CFA一级-Study Session Corporate Issuers

CFA一级-公司金融，解决如下问题，钱从哪里来？钱怎么花？赚的钱怎么分？公司组织扣价？感兴趣的小伙伴可以看看哦~

Study Session 10-11 Corporate Finance

• 解决如下问题 1、钱从哪里来 2、钱怎么花（长期、短期） 3、杠杆 4、赚的钱怎么分 5、公司组织架构
• • R27: Introduction to Corporate Governance and ESG
  • 组织架构
  • Corporate Governance
    • Corporate governance systems
      • 公司治理体系 
      • Shareholder theory
        • 股东理论，企业管理目的在于让股东利益最大化（老）
      • Stakeholder theory
        • 包括股东在内的利益相关者理论，使其利益最大化（新）  
    • Conflicts of interests
      • Shareholder and Managers
        • 股东和管理层的冲突 1.股东关注的长期利益，管理层关注的是短期利益 2.股东愿意承担更多风险更多收益，管理层希望更稳定 
      • Controlling and minority shareholder
        • 控股股东（大股东）和小股东冲突，本质上是大股东希望获得控制权，小股东同时希望可以从中获利 
        • Straight voting VS Cumulative voting
          • 投票权冲突，Straight voting直接投票（即只由股权最多的人决定，其他人即使选择相同也不能叠加计算），对大股东有利；Cumulative voting累计投票，所有人的投票可以叠加，小股东可以叠加超过大股东，对小股东有利 如果在直接投票制度下： 对于每次针对某个董事的选举，选举某一个董事位置的票数都是1000票，即使其他股东意见虽和大股东意见不同但是其他股东之间的都一致，但是大股东都是绝对的以51%对49%领先，所以5个董事的选举都会是大股东拿下。 如果在累计投票制度下： 所有5个董事是同时选举的，总共5000票，按照比例分配，大股东51%有2550票，其他股东有2450票，所以1000票通常能够绝对保证一个董事人选，如果大股东的2000票能够保证2个董事名额，而剩余550票投给另一个董事，如果其他股东也按照此方案处理，2000票保证2个董事名额，剩余450票投给另一个董事，这样550比450，还是大股东选的董事胜出。当然，如果小股东充分利用规则，将2450票拆分处理，而大股东仍然按照原计划处理，即小股东分别给每个董事投811票，那么小股东就有可能选派3个董事掌控董事会。总之，股份划分越细、股东人数约多，累计投票制度对于小股东就越有利，但前提是小股东们能够充分团结。
        • Multiple-class structure
          • 双重股权结构，同股不同权，创始人可以在持股不多的情况下获得更多的投票权，保证控股股东的控制权 
      • Shareholder and creditor
        • 股东和债权人冲突，风险承受力不同，股东希望更高风险和更高收益而债券人希望稳定无风险的收益
    • Stakeholder Management
      • 
      • Mechanisms of stakeholder management
        • 两类股东大会，年底股东大会（日常经营事项，半数通过即可）；临时股东大会（重大收并购，出售资产事项，需要2/3以上股东同意） 
    • Board of Directors
      • 董事会，行事监管权
      • Composition of the board of directors
        • 1.董事会分为执行董事和独立董事，执行董事通常为高管，同时有监管和执行权；独立董事不参与运营，只有监管权。因此独立董事占比越高，越能发挥董事会监管的职责 2.One tier单层指CEO和董事会主席为一人；Two Tier双层指CEO和董事会主席分别两人 3.分层董事会指董事会成员分几组，每次换届只能撤换一组，因此可以防止恶意收购，缺点是换届速度慢 
      • Functions and responsibilities of the board
        • 董事会职责 
      • Committees
        • 下设委员会，审计、薪酬、提名三大委员会成员必须是独立董事；架构、风控、投资三大委员会可以是执行董事和独立董事 
        • Audit committee
        • Remuneration / compensation committee
        • Nominations committee
        • Governance committee
          • 治理委员会，主要负责组织架构管理
        • Risk committee
        • Investment committee
    • Factors Affecting Stakeholder Relationships
      • Market factors
        • Shareholder activism指的是如对冲基金大量持股从而控股该公司，程度重的影响公司决策，可做到整合共赢，也可以做到出售资产攫取利润摧毁公司  
  • ESG Considerations
    • ESG definition
      • 
      • Environment
      • Social duty
      • Governance
        • 组织架构
    • ESG implementation methods
      • 1.Negative screening VS Positive screening：负面清单，清单中公司不投；正面清单，只投资清单中公司。相比之下负面清单投资范围更广 2.Full integration:除了基本面研究还需要研究ESG 3.Thematic investing：话题投资，比如近期新能源火热，主投新能源 4.Engagement/active ownership :通过持股，积极介入公司管理 5.Green finance ：融资的钱主要用于ESG目的 6.Overlay/portfolio tilt strategies ：组合偏移，比如新能源替代燃油汽车的投资 7.Risk factor/risk premium investing 
• • R28 Uses of capital
  • 1. Capital allocation process
    • Capital budgeting process
      • 投资流程分四步走（概念-分析-购买-管理） 
  • 2. Types of capital projects
    • Categories of capital budgeting projects
      • 分类 1、Replacement projects 目的降低成本 2、Expansion projects 扩大现有项目/新产品、新项目（风险更大） 3、Mandatory investment 强制性项目 4、Other projects 难以预估预测项目 
  • 3. Five basic principles for capital allocation
    • Five basic principles
      • 1、基于incremental cash flows 增量现金流，而不是会计利润 2、折算到同一时间点算现金流 3、考虑After tax basis 税后现金流 4、不考虑因素 a.Sunk costs 沉没成本 b.Financing costs，融资成本（NPV折现的过程中的r已经包含了成本，不用重复计算） 5、需要考因素 a.Externalities 外部性（正，如蚂蚁森林，线下用支付宝消费/负，cannibalization吞噬效应，如零度可乐替代普通可乐） b.Opportunity costs 机会成本 
      • Incremental cash flows
      • Timing of cash flows
      • After tax basis
      • Cash flows should be ignored
        • Sunk costs
        • Financing costs/interest cost
      • Cash flows should be included
        • Externalities
        • Opportunity costs
  • 4.Project Evaluation Methods
    • 
    • Net present value (NPV)
      • NPV净现值 独立事件，NPV>0即可投资 互斥事件，投NPV高者 
      • Advantage/Disadvantage
        • 优势 1、显示了绝对的收益情况 2、显示了对于股东的收益（债权人的收益已经被包含在融资成本R中） 3、真实的资金成本，折现率即投资人要求的回报率 劣势 只能确定收益的绝对值，但是忽略了初始的投资规模 
      • Impact of NPV Rule and Stock Price
        • 新增折现现金流对于总估值的增量，然后再均摊到股价 但现实情况往往股价已经反应出了预期，因为公开消息的影响 
    • Internal rate of return (IRR)
      • 内部回报率 
      • Advantage/Disadvantage
        • 优势 1、反应出收益率，相对比例 劣势 1、假设的再投资收益率不真实（实际每一笔现金流利滚利不会按照IRR来产生，IRR只是最终算了总账） 2、由于公式，可能无解，可能多解 3、不如NPV实用 
    • Return on invested capital (ROIC)
      • 股东和债券人的收益率情况（1元的投资转换的收益的效率）  
    • NPV&IRR Profiles
      • 
      • Conventional CF
        • 传统现金流，符号只变动一次，传统现金流的IRR只有一个值（由于随着r上升，npv单调变小，NPV=0，和横轴只有一个交点） 
      • Unconventional CF
        • 1.非传统现金流，会出现无解或者多解 2.现金流变动n次，最多有n个IRR 
      • Crossover Rate
        • 交叉率，即两个NPV-IRR曲线相交的点 1、求交叉率的范围（找X、Y交点画图，看交点所在位置） 2、变动几次最多有几个IRR 
        • Calculation
          • Cross rate实际计算（NPV相等，R相等，二元方程求解） 
        • IRR VS NPV
          • 造成曲线不同的原因（NPV和IRR参考结果不同）： 1、IRR考虑项目初始规模，NPV不考虑 2、再投资假设不同（？） 3、大额现金发生的时间点不同（从公式本质出发）（从业务理解，不同业务的NPV对于资金成本r的敏感度，越敏感越陡峭，比如房地产开发商） 4、产生冲突，优先考虑NPV 
  • 5. Real options
    • 1
      • 
    • 2
      •  
    • 3
      • 
• • R29 Sources of Capital
  • 
  • 1. Corporate funding sources
    • 
    • Internal funding sources
      • 
      • After-tax operating cash flows（ATCFO）
        • 
      • Accounts payable
      • Accounts receivable
        • 
      • Inventory & marketable securities
    • External funding sources
      • Financial intermediaries
        • 
        • Bank
          • Lines of credit
            • 信贷额度
            • Uncommitted line of credit
              • 未承诺信用额度，银行可以不借
            • Committed line of credit
              • 承诺信用额度，银行必须借款
            • A revolving line of credit
              • 循环信贷额度，区别于Committed line of credit，循环信贷额度只要在借款上限内可以反复借贷，而Committed line of credit即使还款，用完也会终止 
          • Pledge assets as collatera
            • 抵押贷款
          • Banker's acceptances
            • 银行承兑汇票，公司向用供应商赊购了原料，为了表示保证还款，向银行开具银行承兑汇票给供应商（如违约，银行会支付该笔应付账款） 
          • Factoring
            • 保理，公司向客户提前提供货物，将应收账款以较低价格卖给银行，之后索要还款由银行来完成 
        • Non-bank
      • Capital markets
        • 
      • Other financing: leasing obligations.
      • Financing considerations
        • 
  • 2.Liquidity Measures and Management
    • 主要看短期资产是否能偿还短期负债
    • Liquidity Measures
      • 
      • Primary sources of liquidity
      • Secondary sources of liquidity
        • 流动性的次要来源（不健康），CFA一级中具体涉及到三类 1.协商债务合同，比如延期，相当于违约，此时信用风险上升 2.变卖资产（投资不属于其中），比如机器和厂房 3.申请破产重组
      • Liquidity difficulty
        • 
    • Liquidity management
      • Liquidity ratio
        • 流动性比例，同财报章节中概念 
      • Activity ratio
        • 活动比例，同财报章节中概念
        • A/R turnover
          • 应收账款周转率，区别于财务章节中概念，由于企业理财知晓更精确的数据，只有赊销部分Credit Sales部分才会被当成当期的流量作为计算，而即时支付的部分不包括（外部财务则计算总收入） 
          • Receivables aging
            • 账龄表，加权后的总体账龄越短越好，流动性越好 
        • A/P turnover
          • 应付账款周转率，区别于财报章节中概念，企业理财中定义只有赊购的部分才是真实的Purchase部分 
        • Operating cycle
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      • A/P management
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        • Cost of trade credit
          • Cost of trade credit计算，先确认优惠点价值，再计算优惠点到末点持有期收益即得 PS：供应商给的折扣指代格式（例如2/10 net 60） 
• • R30 Cost of Capital-Foundational Topics
  • 
  • 1.Weighted average cost of capital (WACC)
    • 加权平均融资成本 1.融资成本由三块组成，最终按照加权平均计算总成本 2.由于债务利息不用交税，相当于实际的债务成本在需要缴税的情况下降低了 3.使用的税率是边际税率marginal rate，每多借1元时的税率，而不是current or forecast rate 税盾其实可以理解为最终对于利润的补贴修正，不影响利息的实际支付额，但是通过税率影响最终利润的变化 
    • Weightiness
      • 权重计算 1、资本结构概念 Capital Structure 3、资本结构优先使用公司目标，其次分析预估，其次为现值，最后为可比公司 
      • MVE&FV
        • Market Value Equity股东市值 Firm Value企业价值 由于企业价值是根据WACC对于未来每一期的折现，因此要使用MV市值而不是BV账面价值来计算权重 
    • Cost of the Different Sources of Capital
      • 
      • Cost of debt
        • 债务融资成本通常考虑税后，有税盾效应，即rd*（1-t）
        • YTM
          • Yield to maturity approach持有至到期收益率，适用于有活跃或者公允市场报价的债券 比如一张到期面值1000元，票面利率10%，目前售价1051.54元的债券，其实际的r就是YTM（简而言之即知道票面利率和价格求实际利率） 1.需注意此处为年化收益率，不等同于阶段收益率 2.此处为税前，税后需要乘以税率 
        • Debt-rating approach
          • 债券评级法，适用在市场上对于该类债券没有公允价值YTM法失效时使用（4个要素缺少一个） 
      • Cost of preferred stock
        • 优先股融资成本 1.优先股的股利特点永续和固定，使用永续年金法计算（已知价格和第一期股利，求利率） 2.Convertible可转优先股（股东可转成普通股），相比原来价格高，实际利率低； Callable可回购优先股，相比原来价格低，实际利率高 （实际上加入了一个新的变量参数影响了价格）  
      • Cost of equity
        • CAPM approach
          • Beta estimation
            • Listed company（β）
              • 上市公司使用CAPM模型（参考Portfolio中的Beta和CAPM）（个人理解，简而言之上市公司的要求回报率或者说融资成本的公允值参考整个已知的市场组合的回报率，加之该股对应市场组合的对应变化即β获得） 1.优先使用长期美债作为无风险收益率（因为股票对应的是长期无风险收益率） 2.MRP（market risk premium）:E(Rm)-Rf，即整体市场组合的无风险溢价（此时系统性风险β=1） 3.β是通过个体股票对于市场组合两个各自的超额收益作回归得到，可由公式计算而得 
              • Historical data
                • 使用历史数据，包含1.对照的市场组合（上证还是沪深300），2.时间维度
              • Adjusted beta
                • 均值回归  
              • Analysis vendor data
                • 市场上分析机构数据
            • Private company（β）
              • 未上市公司和上市公司最大的区别是不清楚β（因为没有活跃报价，无法和市场组合收益率作回归），因此需要对传统的CAPM模型进行变型，引入Pure-Play method
              • Pure-Play method
                • 使用Pure-Play method单一经营法来估测β 思路是找到一家业务相同上市公司的βequity（上市公司）-去杠杆变化为βasset（上市公司）-βasset（未上市公司）-加杠杆βequity（未上市公司），去杠杆和加杠杆时使用的资本结构和税率是不用的两家公司，因此不同 
                • Business Risk&Financial Risk
                  • βequity（leveredβ）：同时考虑经营风险和财务风险的风险系数 βasset（unleveredβ）:只考虑经营风险，没有考虑财务风险（主要指杠杆） 如果使用公式βasset=wd*βdebt+we*βequity，为什么结论恰好是相反的？ 可以理解为βequity是上市公司对于市场组合的系统性风险系数（其已经包含了市场对于该公司带有杠杆时公允价值的评估，即已经考虑了经营风险和财务风险），βequity是参考系的源头，由其去杠杆之后才得到仅考虑经营的系统性风险系数（可以理解为全部没有债务，全部是股东权益的β，更接近于纯业务的实质） 
                • Effects of financial leverages
                  • Liability：广义负债，包含有息和无息债务 Debt：狭义负债，主要指有息债务 企业理财中定义Liability和Debt大致等同，使用加权平均和考虑税盾效应可求出βasset和βequity的关系 公式记忆可以理解为βasset（仅考虑经营）比βequity（同时考虑经营风险和财务）小，所以βequity/大于1的数字  
          • Country risk premium（CRP）
            • 国家风险溢价CRP，针对的是不同国家的市场组合回报率Rm不同而引出，这是导致如成熟的美国市场要求回报率比未成熟的中国市场要求回报率高的情况（风险更低反而回报更高的悖论） 下面例子中美的Rm是没有考虑CRP情况下还是已经考虑了CRP？（假如定义CRP是对Rm的修正）。话句话说CRP是对这种矛盾的原因还是对于矛盾的修正？  而定义CRP的思路是寻找到国债利差作为基准，即每单位风险的SYS，然后乘以该国的股票市场风险，对Rm进行修正，得到对应的CRP 
            • Sovereign yield spread（SYS）
              • 主权利差，即不用国家的国债回报率的差额
        • Bond yield plus risk premium approach
          • 债券加风险溢价法，即该公司债券的融资成本Rd（固定）加上风险溢价得到，这里的Rd使用的是税前而不用考虑税后 
        • Dividend Discount Model Approach（DDM）
          • DDM股利贴现模型，类似使用现金流贴现来计算价格的模型，区别在于使用股利代替现金流，在已知产生的股利D时，可以确定价格P和回报率R的关系 
          • Gordon growth model（GGM）
            • 当定义股利是按照1+g的速度逐年增长，即Gordon growth model高登股利增长模型（GGM），GGM是DDM的一种最简单的分型（具体参考Equity中内容） 通过数学方法得出计算公式re=D1/P0+g（融资成本是下一期的股利除以当期的价格加上增长率）   
            • Sustainable growth rate (g)
              • 可持续增长率g = (retention rate) (ROE) = (1-PR) (ROE)，简单的描述即开源*节流，g=Roe*b（股利留存率）
            • Dividend yield
              • 股息率，即D1/P0，即当下每投资1单位对应下一期的收益
  • 3.Floatation cost
    • 发行成本，受到两个因素的影响1.发行规模 2.产品类型 
    • Method 1 (Quantitative)
      • 方法一：由DDM模型出发，定量计算R（可以理解为把原来的P0修正为发行价扣掉发行成本，即真正拿到的钱所对应的融资成本），但是定量计算的问题是得到的Re会影响WACC，不用这个受影响的WACC代替每一期的股权融资成本（因为不是每一期都需要支付发行时的费用 
    • Method 2 (Qualitative)
      • 方法二：定性的角度，发行成本在应计为CF0中的一笔一次性支出，不影响WACC，凡非直接计算R的定性结果都使用该方法 方法二更好，更突出发行成本的一次性 
• • R31 Capital Structure
  • 
  • 1. Capital Structure
    • Factors that may affect capital structure
      • 
      • Company life cycle
        • 生命周期 
      • Cost of capital
        • WACC不同影响D/E
      • Financing considerations
        • 公司融资运营，如收购影响资本结构 
      • Competing stakeholder interests
        • 利益相关的冲突，股东和债权人希望不同
    • Unique situations
      • 1.天然资本密集，高杠杆，如房地产 2.周期性行业现金流不稳定，只能少借钱 3.轻资产，比如软件，不用借债 
  • 2. MM Propositions
    • 
    • With tax
      • Basic assumptions for MM theory
        • 
      • MM Proposition 1
        • 公司总价值，结论：不管D/E怎么变化，WACC和公司价值V不变（FCFF不变，WACC也不变，所以折现的公司价值也不变） 债券+股权，FCFF由于一致预期假设，不会发生改变 随着借债增多，因为rd少，WACC变低；但是随着借债变多，re变高，相互抵消 
      • MM Proposition 2
        • 股东价值，只考虑股权， 结论1：定量计算公司（其中r0是全股权融资，没有债权） 结论2：定性，公司杠杆越高，借债越多，re变得越高 
    • Without tax
      • MM Proposition 1
        • 公司总价值，债券+股权，当考虑税时，借了债有杠杆之后在无杠杆的情况下+税盾价值，所以最优的情况下为所有资本均来自债权 
      • MM Proposition 2
        • 股东价值，只考虑股权 1.当100%债权的情况下WACC最小 2.定量计算re，此时乘以（1-t）  3.此时当借债变大时，D/E变大，但是(1-t)使得终值变小，此时打破WACC不变的平衡（随着债务的增加，WACC不断变小，呼应第一点） 
  • 3. Optimal and Target Capital Structure
    • Static trade-off theory
      • 静态权衡，考虑税盾的好处和财务困境的坏处之间寻找平衡，当最大点时即Optimal Capital structure（此时WACC最小化） 
      • Financial distress
        • 
    • Capital structure
      • Optimal capital structure
        • 最优资本结构，理论值
      • Target capital structure
        • 目标资本结构，实操中受银行借贷比例等客观约束而得出的资本结构，有可能等于或者不等于最优资本机构
      • Actual capital structure
        • 仅针对单一项目的资本结构
  • 4. Factors Affecting Capital Structure
    • Capital structure policies and targets
      • 资本结构目标与政策，向最优解靠拢
    • Capital investment financing
      • 银行根据风险多少借贷多少
    • Market conditions
      • 用市场价值代替账面价值计算D/E，市值影响资本结构
    • Asymmetric information
      • 非对称信息影响资本结构，公司希望释放对外的信息越少越好，更倾向于从内而外融资
      • Pecking order theory
        • 优序融资理论
    • Management attempts to maximize equity value.
      • 股东关注上行和下行风险，债权人只在乎下行风险，利率会影响资本结构
    • Agency costs
      • 代理成本，如股东和经理人之间的利益冲突，股东关注长期超额收益，管理层只管赚工资
      • Monitoring costs
        • 监督
      • Bonding costs
        • 约束成本，即激励
      • Residual losses
        • 剩余损失，所以代理成本不可能避免
• • R32: Measures of Leverage
  • 杠杆  
  • 1. Basic concept of leverage
  • 2.Leverage
    • 杠杆是由固定成本（fixed cost）带来，不管实际产品的收入多少，都需要固定的支出 由利润表中固定的D&A，I可知随着Sales的变动，EBIT和NI不会等比例的变动，固定成本越大，变动的比例越明显（本该等比例减掉的部分没有减去）  
    • Degree of operating leverage (DOL)
      • 经营性杠杆，主要和厂房设备类固定成本相关
      • Definition
        • 经营性杠杆DOL的定义是销量（销售收入）的变动引起的经营利润的变动（定义式） 比如1单位的销售收入对应2单位的EBIT（理论上应该是同样增加），所以相当于经营杠杆放大了经营利润 
      • Calculation
        • 具体计算是由定义式推导到具体的销售收入、总可变成本和固定成本的计算上，从变量变为总量计算 TVS：total variable cost总可变成本，个人理解类似利润表中的COGS和SG&A FC：fixed cost固定成本，个人理解类似为DA 从定义式上看，经营性杠杆越高越好，但是从计算式上看，却是收入越高越好，摊薄固定成本，这样的话其实不是越低越好，这个矛盾怎么解释？ 如果用奶茶店为例，定义式为一杯奶茶对于总卖出数量的变动导致营业收入的增量对于总营业收入的变动，理论上越高越好（定义式），用计算式为[销售奶茶的收入-总可变成本（可以近似为奶茶原料）]/[销售奶茶的收入-总可变成本（可以近似为奶茶原料）-店铺租金]，这时当卖出奶茶比较少，租金相对很贵时，DOL就高；卖的多，租金相对就变得便宜，DOL就很低，如果是这样，显然降低后的DOL才是我们希望看到的。 因此能否理解通过加入较大FC，提升了DOL，加大Q，最终又降低了DOL（像商业模式）？ 
      • Characteristics
        • 1.当固定成本大于0，此时有放大收益 2.当FC较大，放大收益效果越明显 固定成本相比Sales-TVC（类似毛利）更大时，此时销量Q（或者Sales）的变动比例会引起EBIT更大的变动比例（定义式），当Sales-TVC足够大时，杠杆为1，此时变为等比例变动 
    • Degree of financial leverage (DFL)
      • 财务性杠杆，主要和利息相关
      • Definition
        • 财务性杠杆，就定义来说是EBIT的1单位变动比例对应多少单位EPS（如果股数不变，即相当于净利润）的变动比例 
      • Calculation
        • DFL计算式可以理解为把EPS替换成EBIT和I，变量变为总量计算 重要前提：1.企业理财不考虑Tax 2.Interest默认不变，变动值为0 
      • Characteristics
        • 1.利息为正，DFL杠杆即大于1 2.利息越大，DFL杠杆越大 利息相比EBIT更大时，此时EBIT的变动比例会引起EPS更大的变动比例，当EBIT足够大时，杠杆为1，此时变为等比例变动 同DOL，定义式越大越好，但是实际计算式，I越大意味着EBIT相比较小， 
    • Degree of total leverage (DTL)
      • 总杠杆
      • Definition
        • 总杠杆结合DOL和DFL，研究销量Q的变动比例引起EPS的变动比例 
      • Calculation
        • DTL的计算公式更像是在DOL的基础上分母再减去利息 
      • Characteristics
        • 1.只要存在FC和I，那么DTL就大于1 2.随着FC或者I上升，DTL上升 3.DTL大于DOL/DFL 个人理解，杠杆的目的在扩大收益，但是最终要完成产量的上升减低I或者FC的占比从而达到去杠杆 
  • 3. Breakeven quantity
    • • Breakeven quantity of sales
    • • Operating breakeven quantity of sales
  • Breakeven Analysis
    • 盈亏平衡分析，即Revenue=Cost时的Q是多少 
    • QBE
      • 可以理解为在已知FC+I(即固定成本）的基础上，通过多少单位的Marginal contribution（P-VC）可以覆盖固定成本，这个Q即盈亏平衡点 
      • Marginal contribution
        • 边际贡献即P-VC（单价-单位可变成本）
    • QOBE
      • 经营性盈亏平衡点，只考虑FC，通过多少单位的Marginal contribution（P-VC）可以覆盖固定成本，这个Q即盈亏平衡点 
• Old version
  • R32: Capital Budgeting
    • 钱往哪里花中的长期投资 
    • Capital budgeting process
      • 投资流程分四步走（概念-分析-购买-管理） 
    • Categories of capital budgeting projects
      • 分类 1、Replacement projects 目的降低成本 2、Expansion projects 扩大现有项目/新产品、新项目（风险更大） 3、Mandatory investment 强制性项目 4、Other projects 难以预估预测项目 
    • Five basic principles
      • 1、基于incremental cash flows 增量现金流，而不是会计利润 2、折算到同一时间点算现金流 3、考虑After tax basis 税后现金流 4、不考虑因素 a.Sunk costs 沉没成本 b.Financing costs，融资成本（NPV折现的过程中的r已经包含了成本，不用重复计算） 5、需要考因素 a.Externalities 外部性（正，如蚂蚁森林，线下用支付宝消费/负，cannibalization吞噬效应，如零度可乐替代普通可乐） b.Opportunity costs 机会成本 
      • Incremental cash flows
      • Timing of cash flows
      • After tax basis
      • Cash flows should be ignored
        • Sunk costs
        • Financing costs/interest cost
      • Cash flows should be included
        • Externalities
        • Opportunity costs
    • Mutually Exclusive vs. Independent Project
      • 
    • Project Evaluation Methods
      • 
      • Net present value (NPV)
        • NPV净现值 独立事件，NPV>0即可投资 互斥事件，投NPV高者 
        • Advantage/Disadvantage
          • 优势 1、显示了绝对的收益情况 2、显示了对于股东的收益（债权人的收益已经被包含在融资成本R中） 3、真实的资金成本，折现率即投资人要求的回报率 劣势 只能确定收益的绝对值，但是忽略了初始的投资规模 
        • Impact of NPV Rule and Stock Price
          • 新增折现现金流对于总估值的增量，然后再均摊到股价 但现实情况往往股价已经反应出了预期，因为公开消息的影响 
      • Internal rate of return (IRR)
        • 内部回报率 
        • Advantage/Disadvantage
          • 优势 1、反应出收益率，相对比例 劣势 1、假设的再投资收益率不真实（实际每一笔现金流利滚利不会按照IRR来产生，IRR只是最终算了总账） 2、由于公式，可能无解，可能多解 3、不如NPV实用 
      • NPV&IRR Profiles
        • 
        • Conventional CF
          • 传统现金流，符号只变动一次，传统现金流的IRR只有一个值（由于随着r上升，npv单调变小，NPV=0，和横轴只有一个交点） 
        • Unconventional CF
          • 1.非传统现金流，会出现无解或者多解 2.现金流变动n次，最多有n个IRR 
        • Crossover Rate
          • 交叉率，即两个NPV-IRR曲线相交的点 1、求交叉率的范围（找X、Y交点画图，看交点所在位置） 2、变动几次最多有几个IRR 
          • Calculation
            • Cross rate实际计算（NPV相等，R相等，二元方程求解） 
          • IRR VS NPV
            • 造成曲线不同的原因（NPV和IRR参考结果不同）： 1、IRR考虑项目初始规模，NPV不考虑 2、再投资假设不同（？） 3、大额现金发生的时间点不同（从公式本质出发）（从业务理解，不同业务的NPV对于资金成本r的敏感度，越敏感越陡峭，比如房地产开发商） 4、产生冲突，优先考虑NPV 
      • Payback period (PBP)
        • 回收期，计算累计现金流最终覆盖成本的时间 判断准则：回收期约短越好，互斥项目选择回收期短者；独立项目应和Benchmark做对比 
        • Advantage/Disadvantage
          • 优点：1.简易 2.反应流动性 缺点：1.没有考虑货币时间价值 2.没有包含回收期到期后的项目盈利能力
      • Discount payback period (DPBP)
        • 折现回收期，先把现金流折现之后再计算累计现金流覆盖成本的时间，折现回收期比回收期更长 
      • Profitability index (PI)
        • 盈利指数：考虑未来产生的现金流的折现（即不包含CF0）和CF0金额的比值（其中CF0使用了绝对值，故原来支付方向的符号提前） 故由公式，互斥项目投资PI较高者；独立项目投资PI>1 
        • Advantage/Disadvantage
          • 优势：反应盈利能力 缺点：不能反映盈利的绝对数额
  • R33: Cost of Capital
    • 钱从哪里来，融资成本 
    • Weighted average cost of capital (WACC)
      • 加权平均融资成本 1.融资成本由三块组成，最终按照加权平均计算总成本 2.由于债务利息不用交税，相当于实际的债务成本在需要缴税的情况下降低了 3.使用的税率是边际税率marginal rate，每多借1元时的税率，而不是current or forecast rate 税盾其实可以理解为最终对于利润的补贴修正，不影响利息的实际支付额，但是通过税率影响最终利润的变化 
      • Weightiness
        • 权重计算 1、资本结构概念 Capital Structure 3、资本结构优先使用公司目标，其次分析预估，其次为现值，最后为可比公司 
        • MVE&FV
          • Market Value Equity股东市值 Firm Value企业价值 由于企业价值是根据WACC对于未来每一期的折现，因此要使用MV市值而不是BV账面价值来计算权重 
      • Cost of the Different Sources of Capital
        • 
        • Cost of debt
          • 债务融资成本通常考虑税后，有税盾效应，即rd*（1-t）
          • YTM
            • Yield to maturity approach持有至到期收益率，适用于有活跃或者公允市场报价的债券 比如一张到期面值1000元，票面利率10%，目前售价1051.54元的债券，其实际的r就是YTM（简而言之即知道票面利率和价格求实际利率） 1.需注意此处为年化收益率，不等同于阶段收益率 2.此处为税前，税后需要乘以税率 
          • Debt-rating approach
            • 债券评级法，适用在市场上对于该类债券没有公允价值YTM法失效时使用（4个要素缺少一个） 
        • Cost of preferred stock
          • 优先股融资成本 1.优先股的股利特点永续和固定，使用永续年金法计算（已知价格和第一期股利，求利率） 2.Convertible可转优先股（股东可转成普通股），相比原来价格高，实际利率低； Callable可回购优先股，相比原来价格低，实际利率高 （实际上加入了一个新的变量参数影响了价格）  
        • Cost of equity
          • CAPM approach
            • Listed company
              • 上市公司使用CAPM模型（参考Portfolio中的Beta和CAPM）（个人理解，简而言之上市公司的要求回报率或者说融资成本的公允值参考整个已知的市场组合的回报率，加之该股对应市场组合的对应变化即β获得） 1.优先使用长期美债作为无风险收益率（因为股票对应的是长期无风险收益率） 2.MRP（market risk premium）:E(Rm)-Rf，即整体市场组合的无风险溢价（此时系统性风险β=1） 3.β是通过个体股票对于市场组合两个各自的超额收益作回归得到，可由公式计算而得 
            • Private company（β）
              • 未上市公司和上市公司最大的区别是不清楚β（因为没有活跃报价，无法和市场组合收益率作回归），因此需要对传统的CAPM模型进行变型，引入Pure-Play method
              • Pure-Play method
                • 使用Pure-Play method单一经营法来估测β 思路是找到一家业务相同上市公司的βequity（上市公司）-去杠杆变化为βasset（上市公司）-βasset（未上市公司）-加杠杆βequity（未上市公司），去杠杆和加杠杆时使用的资本结构和税率是不用的两家公司，因此不同 
                • Business Risk&Financial Risk
                  • βequity（leveredβ）：同时考虑经营风险和财务风险的风险系数 βasset（unleveredβ）:只考虑经营风险，没有考虑财务风险（主要指杠杆） 如果使用公式βasset=wd*βdebt+we*βequity，为什么结论恰好是相反的？ 可以理解为βequity是上市公司对于市场组合的系统性风险系数（其已经包含了市场对于该公司带有杠杆时公允价值的评估，即已经考虑了经营风险和财务风险），βequity是参考系的源头，由其去杠杆之后才得到仅考虑经营的系统性风险系数（可以理解为全部没有债务，全部是股东权益的β，更接近于纯业务的实质） 
                • Effects of financial leverages
                  • Liability：广义负债，包含有息和无息债务 Debt：狭义负债，主要指有息债务 企业理财中定义Liability和Debt大致等同，使用加权平均和考虑税盾效应可求出βasset和βequity的关系 公式记忆可以理解为βasset（仅考虑经营）比βequity（同时考虑经营风险和财务）小，所以βequity/大于1的数字  
            • Country risk premium（CRP）（Rm）
              • 国家风险溢价CRP，针对的是不同国家的市场组合回报率Rm不同而引出，这是导致如成熟的美国市场要求回报率比未成熟的中国市场要求回报率高的情况（风险更低反而回报更高的悖论） 下面例子中美的Rm是没有考虑CRP情况下还是已经考虑了CRP？（假如定义CRP是对Rm的修正）。话句话说CRP是对这种矛盾的原因还是对于矛盾的修正？  而定义CRP的思路是寻找到国债利差作为基准，即每单位风险的SYS，然后乘以该国的股票市场风险，对Rm进行修正，得到对应的CRP 
              • Sovereign yield spread（SYS）
                • 主权利差，即不用国家的国债回报率的差额
          • Dividend Discount Model Approach（DDM）
            • DDM股利贴现模型，类似使用现金流贴现来计算价格的模型，区别在于使用股利代替现金流，在已知产生的股利D时，可以确定价格P和回报率R的关系 
            • Gordon growth model（GGM）
              • 当定义股利是按照1+g的速度逐年增长，即Gordon growth model高登股利增长模型（GGM），GGM是DDM的一种最简单的分型（具体参考Equity中内容） 通过数学方法得出计算公式re=D1/P0+g（融资成本是下一期的股利除以当期的价格加上增长率）   
              • Sustainable growth rate (g)
                • 可持续增长率g = (retention rate) (ROE) = (1-PR) (ROE)，简单的描述即开源*节流，g=Roe*b（股利留存率）
              • Dividend yield
                • 股息率，即D1/P0，即当下每投资1单位对应下一期的收益
          • Bond yield plus risk premium approach
            • 债券加风险溢价法，即该公司债券的融资成本Rd（固定）加上风险溢价得到，这里的Rd使用的是税前而不用考虑税后 
    • Optimal capital budget
      • 边际收益MR，随着融资规模的上升收益率降低（因为项目理论上越投越次，收益越来越低） 边际资本成本MCC，随着融资规模的上升要求回报率越来越高（风险上升，要求回报率上升） 当Rmr=Rmcc时，即optimal capital budget 
      • Appropriate discount rate
        • 项目的风险和收益应该匹配，比较公司某一个项目项目的融资成本r和公司加权融资成本WACC，有如下三种情况 当风险相同时，如果使用WACC代替项目融资成本，则计算出的NPV和实际情况相同 当项目风险大于公司整体风险时，如果使用WACC代替项目融资成本（相当于使用了更小的R），则计算出的NPV比实际要更大（高估） 当项目风险小于公司整体风险时亦然，计算出的NPV被低估 
      • Break point
        • 当融资的债券和股权权重发生变化时，对应的融资成本也会发生变化，最终的WACC也会发生变化 当WACC发生变化所对应的Capital临界点的值称为Break Points突变点 实操中即使用债务（股权）发生突变的点+债务（股权）的权重，计算求得总资本的大小（即Break Points）  
      • Marginal Cost of Capital（MCC）
        • Break point是突变的点，实际的融资成本由其界定的区间Marginal Cost of Capital（MCC）边际资本成本决定，总Capital的融资成本可用分段计算而得 
    • Floatation cost
      • 发行成本，受到两个因素的影响1.发行规模 2.产品类型 
      • Method 1 (Quantitative)
        • 由DDM模型出发，定量计算R（可以理解为把原来的P0修正为发行价扣掉发行成本，即真正拿到的钱所对应的融资成本），但是定量计算的问题是得到的Re会影响WACC，不用这个受影响的WACC代替每一期的股权融资成本（因为不是每一期都需要支付发行时的费用 
      • Method 2 (Qualitative)
        • 定性的角度，发行成本在应计为CF0中的一笔一次性支出，不影响WACC，凡非直接计算R的定性结果都使用该方法 
  • R35: Working Capital Management
    • 前往哪里花中的短期投资
    • Liquidity Measures
      • 
      • Primary sources of liquidity
      • Secondary sources of liquidity
        • 流动性的次要来源（不健康），CFA一级中具体涉及到三类 1.协商债务合同，比如延期，相当于违约，此时信用风险上升 2.变卖资产（投资不属于其中），比如机器和厂房 3.申请破产重组
      • Liquidity difficulty
        • 
    • Liquidity management
      • Liquidity ratio
        • 流动性比例，同财报章节中概念 
      • Activity ratio
        • 活动比例，同财报章节中概念
        • A/R turnover
          • 应收账款周转率，区别于财务章节中概念，由于企业理财知晓更精确的数据，只有赊销部分Credit Sales部分才会被当成当期的流量作为计算，而即时支付的部分不包括（外部财务则计算总收入） 
          • Receivables aging
            • 账龄表，加权后的总体账龄越短越好，流动性越好 
        • A/P turnover
          • 应付账款周转率，区别于财报章节中概念，企业理财中定义只有赊购的部分才是真实的Purchase部分 
      • A/P management
        • 
        • Cost of trade credit
          • Cost of trade credit计算，先确认优惠点价值，再计算优惠点到末点持有期收益即得 PS：供应商给的折扣指代格式（例如2/10 net 60） 
      • Cash Management
        • 主要针对现金或现金等价物的管理，有三种方式计算其收益率 通常BEY>Rmm>RBD 
        • Rmm
          • 货币市场收益率The money market yield，本质上即区间收益率作单利年化处理（360天）
        • BEY
          • 债券等价收益率bond equivalent yield，本质上即区间收益率作单利年化处理（365天）
        • RBD
          • 银行折扣率The discount-basis yield (bank discount yield or BDY) ，本质上是（期末-期初）/面值或者期末值，在按照360天进行年化
    • Short Term Funding
      • 短期融资，大企业和小企业使用的方式各不相同（两种颜色标识） 
      • Bank
        • Lines of credit
          • 信贷额度
          • Uncommitted line of credit
            • 未承诺信用额度，银行可以不借
          • Committed line of credit
            • 承诺信用额度，银行必须借款
          • A revolving line of credit
            • 循环信贷额度，区别于Committed line of credit，循环信贷额度只要在借款上限内可以反复借贷，而Committed line of credit即使还款，用完也会终止 
        • Pledge assets as collatera
          • 抵押贷款
        • Banker's acceptances
          • 银行承兑汇票，公司向用供应商赊购了原料，为了表示保证还款，向银行开具银行承兑汇票给供应商（如违约，银行会支付该笔应付账款） 
        • Factoring
          • 保理，公司向客户提前提供货物，将应收账款以较低价格卖给银行，之后索要还款由银行来完成 
      • Non-bank
        • Dear money
          • 高利贷
        • Commercial paper
          • 商业票据，大机构无抵押短期发债，但是公司通过银行会有一个备用金Backup（个人理解类似担保） 
      • Cost of borrowing
        • 由于银行需要腾挪准备出这部分现金给企业，会造成Cash drag，因此企业需要补偿银行一笔commitment fee 针对不同的短期融资，计算的公式也不相同，分子可以理解为需要支付的成本，分母可以理解为本金部分（银行承兑汇票和商业票据需要扣除第一期的利息） 按照讲述分子需要扣除第一期的利息，但是公式上没有特指，为什么不能理解为从银行的角度实际借出的额度？（比如说企业通过银行发了100万的银行承兑汇票，但是实际卖给银行80万，因此实际PV=80，FV=100，未来的值才是最终需要支付给下家，不特指第一期，但是这么解释商业票据不太符合，因为商业票据的分母只包含扣除利息，没有扣除佣金和备用成本，难道这些部分仅包含在FV中？） 
        • Application
          •