固收 CFA Level 2

固收 CFA Level 210%-15%的思维导图，内容有期限结构、无风险套利定价、含权债券估值、信用分析模型、信用违约互换。

固收 10%-15%

• 期限结构
  • 收益率与利差
    • 即期利率spot rate
    • 远期利率forward rate
    • 利率曲线
      • 收益率曲线yield curve上行，远期利率曲线在上
      • 收益率曲线yield curve下行，远期利率曲线在下
    • 折现因子discount factor
    • 收益率
      • 持有至到期收益率YTM
      • 预期收益率
        • 用YTM代替
          • 持有至到期
          • 足额支付coupon 和本金
          • 再投资收益率为YTM
      • 脱靴法bootstrapping
        • par curve
          • par rate：平价发行时的息票率
        • 通过平价利率曲线得到即期利率
    • 远期定价模型
      • 远期价格：先从最终期折现到当前期，再折到发行期
    • 互换利率曲线
      • 反映商业银行而非政府的信用风险
      • 不受政府监管，便于不同国家之间比较
      • 市场大，不同期限都有对应利率
    • 利差
      • 互换利差
        • 互换利率-政府债券利率
      • Z-spread
        • 反映公司特有信用风险和流动性风险，及含权风险
      • TED spread
        • Libor-相同期限T-bill利率
        • 反映整体经济信用风险
      • Libor-OIS spread
        • OIS是隔夜互换利率
        • 反映货币市场信用风险和流动性风险
  • 期限结构理论
    • 传统
      • 完全预期理论pure expectation thoery
        • 思想：远期利率是对未来即期利率的无偏估计
          • 风险中性
        • 结论：收益率曲线与短期利率预期同向
      • 局部预期理论local expectation theory
        • 风险中性假设在短期成立，完全预期理论也仅在短期成立
      • 流动偏好理论liquidity preference theory
        • 远期利率=预期即期利率+流动性溢价
        • 投资者要求以流动性溢价的形式支付风险溢价，以补偿他们在购买长期债券时所面临的额外利率风险。该理论还指出，流动性溢价会随着到期而增加。
      • 基于预期
      • 市场分割理论 segmented markets theory
        • 不同期限债券在独立的分割市场，利率仅受分割市场内的供需影响
      • 期限优先理论preferred habitat theory
        • 市场不完全分割，投资者会根据自己的偏好迁移到别的市场
      • 及于市场
    • 现代
      • 均衡期限模型equilibrium term structure model
        • Vasicek模型
          • 缺点
            • 利率可能为负
            • 利率波动率随时间推移不变
          • 公式
        • Cox-Ingersoll-Ross，CIR模型
          • 今天消费和未来消费的抉择
          • 思想：利率↑，投资↑，消费↓，货币↑，利率↓
          • 漂移项
          • 公式
          • 扰动项
      • 无套利模型arbitrary free model
        • Ho-Lee model
          • 优点：符合市场数据
        • Kalotay-Williams-Fabozzi，KWFmodel
        • gauss+模型
          • 综合短、中、长期利率
          • 长期利率
            • 均值复归，反映宏观变量趋势
          • 中期利率
            • 回归到长期利率
          • 短期利率
            • 与央行控制的短期利率一致
          • 驼峰型波动曲线，中期最不稳
      • 因子模型
      • 对比
  • 主动债券组合管理active bond management
    • 骑乘收益率曲线riding the yield curve
      • 收益率曲线向上倾斜，且形状不变，买到期期限大于投资期限的债券有利可图
      • 获得资本利得+票息收益
    • 风险管理
      • 收益率曲线波动
        • 含权债券未来现金流不确定，YTM无法准确确定
        • 指标
          • 有效久期effective duration
            • 收益率曲线平行移动
            • • ΔCurve
                • 收益率曲线向上or向下微小平行移动的距离
            • 内嵌call option or put option，会导致低有效久期
          • 关键利率久期key rate duration
            • 收益率曲线非平行移动，衡量特定一点上的微小变动
        • 收益率曲线变动拆解
          • 水平Level，平行移动
          • 斜率Steepness
          • 曲度Curvature
      • 波动率的期限结构
        • 短期利率波动率高度长期利率波动率
          • 短期：货币政策影响
          • 长期：实体经济和通胀影响
        • 债券价格影响因素
          • 久期
          • 利率波动
    • 影响利率的经济因素
      • 货币政策
        • 熊市平坦bearish flattening
          • 利率下降时牛市，此时价格上升
          • 扩张期，短期利率比长期利率增加的多
        • 牛市陡峭Bulling steepening
          • 衰退期，短期利率下降多
      • 财政政策
        • 赤字增加：借款多，利率增加
        • 赤字减少：借款少，利率降低
      • flight to quality
        • 衰退市场，长期利率比短期利率跌的多
        • 衰退时，买国债，优质资产
          • 长期利率下降多于短期利率下降程度
• 无风险套利定价
  • 套利机会
    • 价值累加套利机会value additivity
      • 剥离stripping
        • 带息债拆成零息债
      • 重组reconstitution
        • 零息债重组为带息债后卖出
    • 占优套利机会dominance
      • 无风险收益资产，未来一定是正的价格
  • 二叉树定价
    • 原则
      • 有两种方法常用于估计二项利率树中的潜在利率波动。第一种方法是基于历史利率波动率进行估计的。第二种方法使用了所观察到的利率衍生品的市场价格。
    • 逆向归纳定价法backward induction valuation
      • 给定息票率和投资期限
      • 给定利率二叉树
      • 从后往前折现
    • 顺向定价法pathwise valuation
      • 步骤
        • 即期利率估值法的变形
        • 给定息票率和投资期限
        • 给定利率二叉树
        • 求每条路径价值
        • 求所有路径的均值
      • 蒙特卡洛模拟
        • 路径依赖
          • 如MBS提前还款
• 含权债券估值
  • 含权债券类
    • 可赎回债券callable
      • 有利于发行人
      • 利率下降时，发行人赎回债券
      • • 债券投资人卖出债券看涨期权给发行方
    • 可回售债券putable
      • 有利于持有人
      • 利率上升时，债券卖回给债券发行人
      • • 债券持有人持有看跌期权
    • 可延长债券extendible
      • 到期延长期限
    • 遗产看跌债券estate put bonds
      • 债券持有人去世后，继承人选择债券回售给发行人
    • 偿债基金债券sinking fund bonds
      • 到期前，发行人提前赎回部分债券
  • 含权债价值影响因素
    • 利率波动的影响
      • 波动率上升，期权价值上升
        • 可赎回债券↓
        • 可回售债券↑
    • 收益率曲线水平的影响
      • 看图
    • 收益率曲线形状的影响
      • 利率曲线向下倾斜，债券价格↑，债券看涨期权↑，可赎回债券↓
      • 利率曲线向下倾斜，债券价格↑，债券看跌期权↓，可赎回债券↓
  • 估值
    • 二叉树模型
      • 即期利率不可得，只能用逆向归纳法
      • 在每个节点判断是否行权
        • 可赎回callable债券选择较低价格
          • 因为对持有人不利
        • 可回售putable债券选择较高价格
          • 因为对持有人有利
    • 含风险溢价的估值
      • Z-spread
        • 包含信用风险溢价、流动性风险溢价、含权溢价
      • OAS，option adjusted spread
        • 概念
          • • 去掉callable的折价，或putable的溢价
          • 剔除了期权影响
        • 价值分析
          • 相比于基准债券，某债券OAS更低，该债券被高估
          • 相比于基准债券，某债券OAS更高，该债券被低估
        • 利率波动影响
          • callable债券，波动率↑，期权↑，去掉的溢价增加，OAS↓
          • putable债券，波动率↑，期权↑，去掉的折价增加（负负得正+），OAS↑
    • 含权浮动债券
      • capped floater
        • 利率有上限，保护发行人
        • value of capped floating-rate bond = value of a straight floater - value of the embedded cap
      • floored floating-rate bond
        • 利率有下限，保护债券持有人
        • value of floored floating-rate bond = value of a straight floater + value of the embedded floor
      • 在每个节点上判断cap和floor是否适用
  • 利率风险
    • 有效久期effective duration
      • 收益率曲线平行移动
        • 概要
      • • ΔCurve
          • 收益率曲线向上or向下微小平行移动的距离
      • 内嵌call option or put option，会导致低有效久期
      • 利率影响
        • 利率↓ callable债券久期↓
        • 利率↑ putable债券久期↓
    • 关键利率久期key rate duration
      • 收益率曲线非平行移动，衡量特定一点上的微小变动
    • 单边久期
      • 单边向上久期one-side up duration
        • 衡量利率↑时敏感性
      • 单边向上久期one-side up duration
        • 衡量利率↓时敏感性
    • 有效凸度
      • 度量久期对利率的敏感度
  • 可转债概念
    • 相当于发行方公司股票的看涨期权
    • 指标
      • 转换比率conversion ratio
        • 债券可转为普通股的数量
        • 转换价格conversion price= issue price / conversion ratio
      • 转换价值conversion value=普通股市场价值×转换比率（股数）
      • 纯粹价值straight value
        • 作为普通债券的价值
      • 最小价值=max(转换价值，纯粹价值)
      • 市场转换价格market conversion price=可转债市场价格/转换比率
        • 购买可转债转换为股票，实际支付的价格
      • 每股市场转换溢价market conversion premium per share
        • 市场转换价格-每股市场价格
      • 市场转换溢价比率=每股市场转换溢价/每股市场价格
    • 估值
      • 可转债价值=债券价值+股票看涨期权价值
      • 可赎回可转债价值=债券价值+股票看涨期权价值-债券看涨期权价值
      • 可回售可转债价值=债券价值+股票看涨期权价值+债券看跌期权价值
    • 风险
      • 下行风险downside risk
        • 纯粹价值溢价
          • 可转债价格/纯粹价格-1
      • 潜在上涨空间，无上限
    • 特征
      • 股价低于转换价格，呈现债属性
      • 股价高于转换价格，呈现股属性
• 信用分析模型
  • 信用风险度量
    • 信用利差credit spread
      • G-spread
    • 信用估值调整
      • 信用估值调整credit valuation adjustment，CVA
        • 预期信用损失的现值
      • 概念
        • 敞口exposure
          • 暴露在风险中的资产余额
        • 违约概率probability of default， POD
          • 到期前，出现违约的概率
        • 风险率hazard rate
          • t时刻违约，t-1及之前没有违约的条件概率
        • 生存概率probability of survival，POS
          • 当前期及之前各期都没违约的概率
        • 违约损失率loss given default，LGD
          • 违约损失率=100%-回收率
      • 计算
    • 信用评分credit scoring
      • 信用的序数排序ordinal ranking，只有高低，没有倍数关系
      • 没有随经济环境变动
      • 不反映借款人在所有借款人中的位置，同分
      • 主要用于小个体
    • 信用评级credit rating
      • 评级
        • 投资级
        • 投机级
      • 优点
        • 简单直观
        • 评级结果稳定，有利于减少债券市场价格波动性
      • 缺点
        • 稳定，但对违约概率变动不敏感
        • 评级结果不随经济周期变动，但违约概率随周期变动
        • 盈利，委托代理问题
      • 评级迁移
        • 各个路径的期望
  • 信用分析模型
    • 结构模型structure models
      • 期权定价理论BSM+财报
        • 持有公司股票，相当于持有公司资产的欧式看涨期权
          • 标的为公司资产A
          • 行权价格K，公司零息债券面值
          • 行权到期日T，零息债到期日
      • 假设
        • 无套利 无摩擦
        • 资产价值服从对数正态分布
        • 无风险利率恒定
        • 负债只有零息债
      • 优缺点
        • 优点
          • 从期权角度理解公司债券违约概率和回收率
          • 根据市场价格通过模型估算
        • 缺点
          • 假设1,4不符合实际
          • 没考虑经济周期，假设3通常不成立
    • 简约式模型reduced form models
      • 假设
        • 公司的零息债无摩擦无套利交易
        • 无风险利率随机
        • 经济状态由一组宏观因子组成的随机向量表示
        • 经济状态与回收率随机，违约概率随经济状态变化
        • 违约取决于公司自身情况
      • 优缺点
        • 优点
          • 输入变量可观测，历史数据可利用
          • 信用风险随经济周期变动
          • 不需要对资产负债表做假设
        • 缺点
          • 对风险率hazard rate计算不准
    • 证券化债务&公司债务
      • 证券化资产池不会同时违约，使用损失的概率分布度量信用风险
• 信用违约互换
  • 信用衍生品credit derivative
    • 全收益互换total return swaps
    • 信用利差期权credit spread options
    • 信用联结票据credit-linked notes
    • 信用违约互换credit default swap，CDS
    • 标的为借款方信用质量的度量指标
  • 概念
    • 定义
      • 信用保护买方支付现金流（保费）给信用保护卖方，卖方在违约时给买方补偿
    • 信用曲线
      • 横轴时间，纵轴信用利差
    • 名义本金notional amount
      • 保险保护金额
    • CDS spread
      • 百分比形式的保费
        • 市场实际价格
    • CDS coupon rate
      • 标准化保费，投资级债券CDS保费1%，投机级5%
    • 预付保费upfront payment/premium
      • 标准息票率与spread之间差额
      • spread 大于 息票率，风险保护卖方支付预付保费给风险保护买方
        • 买方按标准coupon价格付钱给卖方，卖方要返还coupon与实际市场价格spread之间的差额给买方
      • 要乘以年份
    • 信用风险事件credit events
      • 破产
      • 不足额还本金和利息
      • 重构债券条款
    • 结算协议settlement protocol
      • 实物结算
        • 风险事件发生时，信用风险买方把违约的债券给信用风险卖方，卖方把名义本金给买方
      • 现金结算
        • 风险事件发生时，卖方直接把买方的损失值给补上
    • 单一名称信用违约互换single name CDS
      • 针对特定借款人的CDS
        • 特定借款人称为参考实体
      • 合约中约定标的债券
        • 参考债务条款reference obligation
        • 标的债券为高级无担保债券senior unsecured obligation
        • 合约覆盖标的债券及更高级债券
        • 违约时，买方给卖方同信用等级最便宜的债券
          • cheapest to deliver
    • index CDS
      • 一组债券发行方，组间相关性越高，保费越高
  • 定价
    • 思想
      • 给定CDS息票率，决定CDS息差or预付保费
      • 买方支付的预付保费≈（CDS spread - CDS的息票率）×CDS存续时间
    • 影响因素
      • 违约概率越高，息差越高
      • 违约损失率越高，息差越高
      • 预期损失=Hazard ×违约损失率loss given default
    • 利润
      • spread变化率×CDS存续时间
  • 应用
    • 管理信用风险敞口
      • 调整信用风险敞口
      • 裸信用风险掉期naked CDS
      • 多空交易
      • 信用利差曲线交易
    • 估值差异valuation disparity套利
      • 利用债券市场上暂时的信用利差和CDS市场信用利差的差异
      • 套利交易
        • 合成CDO=无风险债券多头头寸+卖出CDS(信用风险卖方)