货币政策操作：战略与战术

介绍货币政策的目标，明确名义锚的含义，对比通货膨胀目标制的优缺点，列举从金融危机中得到的启示并讨论其对通货膨胀目标制度的意义，总结支持和反对央行刺破资产泡沫的观点，说明和评价了泰勒规则作为制定联邦基金利率的假账政策工具的效果。

货币政策操作：战略与战术

• 货币政策最终目标
  • 物价稳定
    • 抑制通货膨胀
      • 严重的通货膨胀将导致社会分配不公，信贷风险增加，相对价格体系遭到破坏，价格无法为市场配置资源提供信号，货币严重贬值，严重时甚至导致货币体系的崩溃
    • 避免通货紧缩
      • 通货紧缩会影响企业倒闭和失业率上升，导致经济增长停滞甚至衰退
  • 充分就业
    • 是指在某一工资水平之下，所有愿意接受工作的人，都获得了就业机会。充分就业并不等于全部就业，而是仍然存在一定的失业。但所有的失业均属于摩擦性的和结构性的，而且失业的间隔期很短。通常把失业率等于自然失业率时的就业水平称为充分就业。（自然失业率：劳动力需求和劳动力供给在此相等）
  • 经济增长
    • 长期稳定的增长
  • 国际收支平衡
    • 保持国际收支平衡是保证国民经济持续稳定增长和经济安全甚至政治安全的重要条件。
      • 巨额逆差可能导致本币信用的急剧下降而大幅度贬值，从而资本大量外流，引发严重的货币和金融危机
      • 长期的巨额顺差将使大量外汇储备闲置，购买大量外汇引起的本国货币增发可能加剧国内通货膨胀。巨额的经常项目顺差还可能加剧贸易摩擦
• 物价稳定目标与名义锚
  • 名义锚
    • 锁定物价水平以实现物价稳定目标的名义变量
  • 名义锚的作用
    • 盯住名义锚，使名义变量保持在一个狭窄的区间内，可以直接将通货膨胀预期维持在稳定水平上，从而促进物价稳定
    • 能限制时间不一致问题，即建立在相机抉择和频繁调整基础上的货币政策操作导致糟糕的长期后果
• 物价稳定是否应为货币政策的首要目标
  • 货币政策的最终目标之间有的是一致的，有的却存在矛盾，各个国家在货币政策的目标选择上多有不同，且在不同的时期，不同的经济形势下，各国的货币政策目标也在发展变化。
    • 单一目标
      • 将物价稳定目标置于优先地位，之后才说明只有在实现物价稳定的情况下才能追求其它目标
    • 双重目标
      • 要实现两个同等的目标：物价稳定和就业最大化（产出稳定）
  • 国际货币基金组织和其他国际金融组织对于货币政策的主流观点都是强调单目标的稳定币值。 选择男的目标对中央银行好，归根结底取决于他们实际上将如何运行，只要在操作中将物价稳定作为长期而非短期的手段目标，任何一类目标都是可以接受的。
• 通货膨胀目标制
  • 因认同后述两个观点而引出的货币政策战略
    • 物价稳定是货币政策首要的长期目标
    • 名义锚是有助于实现这一目标的有用工具
  • 要素
    • 公布中期通货膨胀率目标（指标）的数值
    • 制度上承诺物价稳定是实现货币政策首要的长期目标，并承诺实现通货膨胀率目标
    • 在制定货币政策时，使用多个变量（不止货币总量）的信息集合
    • 通过与公众和市场沟通货币政策制定者的计划与目标，来提高货币政策战略的透明度
    • 增强中央银行实现通或膨胀目标的责任
  • 通货膨胀目标制的优点
    • 减少时间不一致性问题
      • 由于清晰的量化的通货膨胀目标提高了中央银行的责信度，通过通货膨胀目标制可以防止中央银行为了在短期内增加产出和就业而推行过分扩张的货币政策，降低了央行陷入时间不一致性陷阱的概率
    • 提高透明度
      • 通货膨胀目标制易于被公众理解，因而是高度透明的， 通货膨胀目标制高度重视决策制定的透明度以及与公众的定期沟通
    • 增强责信度
      • 透明度和沟通与增强责信度紧密联系
    • 符合民主原则
      • 责信度使得符合民主原则
    • 改善效果
      • 导致更稳定的通货膨胀
  • 通货膨胀目标制的指责
    • 信号迟滞
      • 货币当局不易控制通货膨胀，通货膨胀目标不能向公众传递即时信号
    • 过于僵化
      • 通货膨胀目标制给货币政策制定者规定了严格的规则，限制了他们对未来不可预见的情况做出反应的能力（尽管实践中真正的通货膨胀目标制不是僵化的，叫“灵活通货膨胀目标制”）
    • 增加产出波动的可能性 以及 低经济增长
      • 只关注通货膨胀可能导致更大的产出波动或更低的经济增长水平（实践中不是这样）
• 全球金融危机对货币政策战略的启示
  • 关于经济运行的四点启示
    • ①金融部门发展对经济活动的影响远远超出我们之前的认识
    • ②零利率下限是一个严重的问题
      • 零利率下限迫使央行不得不使用非常规货币政策工具。这些工具虽然有助于刺激经济，但是使用起来比常规工具更复杂，对经济的影响更不稳定，因此可能更难有效运用
    • ③金融危机的清理成本很高
      • 金融危机后严重的经济危机接踵而来
      • 从金融危机中复苏的进程非常缓慢
    • ④物价稳定和产出稳定不能保证金融稳定
      • 甚至可能促进金融震荡，因为通货膨胀和产出波动的双缓和给市场参与者造成当前经济体系中当前风险较低的错觉，使得他们承担了过多风险，助燃了全球金融危机
  • 对通货膨胀目标制的意义
    • 金融危机的启示①和④使我们认识到：无论是在设计通货膨胀目标制时还是在任何货币政策框架中，央行都需要更多关注金融稳定。
• 中央银行是否应制止资产价格泡沫
  • 资产价格泡沫的两种类型
    • 信贷驱动型泡沫
      • 信贷繁荣推高了资产价格，进而为信贷的更加繁荣推波助澜（资产价格升高一方面提高了抵押品的价值，使借款更容易；一方面由于提高了金融机构的资产价值，进而提高了其放贷能力），导致资产价格进一步升高，这样的反馈回路周而复始，导致资产价格超过其基础价值，产生了泡沫
    • 单纯由非理性繁荣所驱动的泡沫
      • 完全来自过分乐观的预期，与信贷繁荣无关，对金融体系造成的风险小得多
  • 反对方观点：中央银行不应刺破资产泡沫，而应等到泡沫破裂后采取清理行动
    • 资产价格泡沫几乎无法确认
    • 加息可能抑制资产价格的上升，但可能无法消除资产价格泡沫，甚至加息可能会导致泡沫突然破裂，加剧对经济的破坏力
      • 泡沫是脱离正常资产价格变动的情况， 常规货币政策工具有效应对异常状况是不现实的
    • 货币政策可能影响的是资产价格整体，而非正在经历泡沫的特定资产
    • 刺破泡沫的货币政策行为会危及整体经济
    • 资产泡沫破裂后，只要货币政策能及时做出反应，积极的放松货币政策，泡沫破裂的破坏效应就能保持在可控水平
  • 支持方观点：中央银行应当刺破资产泡沫
    • 理由
      • 最近的金融危机已经证明了，信贷驱动型泡沫的崩溃不仅会使得经济付出巨大代价，而且很难清理
    • 如何压制泡沫
      • 宏观审慎监管
      • 货币政策
        • 货币政策应当压制信贷繁荣而非资产价格泡沫
• 战术：选择政策工具
  • 央行工具、 政策工具、 中介指标、 货币政策最终目标 之间的关系
    • 追求总量指标，意味着利率将波动
      • 要想总量不变，当准备金需求变，利率必须变化
        • 
    • 坚持利率指标，则会引起非借入准备金和货币供给的数量波动
      • 要想联邦基金利率不变，当准备金需求变，准备金供给必须变
        • 
  • 选择政策工具的标准
    • 可观察性和可测量性
    • 可控性
    • 对目标有着可预计的影响
  • 选择货币政策中介目标的原则
    • 可控性
      • 中介目标与货币政策工具之前具有密切的、稳定的和统计数量上的关联。且中央银行有能力对中介目标进行有效的控制和调节
    • 可测性
      • 中央银行能迅速地获取有关中介指标的准确数据，并能对其进行定量的分析和科学预测
    • 相关性
      • 作为货币政策中介目标的经济变量必须与货币政策的最终目标有极其密切的关系，以使货币管理当局的控制能力得以发挥，保证货币政策最终目标的实现
    • 抗干扰性
      • 选取那些在货币政策实施过程中受外来因素或非政策因素干扰程度较低的中介目标
• 战术：泰勒规则
  • 描述了短期利率指标如何针对通货膨胀率和产出变化调整
    • 确定指标：联邦基金利率指标＝通货膨胀率+均衡的实际联邦基金利率+1/2×通货膨胀缺口+1/2×产出缺口
      • 通货膨胀缺口：当前通胀率减去目标通胀率
      • 产出缺口：实际GDP偏离其潜在（自然率）水平估计值得百分比
    • 联邦基金利率应该等于通货膨胀率加上一个“均衡”的实际联邦基金利率（实际联邦基金利率在长期里与充分就业一致）再加上通货膨胀缺口和产出缺口的加权平均
  • 泰勒原理：货币当局提高名义利率的幅度应该大于通货膨胀上升幅度
    • 假定没有遵循泰勒原理，名义利率上升幅度小于通货膨胀率上升幅度，从而当通胀率上升时实际利率下降，此时货币政策实际放松，会导致未来通胀率进一步升高
  • 根据菲利普斯曲线原理，产出缺口可以解释为未来通胀率的指示器。然而该理论有很大争议性，因为相对于由低失业率衡量的潜在水平，高产出近年来并没有产生更高的通货膨胀