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《巴菲特之道》读书笔记

这本书被公认为总结巴菲特投资思想的最好的书。本书通过回顾巴菲特投资风格的形成过程，分析巴菲特六十年间的投资经典案例，把巴菲特的选股方法解码为四大类投资准则。同时，书中也介绍了巴菲特在投资决策中展现的选人标准、情绪管理和思维方法，适用范围远远超出投资领域！

编辑于2022-11-30 17:54:57 河南

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《巴菲特之道》读书笔记

基本信息

作者: 罗伯特·哈格斯特朗

美盛投资顾问公司首席投资策略师、董事总经理

他是美国最知名的以善于写作巴菲特及芒格思想理念而著称的作家

出版社: 机械工业出版社

出版年: 2015-3

书籍简介

将巴菲特思想引进中国的第一本书

你会发现巴菲特的方法“并未超出任何人的能力范围”

第一章：五西格玛事件：世界上最伟大的投资家

有史以来最大的慈善捐助

2006年6月26日，巴菲特捐给了盖茨基金300亿美元，这是历史上最大的一笔慈善捐款

面对人们的疑问，巴菲特的回答是

他们可以更有效率地使用金钱，就像巴菲特基金会一样

个人投资和投资缘起

巴菲特从小就到处叫卖杂志，在橄榄球场卖爆米花和花生

十岁时，父亲带巴菲特去了纽约，带他见了高盛公司合伙人，那一天永远印刻在了巴菲特的心中

去纽约前巴菲特就对股票市场感兴趣，之后在父亲的投资公司帮忙抄写股票行情报价

大学毕业巴菲特申请格雷厄姆公司被拒，公司优先收被华尔街冷落的犹太裔

巴菲特加入父亲的投资公司，期间保持与导师的练习，与导师分享自己的股票心得

1954年，宗教的障碍被取消，巴菲特才前往格雷厄姆的投资公司上班

1956年，巴菲特回到自己的家乡，成立自己的投资公司，这一年他25岁

巴菲特合伙企业

巴菲特合伙企业创造了出色的投资成绩，连续击败指数

当一只优质公司股票的价格低于其内在价值时果断出击

此后巴菲特公司持续超越道指，最后的业绩平均每年打败道指22个点

伯克希尔·哈撒韦

伯克希尔的前身是棉花制造厂

公司并购以后，业绩出险问题

巴菲特：我不会仅仅为了增加公司的回报，而关闭一些低利润率的业务部门（纺织工厂都是年龄大的工人，不好转业）

我也不会认为有利润的公司就应该去为一些前景不明的业务继续花钱

各方面压力下，1985年巴菲特最终关闭了纺织业，他从中学到

企业拐点，当企业的环境发生根本性变化时，它们很少能转型成功

保险业务运营

保险业务的浮存金为巴菲特提供了大量的投资资本，为他未来的证券投资打下了基础

导师及其公司

巴菲特主导的公司综合体现了他的个性、企业哲学，及其独一无二的风格

巴菲特善于收购公司，更善于收购人才

五西格玛事件

学术界，投资界的学者总结出了有效市场理论，这个理论认为股票分析徒劳无获，因为所有可以获得的信息都已经被反映在了股价上

连续打败市场的案例

巴菲特，被称为五西格玛事件，在统计学中意味着不可能发生的事件，概率极小

巴菲特：我们的所作所为没有超越任何人的能力范围，我感觉我做投资和我做管理没有什么两样，根本不必未得到超凡的结果去刻意做什么超凡的事情

作者认为：这话并不是巴菲特的谦虚之词，并且这正是本书的主题

第二章：沃伦·巴菲特的教育

前言：巴菲特人生中三位重要的老师

格雷厄姆，菲利普·费雪，芒格

本杰明·格雷厄姆

亚当·史密斯

在他之前没有金融分析专业

金融分析的开山鼻祖

一大贡献：区分投资与投机

投资是经过深入分析，可以承诺本金安全并提供满意回报的行为

不能满足这些要求的就是投机

什么是深入分析

描述：第一步，搜集多方信息并以合理的方式呈现

批判：第二步，检验这些搜集来的信息：这些信息可以代表事实吗

选择：第三步，要求分析人员做出判断，判断这些证券是否具有吸引力

一个证券被认定为投资的两个必要条件

本金安全

他提醒说，安全不是绝对的，一个非常的不可预见的事件甚至可能导致债券也违约

人们要考虑的是在合理的情况下，投资应该是安全的

满意的回报

满意具有主观性，他说回报可以是任何数字，无论多低，只要投资者行为明智且满足了投资的定义

二大贡献：安全边际

思想来源：1929年的大崩溃

背景：1929年崩盘前，整个市场就是一场由投机伪装成投资的假面舞会

安全边际

在整个大势低迷期间买入股票（通常该情况发生在熊市，或类似的市场调整期）

难点在于时间点不可人为控制，因此格雷厄姆建议大家把精力放在第二种情况上

即便市场在整体估值并不便宜的情况下，购买那些价格低于其内在价值的股票

内在价值：取决于事实的价值

这些事实包括公司资产、利润和分工、未来的明确前景

他认为最为重要的因素是盈利能力

由此他推导出一个公式

一个公司的内在价值取决于未来预期利润，乘以合适的资本化系数

资本化系数受公司利润的稳定性、资产、分红政策和财务健康的影响

三种情况下适用

稳定的证券类型：例如债券和优先股

在进行比较的分析中

那些价格与内在价值差距巨大的股票

不能忽略一些不易计算，但对内在价值影响很大的因素，例如管理层的能力和公司的性质

两项投资原则

一是不要亏损，二是不要忘记第一条

以低于公司净资产三分之二的价格买入公司

他略去厂房、建筑、设备的数值，减去长短期负债，剩下只有流动资产

他认为股价低于这个数字，就是好的投资对象

适用对象：一揽子股票，而非个股

满足这些条件的股票很难找，所以提出了第二个方法

低市盈率

专注于低市盈率的股票

格雷厄姆的信念建立在一些特定的假设之上

由于人们的贪婪和恐惧，股票经常被标错价，恐惧时低估，贪婪时高估

基于统计学上的均值回归

买股票的标准

一个十年的市盈率乘数，股价是前期高点的一半，以及当然是净资产价值

菲利普·费雪

费雪相信超级利润可能会出于两点

投资于那些拥有超出平均水平潜力的公司

两类会超出平均水平的公司

幸运且能干的企业

美国铝业公司案例：创始人很能干，对趋势把握很到位，此外航空运输市场的迅速发展大大促进铝制品的销售，该公司获利巨大

幸运因为能干的企业

公司除了生产同行都卖的产品外，还发明了新的产品，创造了新的需求，获利巨大

影响因素

公司产品研发

如果企业没有在研发方面重大投入，就不可能取得长期的成功

即便是非高科技企业也需要致力于研发，为客户提供更卓越的产品和更有效率的服务

企业的销售机构

即便有好的产品和服务，如果无法成功地商品化，研发的努力也不会带来销售额

能为股东赚钱

他说“并非所有销售增长良好的公司都是好的投资对象，如果年复一年，其利润没有同步增长的话”

一个具有低利润平衡点、高利润率的公司更能经得起低迷经济环境的考验

足够的会计监督和成本分析

成本分析能让管理层发挥出生产产品和服务资源的最大潜能

会计监督有助于发现公司运营中的问题

公司未来成长是否依赖于新增投资

如果依赖于大量的新增投资，那么股东的利益将会被摊薄，股东无法分享企业成长的好处

公司应该具有内生性产生的现金流，这些资金能维持公司成长，就无须稀释股东的利益

与能干的管理层合作

一个超出平均水平的管理层应该具备实施长期计划同时兼顾日常公司运营的能力，短期长期利益能够兼顾

如何看管理层忠诚可靠

看他们与股东的沟通方式

通常公司情况好时，管理层会畅所欲言

当公司情况恶化时，有的公司会三缄其口，而不是开诚公布说明遇到的困难，从管理层面对困难的态度，可以判断出很多公司未来的表现

良好的劳资关系

公司员工觉得自己受到尊敬，岗位的提升是基于能力，而非管理层的偏好

管理层的洞见能力

公司于同行相比的独特之处

查理·芒格

芒格为巴菲特带来了各种跨学科的知识体系

详情可参考《穷查理宝典》读书笔记

相比于巴菲特原先只投便宜股的模式，芒格更倾向于费雪的理念

为一家伟大的公司支付公平的价格，胜于为一家平庸的公司支付便宜的价格

多种知识的融合

格雷厄姆

巴菲特成为格雷厄姆价值投资方法的代言人

巴菲特从格雷厄姆处学到的最重要一课

成功的投资来源于，购买那些价格大大低于价值的股票

安全边际

独立思考的重要性

你的对与错不会因为别人的赞成或反对而改变，你正确是因为你的数据和推理是正确的

费雪

费雪强调不仅仅看财务数字，还要看企业本身，企业的类型，重大的影响因素，管理层的特性等等

费雪不赞成将鸡蛋分散在多个篮子中，因为如果篮子太多，你将无法照看到每个篮子中的鸡蛋

因为你没有深入了解他们

除了对于可观测数据的把控，费雪还关注不可观测的信息，例如公司前景，管理层的能力

芒格

芒格属于费雪理论的执行者

芒格的误判心理学对巴菲特帮助很大

笛卡尔

拥有好的心智并不足够，更重要的是如何好好运用

第三章：购买企业的12个坚定准则

企业准则：三个基本的企业特点

企业是否简单易懂

包括企业的营收、成本、现金流、劳资关系、价格弹性、资本配置的需求等

在自己的能力圈内投资，这并不是圈子多大的问题，而是你如何定义圈子的问题

企业是否有持续稳定的经营历史

巴菲特看来，最好的回报来自那些多年稳定经营提供同样产品或服务的公司

长期稳定盈利：巴菲特只对他相信能够成功且长期盈利的企业感兴趣

规避正在解决难题的企业

巴菲特经验告诉他，转机很少发生，一个价格合理的好企业，比价格便宜的坏企业更有利可图

企业是否有良好的长期前景

少数伟大的企业——特许经营权

被需要或渴望

无可替代

没有管制

这些伟大的企业都具有被巴菲特称为护城河的东西，河越宽，可持续性越强

多数平庸的企业——提供普通型商品

普通型商品包括石油，天然气，金属，小麦，今天的电脑，汽车，银行和保险也成为普通型商品或服务

普通型商品或服务只能在价格上进行竞争

唯一健康赚钱的途径

供给短缺的时期，关注“供给紧张对于供给充足的年头的比率”，但这个比率经常是不完整的

管理准则

管理层是否理性

配置公司资本的能力，是管理层最为重要的能力，它会决定股东的价值

重点在于成熟阶段如何配置这些资金

额外现金若能产生高回报，则留在企业是合理的

若无法合理配置资金，巴菲特认为企业的做法就是分给股东

分红，或者提高分红

股东拿到分红可以寻找更高回报的标的

回购股票

有效的好方法，虽然在很多方面它的效果是间接、无形的，不会立竿见影

巴菲特认为有两方面回报

如果公司股价是50美元而内在价值是100美元，则回购是一项很不错的高回报投资

管理层积极回购股份，说明他们将自己视为公司的主人，而不是漠视起扩张

管理层对股东是否坦诚

公司的报告和数据，无论是会计报表之内还是之外，总之能回答读者三个问题

公司的大致估值如何

公司有多大可能性达到未来目标

鉴于过去的表现，管理层干得如何

巴菲特称赞那些有勇气讨论失败的管理层，然而很多公司年报是虚假的

巴菲特在致股东信中总是公开谈论自己的失败

在公共场合误导他人的CEO，私底下也会误导自己

管理层能够抗拒惯性驱使

独立思考

巴菲特认为惯性驱使主要来自四种情况

组织机构拒绝改变当前的方向

闲不住，仅仅是为了填满时间，通过新项目或并购消化手中的现金

满足领导者的愿望，无论其多么愚蠢，下属都会准备好新项目的可行性报告

同行的行为，同行们是否扩张、收购、制订管理层薪酬计划等，都会引起没头脑的行为

什么原因导致惯性驱使

三个最有影响的因素

大多数管理者无法控制自己做事的欲望

这种多动症在商业活动中，经常以收购作为宣泄出口

大多数管理者不停地与同业，甚至不同行业的企业，比较销售额、利润、管理层薪酬计划，这也导致了公司的多动症

大多数管理者容易高估自己的能力，就是搞不清楚自己能吃几碗干饭

盲目模仿

巴菲特曾列举了37个失败投资银行的案例，他们的领导都很聪明，勤奋，强烈的进取心，但最后失败了，原因就是盲目模仿

糟糕的资产配置

CEO们喜欢越过专业人员、咨询顾问或专家做事，不可避免地导致决策过程的惯性驱使

如果CEO打算收购一个15%投资回报率的项目，下属呈上的报告一定会论证投资回报率为15.1%

管理层测试

巴菲特的小窍门

回顾过去几年的年报，对比照今天的结果

看看原来的计划实现了多少

公司过去和今天的策略有何不同

公司的思想如何变化

同时比较该公司与同行之间的年报

财务准则

重视净资产收益率，而不是每股盈利

巴菲特倾向于使用净资产收益率来衡量企业的年度表现

所持有的证券以成本计算，而不是以市价计算

要剔除非经常性项目影响这个比率的分子

巴菲特会剔除所有资本损益，他会剔除特别的年度表现，因为他想知道真正使用资本创造的回报到底如何

他说这是判断管理层财务表现的最好单一指标

一个好企业应该在没有负债或极少负债的情况下，也能产生良好的回报

有的企业喜欢通过提高负债率来提高净资产收益率

巴菲特喜欢在不急于用钱时准备好资金，而非临时急急忙忙到处举债

因为罕见的商业机会不多，巴菲特打算时刻做好准备

巴菲特没有说明什么样的负债水平是合适的，因为不同企业负债水平不同

但那些依靠高杠杆实现高回报的企业令他担心

计算真正的“股东盈余”

巴菲特：并非所有的盈利都是平等创造的

相对于利润而言，重型资产企业财报中提供的利润指标常常是虚的，因为这类企业会被通货膨胀悄悄侵蚀

巴菲特：现金流不是一个完美的评估价值的工具

现金流经常误导投资者

巴菲特：你不能仅仅关注现金流，除非你愿意减去必要的资本支出项目

相对于现金流，巴菲特更喜欢使用“股东盈余

一家公司的净利润，加上折旧，损耗，摊销，减去资本支出和其他必需的营运资本

寻找具有高利润率的企业

高利润率没有什么大秘密：控制成本

对于那些允许成本升高的经理人，巴菲特没有什么耐心

巴菲特：真正优秀的经理人不会在早上醒来说

我要削减成本，就像他醒来后不会专门想着需要呼吸一样

每一美元的留存利润，至少创造一美元的市值

公司每留存一美元的利润，至少应该创造一美元的市场价值

市场准则

必须确定企业的市场价值

确定一个企业的价值

巴菲特：确定企业价值需要能确定两个变量

现金流

合适的折现率

巴菲特通常使用美国政府长期国债的利率作为折现率（相当于无风险收益率），利率长期异常低下时，巴菲特也会做出调整

分析者只要估计公司未来的股东盈余现金流，并用合适的利率进行折现，即可得到其现在的价值（现值）

必须确定企业的市场价值

一个公司的价值决定于在其生存期间，预期产生的所有现金流，在一个合理的利率上的折现

对于巴菲特而言，确定企业价值得两个变量

现金流

如果一个企业简单易懂，并且拥有持续的盈利能力，未来的现金流就会比较好预测

合理的贴现率

巴菲特使用长期国债的利率作为贴现率

学院派认为应当是无风险收益率（长期债券利率），加上一个权益风险溢价，这个溢价用于反映企业未来现金流的不确定性

巴菲特强调的是确定性

投资者应该买入的是，以现金流贴现方法计算后，最便宜的股票

相对于企业的市场价值，能够以折扣价格购买到

人们常犯错的三个原因

我们支付的价格

管理层

企业未来的经营状况（最为常见）

主要是运用安全边际理论

第四章：普通股投资的9个案例（笔记未完善）

华盛顿邮报公司

持续的经营历史

他从小与华盛顿邮报打交道，还当过报童

他注意到了报纸行业利润丰厚的历史

良好的长期前景

报纸业对资本的需求很低，20世纪七八十年代，报纸业可以随意提价

以有吸引力的价格买入

以折扣价买入能创造安全边际

净资产收益率

公司净资产收益率长期高于同行，负债率比同行低，利润率却高于同行

理性

公司大量回购公司股票，也以高分红形式返还给股东

盖可保险公司

盖可保险公司，全称为政府雇员保险公司，成立于1936年

大都会/ABC

大都会公司出身于新闻行业，该公司包括了纽约州奥尔巴尼市的电视台和调频广播电台

可口可乐

可口可乐是世界上最大的饮料公司，在全世界200多个国家销售超过500种充气和不充气饮料

通用动力公司

通用动力公司是个军工企业，它的产品包括给军方提供导弹系统、防空系统、航天飞船、战斗机（F-16等）

富国银行

富国银行是加州最大的商业地产贷款提供者，投资者大幅抛售其股票，而卖空者也乘机兴风作浪

美国运通

在美国运通公司发生色拉油丑闻时，巴菲特合伙企业将40%的资产投资在美国运通的股票上

IBM

巴菲特不买高科技公司的原因并不是他不懂这些公司，实际上他很懂，真正的原因是预测这些公司未来的现金流非常困难

亨氏食品公司

亨氏食品公司非常符合伯克希尔的胃口，它是世界上最知名的食品公司之一，在全球的识别度类似可口可乐和IBM

第五章：投资组合管理：投资数学

实际组合中需要考虑巴菲特所运用的三个重要因素

他构建长期成长的投资组合的方法

他判断投资组合进展的测量方式

他在面临过山车般行情考验时控制情绪的方法

当今两种针锋相对的投资组合管理策略（主流）

主动管理

投资经理人经常买入卖出股票，以此让顾客满意，降低丢失客户的风险

指数管理

与主动投资相反，是买进并持有，设计一个特定基准指数

但由于这两种投资通常都是多元化投资（经理人为了降低风险），所以通常收益也会比较平庸

巴菲特提出第三种投资组合管理：集中投资

核心与精华之处在于

挑选几只长期而言能产生超越平均水平回报的股票，将资金大量投在其上，在遭遇短期市场波动时，忍耐坚持

思想来源：费雪

费雪的组合通常保持在十家公司以内，其中三四家会占到总投资的75%

基于概率论，数学为集中投资提供了理由：凯利优化模型

集中投资需要能承受波动

集中投资的数学