第6章利率的风险结构与期限结构

弗雷德里克·S·米什金《货币金融学（第十一版）》：第6章【利率的风险结构与期限结构】思维导图，需要的自取。

第6章利率的风险结构和期限结构

• 利率的风险结构
  • 违约风险(default)
    • 无违约风险债券(default-free bonds)
    • 风险溢价(risk premium)
      • 有、无违约风险债券之间的利差
      • 违约风险增大，企业债券需求曲线左移
      • 国债需求曲线右移
      • 国债价格上升，企业债券价格下降；国债利率下降，企业债券利率上升，利差扩大
    • 信用评级机构(credit-rating agencies)
      • 投资级债券：评级Baa（或BBB）及以上
      • 投机级债券/垃圾债券(junk bond)：评级低于Baa（或BBB）
        • 利率高于投资级债券，又称高收益债券
  • 流动性
    • 具有流动性的资产可以在必要时以较低成本迅速转换为现金
    • 资产的流动性越强，在市场上越受欢迎
    • 企业债券较差的流动性扩大了它与国债的利差
    • 企业债券和国债的利差（即风险溢价）不仅反应了企业的违约风险，还反映了它的流动性
  • 所得税因素
    • 市政债券的利息支付可以免缴联邦所得税
      • 所得税使市政债券的需求曲线右移
      • 国债的需求曲线左移
      • 市政债券的价格升高，利率低于国债
• 利率的风期限结构
  • 收益率曲线(yield curve)
    • 通常情况下上倾，长期利率高于短期利率
    • 翻转的收益率曲线(inverted yield curve)
    • 三个经验事实
      • 到期期限不同的债权的利率随时间一起波动
      • 短期利率较低时，收益率曲线很可能上倾；反之，翻转
      • 收益率曲线几乎总是向上倾斜的
  • 预期理论（expectations theory)
    • 命题：长期债券的利率等于其有效期内人们所预期的短期利率的平均值
      • 人们预期未来5年的短期利率平均为10%，那么到期期限为5年的债券利率也为10%
    • 推论：到期期限不同的债券具有不同利率，是因为在未来不同的时间段内，短期利率的预期值是不同的
    • 假定：债券投资者对于到期期限不同的债券没有特别的偏好，期限不同的债券完全替代，他们的预期回报相等
      • 如果某种债券的预期回报率低于到期期限不同的其他债券，投资者就不会持有前者
    • 案例：投资策略1（购买1年期债券，到期后再购买另一个1年期债券）；投资策略2（购买2年期债券，持有到期）
      • 课本P108
    • 规律：不难发现，预期短期利率上升的趋势使得收益率曲线上倾，期限越长，利率越高
    • 观点
      • 收益率曲线上倾，当前长期利率高于短期利率，说明未来短期利率预期的平均值高于当前的短期利率
      • 收益率曲线翻转，未来短期利率预期的平均值低于当前的短期利率，说明市场预期未来短期利率的平均水平将下降
    • 解释
      • 事实1：短期利率的上升会提高人们对未来短期利率的预期，长期利率是未来短期利率预期的平均值，随之上升
      • 事实2：一般来说，短期利率较低时人们通常预期未来短期利率将上升到正常水平，未来短期利率预期的平均值高于当前短期利率，故长期利率会高于短期利率；反之，低于短期利率
  • 分割市场理论(segmented markets theory)
    • 命题：到期期限不同的债券的利率取决于该债券的供给与需求，其他期限债券的预期回报率毫无影响
    • 假定：到期期限不同的债券无法相互替代
      • 投资者对于特定期限的债券有强烈偏好，只关偏好期限的债券的预期回报率
    • 解释事实3：风险厌恶型投资者的意愿持有期较短，愿意持有利率风险较小的短期债券，长期债券需求较少，价格较低，利率较高，收益率曲线通常上倾
  • 流动性溢价理论(liquidity premium theory)&期限优先理论(preferred habitat theory)
    • 流动性溢价理论
      • 命题：长期债券利率=长期债券到期之前预期短期利率的平均值+随债券供求状况变动的流动性溢价
      • 假定
        • 到期期限不同的债券可以相互替代
        • 承认投资者对不同期限债券的偏好
          • 当正的流动性溢价存在时，投资者才愿意持有较长期限的债券。
        • 到期期限不同债券并非完全替代
      • 公式
    • 期限优先理论
      • 命题同上
      • 假定：投资者对某种到期期限的债券有特别的偏好
        • 只有其他到期期限的债券的预期回报率足够高时，他们才愿意购买
        • 由于风险厌恶型投资者偏好短期债券，因此长期债权的预期回报率较高时才会被持有
      • 公式同上
    • 与预期理论相比
      • 流动性溢价为正，并随着到期期限的延长而上升
        • 流动性溢价理论的收益率曲线高于预期理论且更陡峭
    • 解释
      • 事实1：短期利率上升意味着未来短期利率的平均值更高，上式中第一项表明长期利率会随着短期利率的上升而上升
      • 事实2：短期利率较低时，投资者预期未来短期利率会回升至正常水平，，此外加入正的流动性溢价，长期利率会大大高于当前短期利率：反之，向下倾斜
      • 事实3：投资者偏好短期债券，流动性溢价随债券到期期限的延长而上升，即使预期未来短期利率均值不变，长期利率也高于短期利率
        • 收益率曲线翻转：预期未来短期利率的下降幅度非常大，以至于预期未来短期利率的平均值远低于目前的短期利率，即使加入正的流动性溢价，长期利率仍然远低于目前的短期利率。
  • 小结：有助于预测未来短期利率走势、通货膨胀和经济周期
    • 陡峭的收益率曲线：预期未来短期利率会上升，未来通胀率将上升；经济很可能转向繁荣；货币政策宽松
    • 平坦或向下倾斜的收益率曲线意味着：预期未来短期利率会下降，未来通胀率将下降；经济很可能转向衰退；货币政策紧缩