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财务报表分析与股票估值
共计401个主题数，节点都带有备注解析。1、基于资产资本表的利润表重构：股权价值增加表；2、股权价值增加表分析：营业收入分析；3、股权价值增加表分析：营业成本分析。
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财务报表分析与股票估值
一、财报基础
1 财务报表中的数字是分类与汇总后的结果，是对企业发生的经济业务的高度简化和数字浓缩。如果没有形成这些数字所使用的会计政策、理解这些数字所必须的披露，财务报表就不可能充分发挥效用。 2 报表使用者如果想全面了解财务状况、经营成果和现金流量，应当全面阅读附注。比如： 1）想分析一家公司的固定资产具体构成是否合理，折旧计提是否符合行业惯例，那么我们就要去查阅附注中的固定资产项目。 2）想了解一家公司的债务成本负担，只看财务费用是不够的，因为利息支出有的费用化，有的资产化，因而还需要查阅附注中的财务费用说明，看公司的利息支出总额，从而做出准确判断
1、审计报告
1 是财务报表和报表附注的质量鉴定书。一般只有年报才有，半年与季度报都没有。 2 审计意见：1）标准无保留意见。2）带强调事项段的无保留意见。3）保留意见。4）无法表示意见。5）否定意见
2、财务报表
1 内容上来说包括：资产负债表、利润表、现金流量表和所有者权益变动表。 2 从范围上来说包括合并财务报表和母公司财务报表。
3、资产负债表
1 资产=负债+所有者权益 2 股东权益一般包含实收资本、资本公积、盈余公积、未分配利润以及作为减项的库存股
4、利润表
1 反映上市公司经营业绩的主要来源和构成。 2 营业利润=营业收入-营业成本-税金及附加-期间三费-资产减值损失+公允价值变动收益+投资收益 3 利润总额=营业利润+营业外收入-营业外支出 4 净利润=利润总额-所得税
5、现金流量表
1 经营活动现金流量 2 投资活动现金流量：长期资产的构建活动、企业的并购活动以及现金等价物外的金融资产的投资活动及上述资产的处置活动。 3 筹资活动现金流量：公司筹集资金及偿还资金或给予资金回报的活动，包括股东投资入股，给股东现金分红，向银行或其他债权人借入款项，偿还债务本金，支付利息。
6、股东权益变动表
1 股东权益变动表反映上市公司股东权益变动的原因和构成。 2 采用矩阵的形式列式，一方面列示导致所有者权益变动的交易或事项，按所有者权益变动的来源对一定时期的所有者权益变动情况进行了全面反映。另一方面按照所有者权益各组成部分（包括实收资本、资本公积、盈余公积、未分配利润和库存股）及其总额，列示交易或事项对所有所有者权益的影响。
7、报表附注
二、财报原理及财报质量
1、财报数字的来龙去脉
1 财务部门根据企业的经济活动来汇总编制财务报报表的。 2 资产=负债+股东权益+利润=负债+股东权益+收入-成本费用 → 资产+成本费用=负债+股东权益+收入 ∴ “借”就是：左边，企业的资产和成本费用的增加，右边，负债、股东权益和收入的减少 ∴ “贷”就是，左边，企业的资产和成本费用的减少，右边，负债、股东权益和收入的增加 3 企业有利润不意味着有相应的现金。资产负债表和利润表都是权责发生制，现金流量表是收付实现制。
2、判断财报质量的六个步骤
1 企业粉饰财务报表往往主要是会计准则允许的方位内调节资产负债表和利润表的数据，而很难调节现金流量表的数据。
1）步骤一：确定关键会计政策
1 企业的行业特点和自身的竞争策略决定了其关键的成功因素和主要风险。所以，我们应当确定并评价企业用于测定关键因素和风险的会计政策及会计估计。 2 例如：银行业成功的关键因素之一就是利息和信贷风险的管理，因此商业银行的一个很重要的会计估计就是贷款损失准备金的计提。银行板块的市盈率和市净率都比较低，与投资者无法清晰判断银行贷款的质量有比较大的关系。 3 例如： 1）零售和电脑行业中，库存管理是成功的关键因素； 2）高新技术企业，售后产品的缺陷情况是关键所在，相应的会计测定方法是产品保修费和保修准备金。 3） 石油类和矿藏资源类公司，资源储量是该类公司的最主要资产，这些资产的会计确认与计量就是关键的会计政策 4）钢铁等资本密集型公司，固定资产的折旧是非常重要的，因此要特别关注其固定资产折旧的情况。
2）步骤二：判断会计处理的灵活性
1 会计政策的选择是所有企业都要面对的，但并非所有企业在选择各自的主要会计政策时都具有同等的灵活性。一些会受到会计标准和管理的严格限制。 2 例如：市场营销和梳理品牌是消费品生产商成败的关键，但生产商必须将所有的市场营销开支计入当期费用。信贷风险管理是银行成功的关键因素之一，但银行管理人员却可以自由地估计对其贷款的违约行为。 ——在了解企业的经营情况时，会计数据失去了直接意义（不同行业的利润指标缺乏可比性）。所以，关键会计政策的灵活性分析对于把握这类企业的真实业绩是非常必要的。
3）步骤三：评价会计政策和会计估计的合理性
在分析管理人员如何运用会计灵活性时，下面一些问题是必要的： 1）公司的会计政策与行业标准相比较如果不一样，是否是因为该企业的竞争策略独一无二？（一家企业的研发费用率低于行业的平均水平，却又取得较好的经营业绩。原因一：独特技术。原因二：隐瞒费用，虚构利润。） 2）管理部门是否有利用会计随意性进行收入管理的强烈动机？ 3）企业改变任何一项政策或估计了吗？理由？ 4）公司的政策和估计过去实现过吗？
4）步骤四：评价信息披露的详细程度
1 会计准则只对财务报告披露的最低限度提出了要求。公司是否披露了充分的资料，以评估企业的经营策略和经济效果。
5）步骤五：确定潜在的危险信号
通过上述几个步骤，分析人员应当对有关的严重影响会计质量的特定事项作出标记——危险信号： 1）未加解释的会计政策或会计估计的变化 2）引起销售增长的应收账款及库存非正常增长 3）企业销售收入与营业现金流量及税务手指之间的差距扩大 4）未预计到的大量资产注销 5）年度报告相对于中期报告的大量调整。 6）缺少市场客观判断的关联交易 7）高管人员的频繁更换 8）大股东或高管人员不断坚持公司的股票 9）频繁的资产重组和剥离、股权转让。
6）步骤六：消除会计扭曲
注意几个问题： 1）保守会计和激进会计一样都不是好会计 2）不能将非正常会计与有问题的会计相混淆 3）不能把会计政策和应计项目的所有变化都归因于追求收益这个动机
3、防范财务报告舞弊最简单的方法
1 多数上市公司的财务报告并没有像有些人认为的那样质量很差，真是的财务报告还是占大多数。 2 防范财务报告陷阱其实很简单，那就是拉长你分析的时间窗口。财务报告分析不是就看1,2年的数据，而是要看5-10年甚至更多的数据。在一个很长的时间窗口内，公司财务报告是否异常，一眼就能看出来。
三、公司财报分析的框架
1 公司的目标在于创造价值。公司价值是未来现金流按照一定贴现率贴现后的现值。 2 财务分析围绕价值展开，财务报表分析过程是一个从数字结果反过来看会计处理质量、经济活动情况、公司战略和商业环境的逆向过程。
1、公司的目标：为价值而生
1 管理会计将组织战略与其商业模式联结起来，该原则有助于组织模拟各类不同场景，借以了解它们对价值的创造与价值的保值影响。 2 财报分析中的所谓“价值”至少具备以下几个基本特征： 1）可以明确界定，有比较确切的内涵和范围 2）具有很强的包容性，能够通用于公司管理的各个领域，知道公司的管理活动 3）可以计量 4）可以标准化 3 最常见的与财务管理的价值相关的概念就是利润和现值。以现金流和自由现金流的现值作为价值的核心，满足上述特征。 综上：公司的终极目标——提升公司价值，也就是提升公司“风险和报酬平衡下的公司自由现金流现值”。——公司所有业务都应该围绕着这一价值目标展开。 例如：在进行战略规划时，其他业务部门考虑国家宏观经济、自身竞争优势等因素，而财务部门在战略规划中发挥作用时，需要考虑已有类型项目的净现值多少，风险大小等问题。 例如：在进行管理决策如投资决策时，公司必须进行类似项目的净现值、内含报酬率、风险敏感性等分析对项目的价值进行确认、计量和报告，否则就是空谈，而这些分析，都是以现金流及净现值为基础的。 总结：公司创造价值的概括性描述就是：投入现金，收回更多的现金！公司价值的定义就是：该公司再其余下的寿命期内可以产生的现金的折现值
2、以价值为核心的财报分析
1 所有分析主体的核心都是相同的——都是以“价值”为核心 2 股东分析的目的是：判断价值并作出投资决策 3 债权人分析的目的是：判断价值以保证债权的安全 4 公司高管分析的目的是：创造价值，以满足投资者的预期回报。
3、公司创造价值的过程就是公司财报的生成过程
1 一家公司创造价值的过程，是该公司根据所处的商业环境制定公司战略规划并付诸实施，最终形成财报结果的过程。公司战略+战略执行=财报结果（起于战略，重在执行，止于财报） 2 公司战略：在相同的外部商业环境下，公司可以采取不同的应对之道，即公司战略。战略就是根据外部的商业环境，制定基本的规划，确立大致的方向，经营范围是多元还是专业化，竞争策略是低成本化还是差异化，如果战胜竞争对手并建立壁垒保持长期的竞争优势。公司最重要的两件事，做正确的事，正确的做事。 3 公司战略需要通过公司的经济活动来贯彻执行。包括投资、筹资、经营活动。公司的经济活动是从投资活动决策开始的，在投资活动确定后再考虑怎么解决资金问题——募集股东资金还是银行借贷。筹资活动是为了满足投资活动的需求。在投资形成资产以后，就是日常的经营活动了。 4 公司的经济活动经过财务会计处理形成财务数字结果。其处理质量会受到公司治理、外部监管、审计质量等会计环境的影响，以及公司会计政策选择和会计估计判断的影响。
4、公司财报的分析过程
1 财报是一个公司最综合的数字结果，可以反映公司所处的商业环境、行业格局及竞争、公司治理及战略、公司经济活动的效率以及财务会计处理的质量。 2 财务报表的生成过程是一个从商业环境、公司战略到经济活动，再到数字结果的顺向过程，而财务报表的分析过程是一个从数字结果反过来看会计处理质量、经济活动情况、公司战略和商业环境的逆向过程。（案件是顺时发生，探案是逆时还原） 3 从财报数字中,我们要分析公司的会计政策选择、会计估计判断是否合理。比如,合并范围是否符合准则的规定?固定资产的折旧年限是否符合行业惯例?各类资产减值准备的计提是否符合企业经营的实际情况?收入的确认是否符合准则规定的条件以及成本的结转是否遵循匹配原则？是否有新业务需要公司制定新的会计政策和会计估计?会计政策和会计估计是否过于激进?如果会计政策选择和会计估计判断不合理,就要考虑如何进行调整,以更好地反映公司真实的经济活动情况。 4 从财报数字中,我们要分析:此前做出的投资决策是否符合公司战略的要求;已完成的投资项目,是否达到了决策时对投资项目的净现值、投资收益率和投资回收期等方面的预期;是否对投资活动的过程实施了有效的管控;购建固定资产、无形资产等长期资产的成本是否合理;并购子公司或者对外投资的价格是否合理。筹资活动中是否做到了股权和债务资本结构最优化,综合资金成本最低,融资时机最佳,内源性融资、债务融资和股权融资等融资顺序最合理;与投资资金需求是否匹配,等等。经营活动中研发、采购、生产、销售、售后服务,是否做到了从顾客角度消除了一切浪费;是否运用价值链管理,砍掉了一切非增值、非必要的环节和作业;是否运用价值工程、标准成本、目标成本等方法将成本降到了极致;最终是否为客户提供了令人满意的产品和服务,从而赚取了利润和现金。如果分析 中发现问题,我们要考虑如何改进公司的投资活动筹资活动以及经营活动等各类经济活动,以保证公司战略的贯彻和实现。 5 从财报数字中,我们从财务结果的角度分析和验证前期公司战略是否正确,是否很好地应对了外部商业环境、行业竞争和面临的挑战。如果前期公司战略存在问题，应该考虑如何修正和调整，甚至考虑是否需要改变先前的战略进行公司战略转型。
四、公司战略与财务报告之间的关系
1、公司战略：行业选择和竞争策略决策
1 一个公司的利润水平不仅受所处行业的影响，而且受公司在行业中的竞争策略的影响。
2、公司行业与公司财务报表之间的关系
1、行业决定一个公司的命，公司战略首先要解决的就是公司准备进入哪些行业这一方向性问题。
1）海康威视
1 海康威视是技术型公司,其定位是领先的视频产品和内容服务提供商,面向全球提供领先的视频产品、专业的行业解决方案与内容服务。技术型公司一般来说无须非常多的固定资产投资。研发投入较多按理会形成专利技术等无形资产,但是多数公司的研发支出都采用当期费用化的会计处理,导致资产负债表上无形资产项目的金额比较低。最终财报上看起来非流动资产占资产总额的比重会比较低,比如海康威视的这一比例为11.99%。有竞争力的技术型公司在提供产品和服务的过程中,往往有较强的定价权，获取现金的能力比较强,销售过程也会有比较多的应收账款,因而财报上预收款项和货币资金等流动资产会比较多。海康威视的流动资产占比88.01%。技术型公司因为直接生产成本低,具有技术溢价能力,毛利率往往比较高。海康威视的毛利率为40.10%,在贵州茅台之后排在上述公司第二位。海康威视较好地运用了财务杠杆,因此虽然毛利率比贵州茅台低,但2015年的净资产收益率为30.48%,在贵州茅台之前排在上述公司第一位。
A 一般来说,技术型公司为轻资产公司,非流动资产占比较低,具有技术定价权,毛利率较高,故往往能够给股东带来比较好的回报。
2）贵州茅台
1 贵州茅台生产白酒,不需要大量的固定资产、无形资产等长期资产投入，因此非流动资产所占比重为24.68%;白酒加工工艺决定其生产时间比较长,存货较多,商品销售顺畅,回款很快,货币资金也很多,因此贵州茅台的流动资产占比重为75.32%。贵州茅台不差钱,因此没有什么负债,资产负债率很低,只有23.25%。如果分析得再详细一点儿的话,我们可以发现贵州茅台没有一分钱的有息债务,只有存款没有借款,因此贵州茅台的财务费用是负数。贵州茅台的毛率高达92.41%(1-营业成本/营业收入×10%),这是因为贵州茅台以自己品牌来赚钱。但是白酒行业需要缴纳消费税,因此贵州茅台的营业税金及附加占营业收入的比重是所有公司中最高的,占比高达10.31%。贵州茅台的净资产收益率是所有公司中第二高的,高达24.84%。
A 大多数白酒行业的公司,包括五粮液、汾酒等,以白酒售为盈利模式,流动资产占总资产比重高,毛利率较高,没有有息债务,营业税金及附加占营业收入的比重均比较高,净资产收益率远高于上市公司平均水平。
B 一般来说,以品牌取得竞争优势的公司,毛利率都会比较高。
3）万科
1 万科是房地产公司,开发各类房地产项目并出售获得盈利。在开发过程中其往往把项目建设外包给其他建筑施工企业,因此无须购买工程机械等很多固定资产;而开发房地产购置的土地、在建的商品房或者已完工的商品房,这部分存货构成了万科的最主要资产。所以万科的流动资产占比89.49%,非流动资产占比10.51%。万科的总资产为6112.96亿元,用了很多的负债,资产负债率为77.70%。不过,万科的负债主要以无息的预收款项为主,2015年12月31日的预 收款项为2126.26亿元,这与房地产行业的预售经营模式密切相关。因此虽然万科的资产负债率很高,但是财务费用占营业收人的比重只有0.24%万科的毛利率为29.35%,营业成本主要包括土地成本和建安成本。房地产行业要缴纳土地增值税,因此万科的营业税金及附加占营业收入的比重为9.19%,是所有公司中第二高的。万科的净资产收益率为19.04%,排在第三位。
A 大多数房地产行业的公司,包括保利地产、招商地产等,以房地产销售为盈利模式,存货均占总资产比重高,毛利率比钢铁等制造业公司要高,资产负债率比较高,但是以预收款项等无息负债为主,营业税金及附加占营业收入的比重均比一般行业高,当前净资产收益率高于上市公司平均水平。
4）浦发银行
1 浦发银行作为银行来讲,主要就是吸收存款,发放贷款,赚取利息差和服务费等中间收入。因此,浦发银行以金融资产为主,除了少量自用的房屋建筑物和办公设备外,没有多少固定资产、无形资产,也没有一般企业的存货。这是一个资产规模很重要的行业、因此浦发银行的总资产在这些公司中是最高的。银行最主要的业务之一是吸收存款,存款构成了银行的负债,因此浦发银行的资产负债率高达93.68%。银行没有一般工商企业的商品或者服务所带来的营业成本。银行的营业税金及附加占收入的比重为6.12%,也比较高。营改增后银行缴纳增值税,，但是银行可以抵扣的进项税款很少,因此银行的营业税金及附加会比一般工商企业高一些。银行的另一主要业务是发放贷款但是贷款发放出去以后有可能收不回来,需要计提贷款准备,因此浦发银行的资产减值损失占营业收入的比重高达26.47%,在这些公司中排在第一位。浦发银行的净资产收益率为16.01%,排在第四位。
A 银行的资产负债率很高,以息差为主要盈利模式,金融资产为主,营业税金及附加占收入的比重高于一般工商企业，资产减值损失占收入的比重比较高,当前净资产收益率高于上市公司平均水平。
5）大秦铁路
1 大秦铁路的主业是铁路运输,白云机场的主业是机场运营。铁路行业和机场行业两者的财报特征比较接近。从资产结构上来看,非流动资产占大头;经营活动现金流量比较好,资产负债率不高。大秦铁路通过客运和货运来获取收益,成 本比白云机场要高,因此白云机场的毛利率比大秦铁路高。但是白云机场的营业收入规模要小很多,因此白云机场的管理费用占营业收入的比重要高于大秦铁路。两者的净资产收益率不相上下。
A 铁路、机场以及高速公路类的公司,以收费为主要盈利模式,非流动资产占比较高;由于地域垄断,经营比较稳定,毛利率较高,现金流很好,净资产收益率略高于上市公司平均水平。
6）南方航空
1 南方航空的主业是航空运输。南方航空的主要资产是飞机,在资产结构上,固定资产等非流动资产占比高达92.26%,属于高度重资产行业。因为非流动资产的投入很大,需要使用较高的财务杠杆,资产负债率很高为73.38%资产以有息 债务为主,因此财务费用占营业收入的比重为7.02%,超过了利润总额的5.69%。如果分析多个年度的南方航空财报,我们可以发现航空公司的营业收入、营业成本和营业利润的波动,相较于大秦铁路和白云机场要更大。因为航空公司的营业成本中航油成本占了很高的比例,而航油的价格波动比较大,引起了航空公司利润表的大幅波动。大秦铁路和白云机场虽然也受到外部环境的影响,但相对于航油波动来说,外部影响要小得多。航空公司以运费和票价为主要盈利模式,属于高度重资产行业,固定成本比较高,经营杠杆系数比较高,
A 航空公司以运费和票价为主要盈利模式,属于高度重资产行业,固定成本比较高,经营杠杆系数比较高,受航油成本影响比较大,经营的波动性也比较大,因此航空公司的经营业绩在很大程度上取决于外部环境。2015年航油价格处于低位,因此净资产收益率略高于上市公司平均水平。
7）鞍钢股份
1 鞍钢股份是钢铁企业。钢铁企业需要大量的固定资产投入,在资产结构上,非流动资产所占比重为73.37%,资产负债率为50.70%。由于产能过剩、竞争激烈，鞍钢股份的毛利率、净利率、净资产收益率都排在最后一位。
A 钢铁行业以产品销售为主要盈利模式，属于重资产行业，经营杠杆系数较高，受宏观经济、行业竞争以及铁矿石等原材料价格等影响较大，经营波动性比较大。净资产收益率低于上市公司平均水平。
8）总结
A 公司所处的行业将在很大程度上决定公司财报的结构特征以及盈利水平。不同行业的财报分析重点也存在差异。
B 重资产行业的公司需要重点分析公司长期资产周转率，以判断长期资产的适用效率以及成本管理的情况；
C 轻资产行业的公司在分析的时候，需要重点分析公司的品牌、技术和研发投入，以及这些资源所带来的溢价能力和高毛利率是否可以持续
D 金融公司在分析的时候，重点分析公司风险管理的能力和信贷资产的质量。
3、两种不同的公司竞争策略
1 分析完前面的行业吸引力，现在看分析公司战略的第二个中心问题——竞争策略。进攻性与防守性。 2 两种基本的竞争战略： 1）总成本领先策略：以更低的成本提供相同产品或服务的能力。大批量生产的规模优势，生产的高效率，产品设计简化，低投入成本，较少的研究开发费用或者广告费，严格的成本控制机制。 2）差异化策略：以成本低于售价供应独一无二的产品或服务。消费者优先考虑购买，更好的产品质量、花样、客户服务，灵活的交货方式，投资于产品品牌，更多投资于研究开发，着眼于产品的改革与创新。 3）总结：竞争策略：执行策略要求核心竞争力和主要成功因素相互匹配；执行策略要求公司价值链和活动相互匹配；竞争优势的重要性。 3 企业转型有两个方向：一个是运用价值链、价值工程、作业管理等工具，从原来粗放式管理的低成本往精益管理的低成本转型；二是大力投入品牌建设、技术研发等，从总成本法领先策略往差异化策略转型。 4 从公司竞争策略的角度来说，未来商业世界只有两类大型企业：1）精益管理下的客户需求拉动的低成本生产和服务型企业（精益制造的丰田企业、宝钢股份）；2）不断创新从而创造和引导客户需求的差异化生产和服务型企业（创造智能手机需求的苹果）。满足客户需求是公司核心竞争力的源泉。
1）公司选择某种竞争策略并不会自动取得竞争优势，公司必须具备实施并保持所选定策略的能力。公司需要具备基本能力，并以适当方式规划公司的价值链。基本能力指公司所拥有的各类资源，而价值链指公司将投入转换为产出的各类环节及经济活动组合。公司的基本能力、价值链的独特性和竞争对手对它们进行模仿的难易程度，决定了公司的竞争优势能否保持。
4、总成本领先策略下的财报特征
1 是公司通过有效途径降低成本，使公司的全部成本低于竞争对手，甚至在同行业中是最低的成本，从而获得竞争优势的一种策略。属于基本产品或服务的行业，成本领先是最可能的竞争策略。 2 方式：规模经济、改进经济、高效生产、产品设计优化、低投入成本以及有效的组织实施等，贯穿于投融资、产品设计、生产、销售等各个经营层面。
1）成本领先策略的类型
A 简化产品型成本领先策略 廉价航空
1 使产品简单化，即将产品或服务中添加的花样全部取消，比如廉价航空
B 改进设计型成本领先策略
C 材料节约型成本领先策略
D 人工费用降低型成本领先策略
E 生产创新及自动化型成本领先策略
F 规模经济型成本领先策略 格兰仕
2）适用行业的特征
A 现有竞争公司之间的价格竞争非常激烈
B 公司所处产业的产品基本上是标准化或同质化的
C 实现产品差异化的途径很少
D 多数顾客使用产品的方式相同
E 消费者的转换成本很低，其购买意愿取决于价格。
3）收益
A 抵挡住现有经针对有的对抗
B 降低了购买商讨价还价的能力
C 更灵活地处理供应商的提价行为
D 形成进入障碍
E 树立相对于替代品的竞争优势
4）风险
A 降价过度引起利润率降低
B 新加入者可能后来居上
C 过于专注于成本的控制而丧失对市场变化的遇见能力
D 技术变化降低公司资源的效用
E 容易受外部环境影响。
5）几点注意
A 总成本领先策略要求公司必须高效率地使用资产。
B 在资产高效使用的同时，公司需要严格的成本费用控制机制。
C 相交同行而言高速的资产周转率、更低的成本费用率，取得更高的销售净利率
D 案例分析：格兰仕
格兰仕： 1 在总成本不变或降低的前提下，不断开发新产品和专有技术； 2 利用总成本领先优势，向市场推出质优价廉的产品，扩大市场占有率 3 在上述基础之上，格兰仕开始利用自己的技术力量开发关键元器件并投入生产，进一步降低总制造成本。
5、差异化策略下的财报特征
1 指为使公司产品与竞争对手产品有明显的区别，形成与众不同的特点而采取的一种策略。 2 策略的核心是取得某种对顾客有价值的独特性。 3 系统集成行业，软件公司的主要竞争策略就是追求差异——为用户提供个性化、创新性的软件服务，但不易形成大规模的经营。因为这一策略更多的是关注产品或服务的差异程度，所以往往在研发、品牌、营销渠道方面要投入巨额资金，产品或服务本身的成本在营业收入当中所占的比重反而比较低。 4 对于一个采用差异化策略的公司，我们可以用毛利率的高低来衡量其策略执行是否成功。贵州茅台毛利率高达92.41%，即是差异化策略很好的例子。
1）五个基本途径
A 产品差异化策略
B 服务差异化策略
C 技术差异化策略
D 品牌差异化策略
E 地域差异化策略
2）适用行业的特征
A 可以有很多途径创造公司与竞争对手产品之间的差异，并且这种差异被顾客认为是有价值的。
B 顾客对产品的需求和使用要求是多种多样的，客户需求有差异
C 采用类似差异化途径的竞争对手很少，即能真正保证公司是“差异化”的
D 技术变革很快，市场的竞争主要集中在不断推出新的产品特色。
3）需要具备的条件
A 具有很强的研究开发能力，研究人员要有创造性的眼光
B 公司有以其产品质量或技术领先的声望
C 公司在这一行业有悠久的历史，或吸取其他公司的技能并自成一体。
D 具有很强的市场营销能力
E 研究与开发、产品开发以及市场营销等职能部门之间要具有很强的协调性。
F 公司要具备能吸引高级研究人员、创造性人才和高技能职员的物质设施
G 各种销售渠道有力的合作
4）意义
A 建立起顾客对公司的忠诚
B 形成强有力的产业障碍
C 增强了公司对供应商讨价还价的能力
D 削弱客户讨价还价能力
E 由于差异化策略使公司建立起客户对公司的忠诚，所以这使得替代品无法在性能上与之竞争。
5）总结
A 技术差异化公司依靠技术来获取利润，产品或服务的直接成本占收入的比重不高，因此毛利率往往比较高。
B 同时资产结构中固定资产占比往往较低。如果公司对研发支出进行资本化处理或者通过外部购入技术，抑或通过并购进行技术扩张，则商誉和无形资产占比比较高
C 由于存在着技术壁垒，能够给股东带来比较理想的回报，净资产收益率往往会比较高。
D 研发费用投入绝对金额占营业收入的比重比较高。
E 中国经济要转型成功，有赖于企业转型成功，不能总依赖中石化，国家电网这些传统行业公司，而必须产生一些技术差异化的大公司。
6、从财报数字看中国公司发展转型的迫切性
1）中国的非金融和房地产公司基本以总成本领先策略为主，比如建筑、建材、钢铁等；美国的非金融和房地产公司基本以差异化策略为主，比如医药研发、技术创新、服务方式创新等。
7、同一行业不同竞争策略公司的财报特征
1）同一行业内不同竞争策略公司
A 同一行业内的不同竞争策略公司
1 同一行业的不同价值链的环节，可以拥有不同的竞争策略。
B 同一行业内不同竞争策略公司的资产结构特征
C 同一行业内不同竞争策略公司的利润结构特征
D 同一行业内不同竞争策略公司的分析结论
1 总成本领先策略公司的长期资产投入较大，为重资产公司；差异化公司的长期资产投入较少，为轻资产公司。 2 总成本领先策略公司在上下游产业链中不具有谈判优势，应收账款、存货等营运资本的投入较大，现金周期较长；差异化公司再上下游产业链中具有较强的谈判优势，可以充分利用上下游的资金来满足运营资本需求，营运资本投入较少，现金周期较短甚至为负数。 3 总成本领先策略公司的毛利率较低，差异化公司的毛利率较高 4 总成本领先策略公司受外部竞争者的影响较大，因此毛利率的波动性比较大。差异化公司取决于自身的核心竞争力，具有较好的竞争壁垒，因此毛利率相对稳定。 5 总成本领先策略公司实施严格的费用控制，费用率较低；差异化公司需要投入较多的费用保持技术、品牌形象等的领先地位，费用率较高。
8、结论与启示
1、竞争策略： 1）核心： 总成本领先策略：对于成本和费用的控制，将不为客户带来附加价值的产品、服务予以简化 差异化策略：取得某种对顾客有价值的独特性 2）适用性：总成本领先策略：适用于无法提供差异化产品或服务的行业 差异化策略：适合于创新创意、品牌消费等行业 2、财报特征： 1）资产特征：总成本领先策略：以固定资产、无形资产（土地使用权）为主的重资产 差异化策略：以流动资产和金融资产为主的轻资产。 2）资本特征：总成本领先策略：长期资产投入巨大，较高的财务杠杆 差异化策略：长期资产投入较少，较低的财务杠杆 3）资产周转：总成本领先策略：高速的重资产周转以降低单位固定成本，同时要做好营运资本管理 差异化策略：重点在于存货、应收账款和应付账款等营运资本的周转和管理。 4）营运资本需求：总成本领先策略：在产业链中不具有谈判优势，营运资本投入较大，现金周期比较长 差异化策略：在产业链中具有谈判优势，营运资本投入较少，现金周期较短甚至为负数。 5）毛利率高低：总成本领先策略：较低 差异化策略：很高 6）毛利率的稳定性：总成本领先策略：受竞争环境影响，毛利率波动性比较大 差异化策略：取决于自身的核心竞争力，毛利率比较稳定 7）费用率：总成本领先策略：严格的费用控制下较低的费用率 差异化策略：保持核心竞争力需要某一方面的较大支出，导致费用率较高
五、财报项目之间的逻辑关系
1、财报项目之间的逻辑关系
1 战略决定公司未来的方向。战略决定公司的命，公司要赚钱，首先要命好 2 战略与现金流量表中投资活动现金流量的关系：战略决定投资活动现金流量。公司的战略执行首先需要投资活动来实施。广义的投资活动，是指一家公司的资源配置，包括固定资产、无形资产、股权等长期资产和现金、存货、销售渠道和广告投入等营运资产进行的资源平衡配置。狭义的投资活动，指现金流量表中界定的那些投资活动。
1）战略决定公司未来的方向。战略决定公司的命，公司要赚钱，首先要命好
2）战略与现金流量表中投资活动现金流量的关系
1 战略决定投资活动现金流量。公司的战略执行首先需要投资活动来实施。广义的投资活动，是指一家公司的资源配置，包括固定资产、无形资产、股权等长期资产和现金、存货、销售渠道和广告投入等营运资产进行的资源平衡配置。狭义的投资活动，指现金流量表中界定的那些投资活动。 2 投资活动现金数量的项目很多，分为两大类： 1）理财型投资活动现金流量：对公司长远发展影响不大 2）战略型投资活动现金流量：体现长期战略的事构建活动（构建和处置固定资产、无形资产等）和并购活动（取得子公司和处置子公司）以及战略联营公司和合营公司的股权投资。。 3 投资决策的标准是净现值、内部报酬率和投资回收期等。
3）战略与现金流量表中筹资活动现金流量的关系
1 战略决定筹资活动现金流量 2 战略需要投资加以实现，投资活动需要资金，筹资活动是为了满足投资的需求。 3 广义的筹资活动，指一家公司的资本来源，包括股权筹资、债务筹资以及内源性筹资，其中内源性筹资是指通过公司经济活动获取的超过初始现金投入的增量资金。 4 狭义的筹资活动，指现金流量表中界定的那些筹资活动。 5 两类：1）股权筹资活动现金流量；2）债务筹资活动现金流量。 6 筹资活动考虑：资金成本、资金结构、融资顺序、融资期限、融资时机五大问题。
4）投资活动与资产的关系
1 投资活动决定资产结构和资产质量。 2 投资活动会形成不同的资产组合。一般公司的资产结构包括：金融资产；联营公司和合营公司的长期股权投资；公司的经营资产（长期经营资产、经营资本需求）
5）筹资活动与资本的关系
1 筹资活动形成债务资金和股权资金，不同的筹资决策和活动会形成不同的资本结构和资本成本 2 现有的资本结构影响下一步的筹资决策和筹资活动。 3 资本结构包括短期债务、长期债务、股东权益，三者相加被称为投入资本，后两者相加被称为长期资本来源。
6）资产结构与资本结构之间的关系包括匹配性、激进型、保守型
1 匹配型即长期资本来源满足资产的长期资金需求
7）资产负债表和利润表的关系
1 资产结构和质量决定利润的结构、质量和多寡，资本结构决定资本成本。 2 金融资产是低收益资产 3 利润和资本成本比较，决定一家公司是否创造价值。
8）利润表和经营活动现金流量的关系
1 营业收入的质量决定经营活动现金流量、利润。 2 营业收入和需要付现的成本费用对应经营活动现金流量中销售商品，提供劳务收到的现金，和一部分购买商品、接受劳务支付的现金以及职工支付的现金。
9）经营活动现金流量和投资活动现金流量的关系
1 经营活动现金流量的净额必须大于公司投资活动后资产所产生的折旧摊销和利息支出。
2、总结：
1）公司战略决定投资方向和活动，投资方向和活动决定资产结构和质量
2）筹资活动筹集现金是为了满足投资活动的需求，筹资活动决定资本结构及资本成本
3）资产结构和资本结构的匹配程度决定公司的短期风险
4）资产结构和质量及营运活动效率决定利润结构、质量和多寡，利润与资本成本决定公司创造价值的程度及长期风险
5）营业收入、营业成本和利润决定经营活动现金流，经营活动现金流决定自由现金流，自由现金流决定公司价值。
六、从投资活动现金流量看一家公司的战略和未来
1 一家公司再确定战略以后，需要通过其投资活动来贯彻和执行战略，做到思行合一。
1、投资活动现金流量的格式和项目
2、与公司战略关联度不大的投资活动现金流量项目
1）公司理财类投资活动现金流入和流出
2）公司其他投资活动现金流入和流出
3、充分反映公司战略的投资活动现金流量项目
1 投资拉动一家公司的增长。 2 投资活动现金流量项目中对公司具有长远战略影响意义的是两大类投资决策和活动： 1）构建和处置长期资产的投资决策和活动 2）并购和处置子公司的投资决策和活动
1）构建和处置长期资产的投资决策和活动
1 长期资产指一个企业的长期经营资产 2 由于长期资产的专用属性，一家公司的长期资产决定了未来一段时期内这家公司所处的行业及经营特征。因而，构建长期资产的决策和活动对公司的长远发展具有重大战略意义。 3 分析构建和处置长期资产的现金流量要关心两个问题：1）公司进入的行业：不同行业的资产带来未来回报的能力存在着差异，这个问题需要结合前面不同行业的财报特征来分析和判断。2）构建和处置长期资产后，公司经营规模和生产能力的扩张程度。通过以下三个指标反映： A 长期资产净投资额=构建长期资产支付的现金-处置长期资产收回的现金 B 长期资产新投资额=长期资产净投资额-长期资产生产能力减少程度 C 长期资产扩张性资本支出比例=长期资产新投资额/期初长期资产净额*100% 长期资产净投资额：当期新购建的长期资产减去当期处置的长期资产，代表一家公司是买进来的长期资产多，还是卖出去的长期资产多。 长期资产新投资额：长期资产净投资额减去长期资产生产能力减少程度后的新投资额，代表一家公司实际增加的经营规模和生产能力，反映一家公司扩张的绝对程度。 长期资本扩张性资本支出比例：代表一家公司当期新增加的经营规模和生产能力占前期经营规模和生产能力的比重，反映一家公司扩张的相对程度。 总结：如果一家公司长期资产新投资额远大于零，则这家公司采取了扩张战略。如果一家公司的长期资产新投资额远远小于零，则这家公司采取了收缩战略。如果长期资产新投资额接近于零，采取了维持战略。
2）取得和处置子公司的投资决策和活动
1 投资活动现金流量中取得子公司及其他营业单位支付的现金净额项目和处置子公司及其他营业单位收到的现金净额项目，即是反映一家公司的兼并收购活动情况。 2 分析公司并购活动的现金流量，关心两个问题： 1）公司通过并购活动进入的行业，对该行业的情况进行分析 2）并购规模所带来的扩张程度，以及并购价格是否合理、并购对象未来经营情况的预期判断和分析。 3 指标：1）净合并额=取得子公司支付的现金-处置子公司收回的现金 净合并额大于零，公司通过并购活动在扩张；净合并额小于零，公司通过出售子公司在收缩；等于零，公司没有并购活动，维持原有状态。
3）战略投资活动综合现金需求分析
1 战略投资活动的综合现金需求=构建活动的净投资额+并购活动的净合并额
4、不涉及投资活动现金流量的构建和并购决策及活动以及其他例外情况
1 一些公司的构建和并购决策及活动可能不涉及现金流量： 1）公司发行股份购买资产。不体现在投资活动现金流量中，直接增加在资产负债表中的资产，同时增加资产负债表中的股东权益。 2）公司融资租赁长期资产或以债务购入长期资产。不体现在投资活动现金流量中，直接增加资产负债表中的资产，同时增加资产负债表中的负债。
5、公司投资活动的决策标准
1）净现值NPV
1 NPV指一个项目预期实现的现金流入的现值，与实施该计划的现金支出的现值的差额。
2）内部收益率IRR
1 IRR 指能够使未来现金流入现值等于未来现金流出现值的贴现率。或者说是使投资项目净现值为零的贴现率。 2 内部收益率根据项目本身的内部收益率拉力评价方案优劣的一种方法。内部收益率大于资金成本率，项目可行，越高，项目越优，创造的价值就越多。
3）投资回收期
1 投资回收期指从投资项目的投建之日起，用项目的现金流量净额弥补初始投资现金流出金额所需要的年限。 2 静态投资回收期，不考虑资金的时间价值，以投资项目的现金流量净额回收其全部初始投资现金流出金额所需要的时间。 3 动态投资回收期，把投资项目各年的现金流量净额按资金成本率折成现值之后，再来推算投资回收期。就是净现金流量累计现值等于0的年份。
七、从筹资活动现金流量看一家公司的资本管理能力
1、筹资渠道
1）内源筹资
1 指公司的自由资金和生产经营过程中的资金积累部分，相当于股东获得收益后的继续投入。
2）外援筹资
1 公司的外部资金来源部分，包括债务筹资和股权筹资。
2、如何分析公司的现金缺口
1 现金自给率=经营活动现金流量净额/战略投资活动综合现金需求 2 现金自给率大于1，意味着这个公司的战略投资活动现金可以全部来自公司的经营活动，无需额外融资，反之，则需要。 3 筹资需求=经营活动现金流量净额-战略投资活动综合现金需求+期初金融资产金额
3、筹资活动现金流量分析——如何通过外源筹资解决现金缺口
1）与股东之间的筹资活动事项
1 这类事项包括“吸收投资收到的现金”项目和“分配股利、利润或偿付利息支付的现金”项目 2 股东筹资净额=吸收投资收到的现金-分配股利、利润支付的现金 股东筹资净额为正，说明公司股东追加投入。为负说明给与股东分红回报或者公司股东减资。
2）与债权人之间的筹资活动事项
1 借款收到的现金 2 偿还债务所支付的现金 3 分配股利、利润或偿付利息支付的现金 4 偿付利息支付的现金=利息支出+期末应付利息-期初应付利息 或 偿付利息支付的现金=分配股利、利润或偿付利息支付的现金-分配股利、利润支付的现金。 5 债务筹资净额=借款收到的现金+发行债券收到的现金-偿还债务所支付的现金-偿付利息支付的现金
3）其他筹资活动事项
1 收到的其他与筹资活动有关的现金 支付的其他与筹资活动有关的现金
4、筹资活动现金流量分析的五大内容
1）资金成本
A 债务资金成本
1 包括：短期借款、长期借款、应付债券、长期应付款等。
B 股权资金成本
1 股权资金成本就是股东的最低预期回报率。是上市公司为了维持其市场价值和吸引所需资金所必须达到的报酬率，或者为了使其股票价格保持不变而必须获得的报酬率。
C 加权平均资金成本
1 加权平均资金成本=（有息债务/投入资本）* 税后债务资金成本+（股东权益/投入资本）*股权资金成本
2、资本结构
1 债务资金成本低且其利息支出可以再税前抵扣，因此债务资金成本低于股权资金成本。 2 资本结构是指公司全部资金来源中股权资本与债务资本之间的比例关系。 3 一家公司最优资本结构的标准包括：有利于最大限度的增加股东财务，能使公司价值最大化；公司加权平均资金成本最低。
3、资金期限
4、筹资顺序
1 筹资优序理论，核心思想是公司筹资首选内源筹资，其次是外源筹资，在外源筹资中又首选债务筹资，其次才是股权筹资。——良性发展阶段 2 中国的公司完全相反：内源筹资所占比重偏低，严重依赖外部筹资，在外部筹资中又明显的偏好股权筹资。
5、筹资时机
1 公司需要根据战略以及投资确定内部资金需求，并预先安排好资金来源。 2 公司再选择筹资方式时应当考虑市场时机因素，在股价较高时选择股权筹资，在股价较低时选择债务筹资，以利用较低的筹资成本优势。
八、资产和资本分析
1、资产负债表的重构
1）标准资产负债表的缺陷
1 资产分类问题——按流动性分类比较武断主观，没有真正考虑资产的变现能力问题。 2 负债划分问题——1）没有考虑公司的经济活动与财报之间的逻辑关系。2）没有考虑负债是否需要资金成本
2）资产负债表的重构：资产资本表
1 资产——按照带来经济利益的方式分为：金融资产、经营资产（含营运资本和长期营运资产）、长期股权投资三类 2 资本——按其来源和期限，分为股东权益和债务（短期债务和长期债务） 资产资本表中“资产=资本” 一家公司使用的资金总额一定是其来源的资金总额。
2、资产结构分析
1 判断一家公司的资产构成是否合理。一家公司的资产结构将决定其收入和利润结构以及创造价值的能力。
1）资产类别结构分析
1 对于一般工商企业要特别关注经营资产的内部结构分析。经营资产包括营运资本和长期经营资产。分析中，要结合行业和公司战略，关注两者之间的结构是否匹配，如固定资产规模、结构与存货规模、结构之间的匹配性，存货规模、结构与销售收款规模、结构之间的匹配性。 2 轻资产战略与重资产战略。轻资产公司的经营杠杆系数相对重资产公司的经营杠杆系数要低。重资产公司的经营杠杆系数比较高，所以其对销售规模的增长要求非常高。销售规模略有下滑，将引起重资产公司净利润更大幅度的下滑。 3 对于营运资本，要具体分析应收账款的账龄结构、存货结构等，应付账款是否逾期 4 对于长期经营资产，要关心固定资产、无形资产、商誉等的构成比例是否合理。其次要具体分析固定资产中房屋建筑物、运输类设备、机器设备等的具体构成是否合理，在建工程是否进展顺利并如期转成固定资产投入使用，无形资产中土地使用权、专利权、著作权等的具体构成情况，研发支出的会计处理标准是否合理，商誉是否符合市场情况等等。
2）资产期限结构分析
3、资本结构分析
1）资本来源结构
1 有息债务率=有息债务/资本总额*100%=（短期债务+长期债务）/资本总额*100% 2 股权资本比率=股权资本/资本总额*100% 3 财务杠杆倍数=资产总额/股东权益=资本总额/股东权益 ——2倍以内最好
2）资本期限结构
4、从资产结构、资本结构和营运资本看公司的流动性风险
1、传统财务指标的缺陷
1 流动比率和速动比率的缺陷在于：对流动性的分析停留在短期经营决策的观点上，而不是从战略决策角度来考虑，因此其不是流动性分析的可靠指标。
2、传统营运资本
1 营运资本等于流动资产减去流动负债。为降低流动性风险，一般要求公司的营运资本为正，即流动资产应大约流动负债。 2 但也有例外——具有强大竞争优势的工资，在上下游产业链中具有很强谈判能力，其营运资本就极有可能是负数。
3、从资产结构、资本结构和营运资本看公司的流动性风险
1 营运资本分析： 1）营运资本从资产的变现周期角度看是短期资产，从资金投入需求角度看则是长期资金需求 2）营运资本的三个决定因素：A 行业特征；B 营运效率；C 销售增长水平 2 流动性分析首先是看一家公司的资产结构和资本结构，然后是看营运资本中来自长期资本部分所占的比例。资产结构和资本结构的三种策略：匹配策略、稳健策略和激进策略。 3 长期融资净值=长期融资-长期资产=长期借款+股东权益-长期经营资本-长期股权投资-长期营运资本 A 如果为负，说明公司存在短期资本用于资产长期资金的现象，通常说是短融长投，就是激进型资产资本结构，非常容易陷入财务困境。 B 如果等于0或接近0，则为匹配型资产资本结构 C 如果为正，则为稳健型资产资本结构。 4 短期融资净值=短期资本-金融资产-短期波动性营运资本需求 A 负，说明公司的金融资产超过了短期资本，现金储备充足——稳健型 B 正，激进型资产资本结构 C 零，匹配型
5、营运资本长期化率
1 流动比率与速动比率缺陷在于本身是动态概念，但却用静态的时点数据来计算。 2 为体现“动”，引入线的测算流动性的财务指标： 营运资本长期化率=（长期资本-长期经营资产-长期股权投资）/营运资本 分析：分子为长期资本在满足长期经营资产和长期股权投资的资金需求后，用于满足营运资本需求的部分；分母为营运资本。总的来说，在其他条件不变的情况下，营运资本中的长期资本比重越大，公司的流动性就越强。营运资本“动”得越快，投入越少，公司的流动能力就越强。 缺陷：营运资本为负的行业和公司，无法使用这个指标来简单评价流动性风险。
九、股权价值增加表分析
1 将标准利润表重构为股权价值增加表。在此基础上，进行金融资产收益、长期股权投资收益、经营利润、实际所得税税率、债务资金成本和股权价值增加值的分析。经营利润是公司盈利能力分析的重点，包括营业收入、营业成本、毛利和毛利率、营业费用以及经营利润等多方面的分析。
1、基于资产资本表的利润表重构：股权价值增加表
1、标准利润表的缺陷： 1）标准利润表无法与标准资产负债表或资产资本表之间建立起清晰的逻辑联系，导致决策者无法建立分析和决策的逻辑基础。资产概念的核心是可以带来未来经济利益，但按照标准利润表，我们不知道哪些收入和利润是哪些资产所产生的。 2）标准利润表知识考虑扣减债务资本成本，而没有考虑股权资金成本，导致决策者无法根据标准利润表判断和分析一家公司是否真正创造了价值。对于一家公司是否创造价值，必须对该公司的收益和资本成本进行全面对比才能做出判断。 3）标准利润表自身内部的混乱，按照会计准则规定，必须对公司利润和其他综合收益考虑所得税情况，从而产生递延所得税资产和递延所得税负债的核算。
1）利润表的重构：股权价值增加表
1 资产在使用的过程中转换为成本费用，同时带来收入，其中金融资产所产生的收益被称为金融资产收益，长期股权投资所产生的收益被称为股权投资收益，经营资产所产生的收益被称为经营利润； 2 资本在使用的过程中需要回报即资金成本，其中股东权益对应股权资金成本，债务对应债务资本成本。
2、股权价值增加表分析：营业收入分析
1）营业收入历史增长情况
1 通过营业收入逐年比较，判断是成长型还是衰退型还是成熟型公司
2）营业收入未来增长空间判断
1 扩大销量的角度，要判断是否存在未来增长空间 2 提高销售价格的角度看，分析公司是否有定价权。如果没有，提高售价必然导致销量下滑。
3）营业收入分析的特殊问题：收入的确认问题。
3、股权价值增加表分析：营业成本分析
1）成本性态分析：亏损的业务是否就应该停产
1 企业的固定成本首先就是固定资产的折旧和无形资产的摊销。还有人工成本，其中大部分也是固定成本。变动成本主要是原材料、辅助材料、生产水电煤等。 2 轻资产企业与重资产企业在面对营业成本高于收入的时候，应该分析具体情况。 3 边际贡献为正的业务应该继续进行，边际贡献=销售价格-单位变动成本，意思是说我们在做决策的时候，只需考虑相关成本，也就是变动成本，而无需考虑沉没成本也就是固定成本。
2）经营资产结构决定营业成本结构
1 成本费用中很大的一部分是由企业的资产结构决定的。 2 中国目前产能过剩的行业基本都是充分竞争的重资产行业。 1）行业竞争格局的问题 2）重资产的高额固定资产折旧和无形资产摊销引起的高固定成本，需要大规模、大批量生产才能具有竞争优势。 因此绝大多数企业在降低成本的时候，不是降低变动成本，而是会扩大产量降低单位产品固定成本。 3 一个充分竞争行业的固定成本比较高而变动成本比较低，很容易导致激烈的价格战。 ——轻资产行业，由于固定成本比较低，一旦竞争对手进行恶性竞争，我们可以选择彻底退出，从而相对来说出现产能过剩的情况会少很多 ——重资产行业，要通过差异化竞争策略把自己跟其他公司区别开来，才能避免陷入价格战以及周期性产能过剩。
3）营业成本控制能力的分析
4）营业成本分析的特殊问题：成本与收入匹配原则
4、营业收入和营业成本的综合分析：毛利和毛利率
1）毛利分析
1 一家公司的毛利总额越高越好，大于零是最低要求。 2 分析一家公司的毛利历史增长情况，对于有发展前景的公司，营业收入应该逐年增长，同时营业成本也会有所增长，但幅度应该低于营业收入。
2）毛利率分析
1 两个方面：毛利率的高低&毛利率的稳定性 2 影响：1）公司所处行业对毛利率会产生影响。2）公司竞争策略对公司毛利率的高低和稳定性产生影响。3）公司管理效率对毛利率的高低产生影响。 3 一般毛利率长期低于15%的行业属于过度竞争行业。15%-25%属于高度竞争的行业。25%以上属于竞争格局比较好的行业。公司毛理论持续稳定长期的保持在25%以上，是具有核心竞争力的表现。
5、股权价值增加表分析：营业费用分析
1）营业费用的范围
2）营业费用分析的重点
6、股权价值那个价表分析：利润分析
1）息税前经营利润、息税后经营利润和营业收入利润率
2）长期股权投资收益分析
1 长期股权投资收益是按照权益法计算的得出，即公司持股比例乘以被投资单位的净利润。 2 长期股权投资收益已经缴纳过企业所得税了。
3）金融资产收益分析
1 包括：公允价值变动净收益、利息收入、短期投资收益、汇兑收益和其他综合收益。 2 波动性比较大，分析时需要关注其稳定性以以占息税前利润总额的比例。
4）从息税前利润结构看利润质量
7、不要仅仅为银行打工：财务费用和债务资本成本分析
1）财务费用，包括：
A 利息支出
短期借款利息、长期借款利息、应付票据利息、票据贴现利息、应付债券利息、长期应付款利息等（除资本化的利息外），减去银行存款等的利息收入后的净额。 注意： 1）标准利润表中的财务费用里的利息支出实际上指的是利息支出净额，即利息支出减去利息收入。但是利息收入是资产的收益，而不是债务资本成本，因此应该把利息收入归为金融资产的收益，把利息支出总额作为债务资本成本。 2）标准利润表中的财务费用不包含资本化的利息。所谓资本化的利息是指按照会计准则规定计入资产的利息。比如，用于在建工程的银行存款的利息，计入在建工程；用于研发项目的银行贷款的利息，计入研发支出等。这些利息构成了债务资本成本，但是被剔除在财务费用之外，可见并非所有债务资本成本都包括在财务费用中。
B 汇兑损益
指公司因向银行结售或购入外汇而产生的银行买入、卖出价与记账所采用的汇率之间的差额，以及月度（季度、年度）终了，各种外币账户的外币期末余额按照期末所规定汇率折合的记账人民币金额与原账面人民币金额之间的差额等。 如果会对损益是由于公司筹集外币债务资金所引起的，则构成债务资本成本。若由于公司再经营活动中的外币应收与应付账款所引起的，则归为营业费用。如果是由于公司持有外币金融资产所引起的，则归入金融资产收益。如果汇兑损益的金额不大，则可简化处理，全部作为债务资本成本。
C 相关的手续费
D 其他财务费用
2）财务成本负担率
一家公司的息税前利润中有多少比例用于支付利息。这一比例越低，息税前利润用于支付利息的就越少，公司的财务成本负担就越轻
财务成本负担率=真实财务费用/息税前利润 =（息税前利润-税前利润）/息税前利润 =1-税前利润/息税前利润 税前利润=息税前利润-真实财务费用
3）如果财务费用过高，应该考虑
A 如何改善资本结构，比如增加股权融资，降低财务成本负担
B 如何提高营运效率，加强成本控制，提升获利能力
C 根源上讲，公司需要从竞争策略上做出改进——行业的选择以及竞争格局的改变
8、实际企业所得税负担分析
1）实际企业所得税税率=1-净利润/税前利润*100% 净利润=税前利润-企业所得税费用
分析所得税优惠政策
9、净利润、股权资金成本和股权价值增加值分析
战略性利润
会计利润是一枚烟雾弹
真正创造了高于预期回报的财富期初存量
通过现金流表现出高质量
为未来的可持续增长奠定了坚实的基础
1）净利润与股权价值增加值
A 净利润归股东所有，在净利润分析中，重点在于分析净利润的增长趋势
B 计算净利润中，只考虑了利息费用形式的债务资本，忽略了股权资本的成本。
C 股权价值增加值=净利润-股权资本*股东预期回报率
D 股权价值增加值的原理与经济增加值（EVA）一致。（但是计算不完全相同，EVA的资本包括股权资本和债务资本，同时对研究开发费用、在建工程等进行了调整，股权价值增加值的资本只包括股权资本，未做调整。
E 意义：如果股权价值增加值为负，则即使净利润为正数，公司也没有给股东创造价值，反而在损毁价值。为零，说明公司为股东创造了预期回报。为正，公司为股东创造了超预期回报。
2）利润和股权价值增加值的局限性
股权价值增加值即使很高，也并未意味着更好。原因：
A 股权价值增加值是基于净利润调整而来的，而净利润可以通过利润操纵进行调整。
B 利润和现金流量之间具有差异性。
3）利润可持续性的考量
如果利润很高，现金流量也很多，也并未意味着好。
考虑：自由现金流量，考虑所有净现值为正的投资计划或增长机会所需资金后所剩余现金流量。
4）总结：
战略性利润认为，会计报表的利润数字并不能说明任何东西，会计利润必须转化为股权价值增加值。同时，战略性利润还要求保障利润增长的可持续性。也就是说，会计报表的利润数字必须经过资本成本、现金流量和自由现金流量的三次技术性调整，才能反映出一个公司名副其实的盈利能力。
十、资产资本表和股权价值增加表的综合分析
1、资产资本表和股权价值增加表之间的关系
A 经营资产带来经营利润
B 长期股权投资带来股权投资收益
C 金融资产带来金融资产收益
因此，我们需要分析一家公司的经营资产、长期股权投资和金融该资产各自的管理效率和盈利能力
2、股东权益回报率分析
股东权益回报率=净利润/股东权益*100%
因素分解股东权益回报率
股东权益回报率=息税前利润/营业收入 * 营业收入/资产总额 * 税前利润/息税前利润 * 资产总额/股东权益 * 净利润/税前利润 * 100% =息税前经营利润率 * 资产总额周转率 * 财务成本效应比率 * 财务杠杆倍数 * 企业所得税效应比率 * 100% =息税前资产回报率 * 财务杠杆效应 * 企业所得税效应比率 * 100%
股东权益回报率受到的因素影响
息税前经营利润率
资产周转率
反映公司的投资和经营活动效率
财务成本效应比率
财务杠杆倍数
反映公司的筹资活动效率
企业所得税效应
反映政府的税收以及公司的税务管理活动
3、投资和经营活动的管理效率及盈利能力分析
公司投资和经营活动的效率越高，盈利能力越强，则公司的股东权益回报率越高。
息税前资产回报率=息税前利润/资产总额*100%=息税前利润/营业收入 * 营业收入/资产总额 * 100%=息税前经营利润率 * 资产周转率 * 100%
注：由于净利润收到公司筹资决策及活动的影响，因此采用息税前利润来计算，以单独反映公司投资和经营活动管理决策的结果。
息税前资产回报率
息税前经营利润率，提高
A 提高价格或以快于营业支出增加的速度来提高销售量，从而使销售额上升
B 以快于销售额减少的速度来压缩营业开支。
资产周转率，提高
A 公司可以通过提高资产总额周转率，来有效地管理用于经营活动的资产净值。（提高存货周转速度，缩短应收账款回收期，减少销售占用的长期资产数）
以上两点提升的深层次原因
A 公司的竞争地位，即相对于竞争对手的市场占有率
B 公司提供的产品和服务的相对质量
C 公司成本和资产的结构，即资产的构成及主导成分、成本构成、纵向一体化及资本利用程度。
3.1 经营资产的管理效率分析
衡量资产的管理效率
经营资产周转率=营业收入/经营资产
经营资产由长期经营资产和营运资本构成。
长期经营资产周转率=营业收入/长期经营资产
营运资本周转率=营业收入/营运资本
3.2 长期经营资产的管理效率分析
长期经营资产周转率
包括：固定资产、在建工程、无形资产、研发支出、商誉、长期待摊费用、递延所得税资产等。
C.F. 长期经营资产周转率与固定资产周转率
固定资产周转率=销售收入/平均固定资产净值 固定资产平均净值=（期初净值+期末净值）/2
固定资产成新率=固定资产净值/固定资产原值
针对固定资产无力更新，净值低导致表明周转率高的问题
50%左右是一个标准
土地使用权
意义：通过长期经营资产周转率的分析，来判断一家公司的长期经营资产结构是否合理，管理效率是提升还是下降了。判断一下是固定资产周转率变化还是长期经营资产周转率变化了。
3.3 营运资本的管理效率分析
营业周期=存货周转天数+应收账款周转天数
现金周期=存货周期天数+应收账款周转天数-应付账款周转天数
应收账款周转率（次数）=赊销收入净额/平均应收账款 应收账款周转天数=计算期天数/应收账款周转率=（平均应收账款*计算期天数）/赊销收入净额
影响因素：季节性原因、大量使用分期付款、大量收取现金方式、年末有大量销售变动
平均应收账款={（期初应收账款+期初应收票据-期初预收账款）+（期末应收账款+期末应收票据-期末预收款项）}/2
存货周转率（次数）=销货成本/平均存货余额 存货周转天数
应付账款周转率（次数） 应付账款平局付账期（天数）
采购成本=销售成本+期末存货-期初存货-生产成本
3.4 经营资产回报率分析
息税前经营资产回报率=息税前经营利润/经营资产总额*100% =息税前经营利润/营业收入 * 营业收入/经营资产总额 * 100% =息税前营业利润率 * 经营资产周转率 * 100%
3.5 长期股权投资的盈利能力分析
长期股权投资收益率=长期股权投资收益/长期股权投资 * 100%
如果长期股权投资收益率高于公司的加权平均资本成本率，则长期股权投资实现了保值增值的目标。
也要结合公司的战略安排来分析。有时候长期股权投资也是为了保障上下游的稳定，收益回报并非决定性因素。
3.6 金融资产的盈利能力分析
金融资产收益率=金融资产收益/金融资产 * 100% （金融资产通常为低收益资产）
4、债务筹资对股东权益回报率的影响
财务杠杆倍数和财务成本效应比率反映公司的债务筹资活动对股东权益回报率的影响。
影响：
A 公司债务利息增加，税前利润减少（净利润也会减少），财务成本效应比率降低，这将会降低股东权益回报率，因为净利润是股东权益回报率的分子；
B 由于债务替代了部分股东权益，股东权益减少，财务杠杆倍数增加，这会使股东权益回报率增加，因为股东权益是股东权益回报率的坟墓。
C 所以债务筹资对股东权益回报率的影响是财务成本效应与财务杠杆倍数两方面共同作用的结果，最终影响方向取决于两则的作用强度。如果财务成本效应比率比财务杠杆倍数影响弱，较高的财务杠杆会增加股东权益回报率，反之会减小股东权益回报率。两者的综合影响称之为财务杠杆效应。
4.1 财务杠杆效应分析
财务杠杆效应=财务成本效应比率 * 财务杠杆倍数 财务成本效应比率=税前利润/息税前利润=（息税前利润-真实财务费用）/息税前利润=1-财务成本负担率 财务杠杆倍数=资产总额/股东权益=资本总额/股东权益
1） 财务成本效应比率越高，公司的财务成本负担率越低，财务成本越少。反之~
2）随着债务的增加（减少），会导致：
A 税前利润相对于息税前利润减少（增加）
B 财务成本效应比率减小（增加）
C 股东权益回报率减小（增加）
3）就财务杠杆倍数而言，对于固定规模的资本，当债务增加（减少）时，会导致：
A 股东权益减少（增加）
B 财务杠杆倍数增大（减小）
C 股东权益回报率提高（降低）
4）财务杠杆效应分析
财务杠杆效应越高，越有助于提升股东权益回报率；财务杠杆效应越低，则越会降低股东权益回报率。因此，提高财务杠杆效应，可以提高股东权益回报率。而要提高财务杠杆效应，必须综合考虑合理改善财务成本效应比率和财务杠杆倍数：提高财务杠杆倍数会增加财务成本负担率，从而降低财务成本效应比率；降低财务杠杆倍数则会减少财务成本负担率，从而提高财务成本效应比率。
4.2 财务杠杆的作用原理
公司若旨在提高股东权益回报率，那只要息税前资产回报率高于借款利率就应借款；当资产回报率低于借款利率时，公司就应停止借款。——资产回报率是无法准确预测的，风险是不可忽略的因素。
4.3 债权人的保障程度
债务对股东权益比率=（短期借款+长期借款）/股东权益
利息保障倍数=息税前利润/利息费用
5、政府税收及公司税务管理活动分析
影响公司股东权益回报率的第三个方面是公司税收，税率越高，公司股东收益回报率越低。
企业所得税效应比率=净利润/税前利润=（税前利润-公司所得税费用）/税前利润=1-企业实际所得税税率
6、综合分析总结
影响股东权益回报率
A 息税前经营利润率
B 资产周转率
反映公司投资和经营活动对公司总体活力能力的影响
C 财务成本效应比率
D 财务杠杆倍数
反映公司筹资活动对整体获利能力的影响
E 企业所得税效应比率
反映税收对股东权益回报率的影响
十一、回归现金：经营活动现金流量分析
1、回归现金
初心
1.公司战略决定投资方向和活动，投资方向和活动决定资产结构和质量； 2.筹资活动募集现金为了满足投资活动需求，筹资活动决定资本结构及资本成本； 3.资产结构和资本结构的匹配程度决定公司的短期风险； 4.资产转化为成本费用的同时带来收入并形成利润，因此资产结构和质量及营运活动效率决定利润结构、质量和多寡，利润与资本成本决定公司创造价值的程度及长期风险； 5.营业收入、营业成本和利润要转化为经营活动现金流，经营活动现金流决定自由现金流，自由现金流决定公司价值。
现金-资产-更多的现金-更多的资产-....循环往复
2、经营活动现金流量的格式及项目
2.1 经营活动现金流入
A 销售商品、提供劳务收到的现金
B 收到的税费返还
C 收到的其他与经营活动有关的现金
例如：罚款收入、经营租赁固定资产收到的现金、投资性房地产收到的租金收入、流动资产损失中由个人赔偿的现金收入、除税费返还外的其他政府补助收入等。
2.2 经营活动现金流出
A 购买商品、接受劳务支付的现金
B 支付给职工以及为职工支付的现金
C 支付的各种税费
D 支付的其他与经营活动有关的现金
2.3 经营活动产生的现金流量净额
3、经营活动现金流量项目和股权价值增加表项目之间的关系
3.1 营业收入现金含量
营业收入现金含量=[销售商品、提供劳务收到的现金/（1+增值税销项税率）] / 营业收入 * 100%
3.2 成本费用付现率
3.3 经营利润现金含量
经营活动产生的现金流量净额/经营利润
现金流量表编制方法
直接法，在现金流量表中编制
A 直接确定每笔涉及现金收支的业务属性，归入按现金流动属性分类成经营、投资、筹资三部分的现金收支项目。
间接法，在现金流量表的附注中编制
A 计算利润的时候扣除了固定资产折旧、无形资产摊销等，这些营业成本并不需要我们在当期支付现金，所以要把折旧摊销加回去
B 减值准备虽然减少了利润，但无须支付现金，也要加回去
C 财务费用减少了利润，但是财务费用属于筹资活动而不是经营活动，也要加回去
D 存货、应收和应付项目的变动虽然不影响利润，但是胡影响现金首付，需要调整。
4 经营活动现金流量的五种状态
1）经营活动产生的现金净流量小于零
A 小号公司现存的现金积累
B 挤占本来可以用于投资活动的现金，推迟投资活动的进行
C 在不能挤占投资活动现金的条件下，进行额外贷款融资以支持经营活动的现金需要
D 在没有贷款融资渠道的条件下，职能采用拖延债务支付或加大经营活动引起的债务规模来解决。
2）经营活动产生的现金净流量等于零
A 非付现成本费用（折旧、摊销）无法被cover，所以即使等于零，公司依旧会陷入经营困难
3）经营活动产生的现金流量大于零，但不足以补偿当期的非付现成本
4）经营活动产生的现金流量大于零，并恰能补偿当期的非付现成本
5）经营活动产生的现金流量大于零，并在补偿当期的非付现成本后仍有剩余
总结：经营活动产生的现金流量净额，首先用于支付利息，其次用于公司规模扩张，最后在有剩余的情况下给予股东现金分红，从而形成现金流可持续循环模式：
现金所有人——筹资活动现金流——公司——投资活动现金流——资产组合——收入、成本费用——经营活动现金流——筹资活动现金流回报现金所有人和投资活动现金流扩大经营规模
5 现金分红对股权价值的影响
5.1 我国关于上市公司分红的有关规定
5.2 现金分红对股权价值的影响
十二、股票价格和股票价值
1、短期股票价格与股票价值的偏离
价格是投资者所付出的，价值是投资者所得到的
股票价格是股票价值的外在反映，但是受到多种因素的影响，其从短期看很多时候并不完全等于价值
2、长期股票价格向股票价值回归
随着时间的变化，股票价格将会围绕它的内在价值波动。
3、股票估值中历史证据的分析与未来发展的预测
股票估值中未来发展的预测是分析的关键和难点，对未来发展的预测分析再怎么强调都不过分。未来发展的预测分析得出了看似确定的结论，那么这种结论就可能存在误导的风险。
4、股票估值是一门艺术