市况不佳，他们会选择避免发行新股。这些新股卖家不会打折发行。
我们做出了一项特别的安排：只要汤姆（或丹）是大都会公司的CEO，他们可以代为行使我们所持股票的投票权。
我们认为这些公司的经济前景依赖于管理层的提升。有了这样的安排，与我们密切合作的一流管理层会全心放在公司运营上，并着眼于股东长期利益的最大化。
大都会的汤姆.墨菲和丹.伯克
5.聪明的投资
无论是我们，还是大多数公司的管理层，都不会因为预期美联储的利率变动，或华尔街某些专家观点的改变，而狂热的出售那些盈利颇佳的公司。那么，对于我们持有的二级市场股票，又何必要采取不同的策略呢？
成功投资上市公司股票的艺术，与成功收购全部公司股权的艺术，并无二致。你应该考虑的仅仅是：标价合理，质地优良的公司，以及具有能干且诚实的管理层。在此之后，你需要做的只是观察这些品质是否能够得以保持。
股票是企业部分所有权的凭证
买股票就是买企业
建议投资者将其最为成功的投资卖掉，仅仅因为它们带来的收益占据了投资组合的大部分，这样的建议就像让公牛队卖掉大明星迈克尔.乔丹一样，原因竟然是他的得分实在太多了，这当然是愚蠢的，因为他对于整个球队而言，实在太重要了。
确定性
无论哪一种投资，我们寻找那些我们相信在未来10年，20年几乎可以肯定依然具有竞争优势的公司。
一个环境迅速变化的行业或许会提供巨大的胜利机会，但是它不具备我们寻找的确定性。
作为投资者，对那些处于发酵中而迅速膨胀，变化的行业，我们的态度就像我们对于太空探索的态度一样：我们会鼓掌欢迎，但不会参与其中。
很多高科技公司或处于萌芽期的公司会以突飞猛进的方式发展，但我更喜欢一个确定的良好结果，而不是一个期望的伟大结果。
芒格和我，终其一生也只能鉴别发现为数不多的“注定成功”的伟大公司。
对于寻找每一家“注定成功”的公司，都要警惕存在江湖骗子的可能，那些公司现在看似高高在上，但实际上却脆弱无力，无法抵御外部竞争的攻击。
关注其成本是否是最低的？
领导能力本身无法提供确定性
制造业，成本为王
商品价格高，是没有前途的。
通用汽车，IBM和西尔斯百货，这些公司在很长时期内，似乎也具有所向无敌的特质。
我的技术可能不如你，但我的成本低，我先慢慢把低端市场占领了。然后，投入利润，研发技术，慢慢占领中端市场。你没有低端市场和中端市场的利润支持，在技术上的投入越来越少，我和你的技术差距越来越小，最后超越。
吉列剃须刀是因为简单，不需要人工，容易自动化生产，所以可以在美国站住脚。
可口可乐畅销是建立在口味好，价格便宜的基础上的。
如果你的产品好，价格又便宜，注定是一家伟大的公司。
追高的代价
当市场过热时，投资者必须意识到，即便对于一家杰出的公司(如果支付了高价），常常可能需要很长的时间，才能产出与支付价格相匹配的价值。
当一家杰出公司的管理层改弦易辙，忽视其完美的基础业务，去收购一家业务平平或平庸的公司时，我们看到价值变得停滞不前。
对杰出公司来说，失去专注是最令人担心的。
如果发生了这种事情，投资者的痛苦将是漫长的。
大多数投资者会发现投资股票最好的方法是持有指数基金，指数基金的管理费很少。采取这种方法的人肯定会战胜绝大多数投资专家的净回报（扣除费用和成本之后）
如果你打算构建自己的投资组合，这里有些想法值得记住。
你需要能够正确的评估你能力圈内的公司。这个圈子的大小并不特别重要，然而，知道这个圈子的边际非常关键。
学习投资的学生只需要学好两门功课就足够了
如何评估一家公司的价值
1.我们能够理解的
2.具有长期竞争力
3.具有诚实且能干的管理层
4.价格极具吸引力
如何对待市场价格
市场先生是为你服务的，而不是负责指导你。对你有用的是他的口袋，而不是他的脑袋。
这个市场先生的寓言，在隔离市场情绪方面非常有用。
你的目标很简单，就是以理性的价格，购买一家容易明白的，它的盈利从今天到未来的5年，10年，20年确定能大幅增长的企业。
当发现符合条件的企业时，你应该大幅买入（而不是小赌怡情）
如果你不打算持有一只股票10年，那就不必考虑持有10分钟。
当你持有一个盈利总额不断增长的投资组合，年复一年，你的投资组合的市值也会随之不断增长。
散户亏钱的原因
1.高成本。通常是由于投资者交易频繁，或支付太多的管理费。
2.以股评和市场流行风尚作为投资决策，而不是深思熟虑的企业定量分析。
3.以不合时宜的方式进出市场。（常常是牛市进入，熊市退出）
投资者应该牢记，亢奋和成本是他们的敌人。
他们应该在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪。
坚守能力圈
始终守在自己的能力圈内做投资，是被绝大多数人低估的一项能力。
如果说我们有什么优势，那就是能够意识到自己，只有在能力圈范围内活动才能过的不错。
守住能力圈是最难的，也是投资的核心要素。
扩展能力圈并不是必须的，它最多只是锦上添花。
错过自己不懂的东西，二老从来不会觉得遗憾。
我们在高科技方面的洞察力缺乏并未使我们感到沮丧。
我们希望拥有一种能力，当我们在能力圈内运作自如之时，这种能力可以识别；当我们接近我们能力圈的边界之时，这种能力也可以识别。
便宜和优质之间应该怎么选？
一个很便宜的问题公司和一个有点贵的好公司，如果我们一定要选一个，我们还是愿意选有点贵的好公司。
保持理性
我们认为企业利润的增速在很大程度上与该国GDP增速相关。
美国当时的GDP增速3%，加上2%左右的通胀，决定了美国企业作为一个整体，增速很难大幅超越5%
当时美联储基准利率5%，标普500市盈率大约是30倍
这么高的估值，至少要有20%以上的增长预期。
实际上，美国企业平均净利润增长率是5%
1999年3月，美国十年期国债收益率是5.24%
如果有人开始向你解释，市场像中了疯狂“魔法”的部分如何表现，你应该记住：傻瓜才会给你理由，智者从来不会。
我们已经知道无厘头的上涨是荒谬的，但长期的上涨会导致大家想方设法给疯狂的牛市脑补出“合理”的理由。此刻，聪明人需要做的就是：随便你们说的天花乱坠，我反正不参与。
有了合适的理由，股市才能继续上涨，否则，大家害怕，就都跑了。
棒球中的投资智慧
投资的诀窍就是坐在那，等甜点好球，不是好球绝不出手。
6.捡烟蒂和惯性驱使（机构强迫症）
教训一
如果你以足够低廉的价格买入一只股票，那么，通常企业的价值波动会给你提供机会，让你以合理的利润脱手股票，即便从长期而言，这个公司或许很糟糕，你的回报也还行。这种投资方式，我称之为“捡烟蒂”投资法。
除非你是一名专业清算师，否则上述这种投资方法就是愚蠢的。
最初看似“便宜”的价格可能最终根本不便宜。一家处境艰难的公司，在解决了一个难题之后，不久便会有另一个问题冒出来，就像厨房里如果有蟑螂，不可能只有一只。
任何你得到的初始优势会很快被公司的低回报所侵蚀。
时间是优秀企业的朋友，是平庸企业的敌人。
优秀的骑手在良马身上会有出色的表现，但遇到劣马也只能无所作为。
优秀的管理层
伯克希尔的纺织业务，还有科恩百货公司，都拥有能干，忠诚的管理层，最后，公司都亏损严重。
反思烟蒂投资
投资所谓有“转机”的公司，很少会有好结果。
在投入相同的时间和精力的情况下，以合理价格买下一家好企业，比廉价购买一家烂公司更划算。
彻底与烟蒂股理念诀别
时间是优秀企业的朋友，是平庸公司的敌人。
以合理的价格购买一家好公司，要比低价购买一家普通公司好太多了。
一家处境艰难的公司，往往是一个难题还没解决，便会冒出另一个难题。
你先前得到的价差优势，很快就会被企业的低回报侵蚀。
海岛实验
如果你将被迫滞留在一个荒岛上十年，你会投资什么股票？
找到具有竞争壁垒的企业，这样的企业受到行业竞争和时间流逝的影响最小。
不能买前途黯淡的行业，再便宜，也不能买！
房地产，白酒
优秀的骑手在良马身上会有出色的表现，但遇到劣马也只能无所作为。
优秀的管理层
如果投资烟蒂股，只能等股价上涨才能获利，它就不是确定性事件，而是一种概率性事件
概率性事件需要通过大样本重复，去获取预计结果。这就是施洛斯高度分散捡烟蒂体系的核心逻辑。
所以普通投资者投资烟蒂股，需要学习施洛斯的高度分散原则，且必须坦然接受遇到有毒烟蒂时的损失
投资烟蒂公司发生问题是大概率的，高度分散是最大的确定性。那个有毒的刺，要坦然接受。
烟蒂股的模式特征，是从资产角度看企业，以清算价值计算安全边际。
烟蒂投资的难处
通过投资一家ROE很低的公司来致富是极其困难的。
你真正要做的是买入那些10年后仍然会不错甚至更好的企业。
如果你投资的企业ROE是5%或6%，而且你持有很长一段时间，即使你一开始买的时候很便宜，这笔投资仍然会很失败。
如果你把钱投入低回报的生意中，时间就是你的敌人。
时间是烂生意的敌人，是好生意的朋友。
巴菲特这里提示了一个个股的投资难点：需要能够“尽快的”回归价值，然后脱手。然而，因为市场先生不可预测，所以投资人除非有能力主动推动价值回归，否则很大程度上投资回报要被一个无法控制的随机因素左右。优质企业就不一样，你根本不关心什么时候企业能脱手，甚至你会期望越晚越好。
净资产收益率很低，说明资产增值速度很慢，只能期盼企业资产回归合理估值，然后卖掉。
在美国ROE很低，意味着企业经营很差，快破产了。
在中国ROE很低，可能是国家限制企业，不允许企业多赚钱，而企业发展的很好。
以烟蒂股思想挖掘到的便宜股票，绝大部分也是遇到这样或那样麻烦的企业，否则也不会便宜到清算价以下。
在芒格看来，烟蒂投资就仿佛不断寻找一些烂人，和他们做完一次生意就绝交，再重新寻找下一波烂人。
便宜无好货
烂人麻烦不断，烂企业也一样。
教训二
芒格和我意识到，我们还是没有学会如何解决困难企业的问题，我们所学到的是避开它们。
在商业领域和投资领域，坚持做简单明了的事情，通常会比攻克复杂的难题要获益更多。
投资要尽可能选择一尺跨栏，而不是挑战七尺跨栏；要避开恶龙，而不是要打败恶龙。
选择那些简单的生意。
越简单越好
买优秀的企业，白马股，指数基金(中证A50ETF)
投资和奥运会跳水不一样，并没有难度系数加分。
伟大的投资机会往往发生在一家优秀公司遭遇一次性，可解决的问题时，就像很多年前发生在美国运通和盖可保险身上的那样。
教训三
惯性驱使
在企业内部，有一种看不见的力量足以压倒一切，我们可以称其为“惯性驱使”或“机构强迫症”
1.似乎受到牛顿第一运动定律的控制，机构会抗拒在当前方向上的任何改变。
2.就像工作的延伸会渐渐填满所有的时间一样，公司不断延伸的项目或收购行为会耗尽所有的现金。
3.公司领导人所渴望进行的项目，无论多么愚蠢，都会迅速得到下属精心准备的有关回报论证和战略分析的支持。
4.同行的行为，无论他们是扩张，收购，制定管理层薪酬等等，都会被不加思考的模仿。
我一直努力在组织和管理伯克希尔中，用各种方法将惯性驱使的影响降到最低。
此外，芒格和我一直尽力将我们的投资集中于那些对于这种问题具有警惕性的公司。
在犯下一系列错误之后，我学会了只与那些我喜欢，信任和尊敬的人做生意
无论一家公司的前景看起来多么动人，如果管理者的人品低劣，我们是不愿与其为伍的。
我们从来没能通过和混蛋打交道，让自己赚到过钱。
即使忽略道德评价和身心健康的问题，仅仅从财富的角度衡量，只与喜欢，信任和欣赏的人打交道也是“划算”的决策。
通过远离混蛋，巴菲特的投资越来越轻松，生活和日常交往越来越简单愉悦，财富越来越多，声望越来越高，影响力越来越大。
远离人品差的人，会少很多陷阱。
我们所有的努力都是为了让自己有得选。财富的多寡并不是让自己想干什么就干什么，而是让自己想不干什么就不干什么。尽量选择那种早上一睁开眼睛就想从床上蹦起来的工作，让自己能够一直与自己喜欢的人和喜欢自己的人一起工作，这样才能达到人生的良性循环：更富有，更睿智，更快乐。
能力圈内与圈外
这个世界上存在大量绝佳的投资机会，但它们处于你的能力范围之外，你错过它们并不是什么罪过。
对于能力圈以内的企业，完全有能力抓住，却没有抓住就是亏，巨亏。
一些我所犯过的最糟糕的错误是公众所未见的。这些错误是我错过了一些，我明明知道价值所在的股票和企业，确没有买。对于伯克希尔的股东而言，这种错误的代价极其巨大。
远离杠杆
杠杆是聪明人的破产捷径。如果你是聪明人，你不需要利用它；如果你是笨蛋，你不该去尝试它。
他们为了赚自己不需要的钱，把自己需要的钱全部搭进去。这不是傻是什么？绝对是傻，不管智商多高，都是傻。为了得到对自己不重要的东西，甘愿拿对自己重要的东西去冒险，哪能这么干？
如果你的做法是理性的，你必然会获得好的结果，你无需依赖杠杆。在绝大多数情况下，杠杆只是让事情运动得更快。
加杠杆，归根到底还是贪婪，想赚快钱的心理在作祟。
7.生命与负债
在伯克希尔的层面，对于以重大负债形式去进行收购或企业运营，我们毫无兴趣。
杠杆这个东西是会令人上瘾的，一旦你奇迹般获利，很少有人会愿意再回到从前保守的状态。
历史告诉我们，所有的杠杆通常导致的结果是0，即便使用它的人非常聪明。
杠杆对于企业的危险也是致命的。
拥有巨额负债的公司通常会假设，这些债务到期之时，自然会再次得到融资。这种假设通常是有效的。然而，在某些情况下，或是因为企业内部经营不善，或是市场正常的资金短缺，使得到期债务必须即刻偿还。
在短缺之时，渴望借钱的人才知道，信用就像氧气。
在充足的时候，人们不会注意到它们的存在；当它们消失的时候，人们才会发现它们的重要性。
信用的短暂缺失，都会让公司陷入困境。
我们知道你们将身家的大部分委托给我们管理。此外，一些重要的慈善机构也依赖于我们的谨慎行事。最后，我们保险公司承保的出险客户，他们将依赖我们提供的保险赔偿金。背负着所有这些人的托付，为了区区额外几个点的回报而冒险，这样做是不负责任的。
因为我们的使命，我们手中通常会保持200亿美元的现金，使我们可以经受的住史无前例的保险损失。
我们持有的现金基本上是放在美国政府国债上，避免放在其他即便回报高出几个点，却风险不确定的短期证券上。
人们过度追求收益所造成的损失，超过了被人持枪打劫。
我们不会签署任何需要提供担保的合同。
谨慎负债，谨慎使用杠杆。